>> 東吳證券-宏觀點評-3月非農：市場“不相信”的三個理由-240406
| 上傳日期： |
2024/4/6 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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美國就業(yè)再超預期，但很難解釋的是黃金和美股卻出現(xiàn)同漲。我們認為其背后的原因是市場對非農數(shù)據(jù)的“不相信”。開年以來新增非農就業(yè)人數(shù)呈階梯式上漲，先是1月因為年度數(shù)據(jù)修訂導致的大超預期，隨后的兩個月，在就業(yè)減弱的預期下仍舊火熱不減。不過鑒于美聯(lián)儲對勞動力市場在政策決策中的淡化（近期美聯(lián)儲官員對就業(yè)的提及次數(shù)減少），勞動力市場強勁的表現(xiàn)可能不會像過去那樣重要。市場也因此“頂”住了爆表的數(shù)據(jù)—美國三大股指紛紛上漲，黃金更是創(chuàng)下了歷史新高。我們認為市場對這一份就業(yè)報告的“不相信”，主要源于三點：
一是就業(yè)增加符合鮑威爾所提及的供給側宏觀敘事，即供給增加，工資增速下降，經濟仍能保持動力；
二是美聯(lián)儲目前的側重點更傾向于通脹，而就業(yè)的重要性有所減??；
三是非農數(shù)據(jù)的質量在下降，正如不久前費城聯(lián)儲“承認”美國就業(yè)數(shù)據(jù)失真，2023年全年高估80萬人。疊加大選年的“政治任務”，今年就業(yè)數(shù)據(jù)可能依舊“水分”不減。
當然我們認為只通過大超預期的新增非農就業(yè)這一項數(shù)據(jù)，就確定或者推斷加息降息的節(jié)奏，顯然是不靠譜的。美聯(lián)儲更側重通脹，而就業(yè)或可以在不提高通脹風險的情況下持續(xù)下去（勞參抬升+薪資放緩），因此下周公布的通脹數(shù)據(jù)實則更加值得關注。
那么本次數(shù)據(jù)具體表現(xiàn)如何，縱觀勞動力市場，我們認為從總量和結構上都值得關注，具體來看：
從總量上，勞動力市場給經濟供給側增加動力。3月新增非農就業(yè)人數(shù)增加30.3萬人，高于之前12個月平均每月增加的23.1萬。除此之外，1-2月的新增就業(yè)人數(shù)被上修，合計較修正前增加2.2萬人。疊加家庭調查就業(yè)人數(shù)在前三個月持續(xù)下降后，在3月增加49.8萬人，這佐證就業(yè)增長的強勁勢頭。
從結構上，新增非農就業(yè)上漲集中在三個部門：醫(yī)療保健服務、政府和建筑業(yè)。具體來看，3月醫(yī)療保健行業(yè)增加了7.2萬人，政府部門增加了7.1萬人。其他顯著增長的領域包括建筑業(yè)，3月增加了3.9萬。服務業(yè)中，休閑和酒店業(yè)增加了4.9萬，教育和保健服務、休閑和酒店業(yè)的新增就業(yè)增長是該類就業(yè)上升的主要因素。從職位空缺數(shù)據(jù)來看，目前教育及衛(wèi)生服務依然是職位空缺最多的行業(yè)，勞動力供需的緊張。所有行業(yè)中，只有制造業(yè)就業(yè)保持不變，制造業(yè)就業(yè)人數(shù)在2月份下調至減少1萬人后，3月份保持不變。
職位空缺與非臨時裁員需進一步降溫。供需失衡是勞動力市場偏緊的主要原因，整體來看，3月職位空缺率連續(xù)徘徊在5.3%，這表明即便下崗，找到新的工作也并不困難，因此這足夠防止失業(yè)率以自我強化的方式不斷上升。而職位空缺/非臨時裁員的比例可以很好的解釋工資通脹。此比例雖較高點已經大幅下滑，但需要繼續(xù)放緩才能使得工資通脹進一步降溫。
薪資同比增速回落。工資水平是美聯(lián)儲密切關注并視為是否會增加通脹壓力的信號。具體來看，3月平均薪資同比上漲4.1%，相較于2月放緩0.2pct，為2021年中以來最慢增速；平均薪資環(huán)比上漲0.1pct至0.3%，均符合預期。其中休閑酒店、教育醫(yī)療、其他服務的時薪同環(huán)比增速均較前月下降。
3月非農穩(wěn)固美聯(lián)儲的耐心。從歷史的角度來看，降息的前3個月內，大部分情況下均有1次新增非農就業(yè)人數(shù)不及10萬的表現(xiàn)。例如1995年，雖然非農數(shù)據(jù)表現(xiàn)尚可，但失業(yè)率5.6%處于半年來平均水平；再比如2001年，降息前美國各項經濟指標都出現(xiàn)惡化，降息前3個月非農就業(yè)移動平均降至12萬人。更極端一點的則是2007年，降息前非農就業(yè)人數(shù)經修正后不斷被調低，8月非農就業(yè)已降為負值。
總結以上降息情形和非農就業(yè)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)，我們認為非農數(shù)據(jù)是美聯(lián)儲決定降息必要因素，但非決定性。目前來看，勞動力市場的情況距離首降前的條件仍有距離，因此需要留意此次就業(yè)數(shù)據(jù)公布之后，后續(xù)美國通脹的表現(xiàn)。
風險提示：全球通脹超預期上行，美國經濟提前進入顯著衰退，巴以沖突局勢失控，美國銀行危機再起金融風險暴露。
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