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公司披露2023年報(bào)：實(shí)現(xiàn)收入63.78億，yoy-8.27%，歸母凈利14.32億，yoy+10.4%；綜合毛利率44.32%，同比提高4.56pct；扣非后凈利率20%；期末資產(chǎn)負(fù)債率21.15%。攤薄roe25.61%，提高1.25pct。23Q4實(shí)現(xiàn)收入26.32億，yoy-5.67%，扣非凈利4.28億。
　　零售優(yōu)先，毛利率穩(wěn)中有升，不靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)、落實(shí)高質(zhì)量經(jīng)營(yíng)
　?、俪掷m(xù)零售優(yōu)先、支撐整體盈利水平。拳頭產(chǎn)品PPR收入占比46.88%，毛利率58.08%，同比+6.33pct。②零售價(jià)格體系穩(wěn)定、充分享受原材料紅利。2023年產(chǎn)品價(jià)格的不利因素包括地產(chǎn)頹勢(shì)、成本走低、競(jìng)爭(zhēng)加劇，極易引起價(jià)格戰(zhàn)，但公司始終堅(jiān)持零售價(jià)格穩(wěn)定、推陳出新，綜合銷售毛利率提高4.56pct，橫向?qū)Ρ认∪毙詮?qiáng)。③長(zhǎng)期角度，與品牌定位高端、先發(fā)優(yōu)勢(shì)有關(guān)，不輕易變動(dòng)價(jià)格體系、呵護(hù)品牌力。短期角度，同心圓產(chǎn)品體系配合下，綜合輸出優(yōu)勢(shì)明顯。
　　 2024年收入目標(biāo)73億、增速14.5%，并購(gòu)貢獻(xiàn)+提振信心；2023年收入下降預(yù)計(jì)主因前期零售去庫(kù)、以及主動(dòng)控制工程風(fēng)險(xiǎn)
　　分產(chǎn)品看，表現(xiàn)最突出是其他產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)收入9.1億，收入占比14%，同比增速35%，得益于同心圓配套率不斷提升，以及收購(gòu)的浙江可瑞、合信方園的收入歸類到其他產(chǎn)品。PPR產(chǎn)品收入下滑近9%，較上半年降幅收窄。PE產(chǎn)品收入下滑14%、降幅大于整體，我們預(yù)計(jì)與市政工程的風(fēng)控有關(guān)。PVC產(chǎn)品收入下滑18%，我們預(yù)計(jì)與產(chǎn)品原材料大幅下降、PVC格局偏弱有關(guān)。其他業(yè)務(wù)下滑60%主因原材料銷售減少。
　　收入占比角度，PPR/PE/PVC分別占比47%、24%、14%。分地區(qū)看，東北、華北均呈現(xiàn)超過(guò)13%的降幅，我們預(yù)計(jì)與北方地區(qū)工程業(yè)務(wù)風(fēng)控有關(guān)；占比最大的華東地區(qū)（52%）下滑6%，小于整體降幅；境外微增2.05%，但整體占比較小，僅為4.4%。
　　下行期背靠?jī)?yōu)質(zhì)報(bào)表、加大投入、加速擴(kuò)大份額，23年零售市占率提高3個(gè)pct
　　公司期間費(fèi)用率合計(jì)19.83%，同比+3.2pct，其中：①銷售費(fèi)用同比+10.87%，費(fèi)用率13.03%、同比+2.25pct，主因銷售人員/銷售公司增加，加大了售后服務(wù)投入（銷售費(fèi)用中占比15%、同比+13%，我們預(yù)計(jì)與同心圓業(yè)務(wù)服務(wù)加碼有關(guān)），加大推廣宣傳力度（品宣費(fèi)、維持經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所費(fèi)用、銷售業(yè)務(wù)費(fèi)分別同增15%、34%、31%）；②管理費(fèi)用費(fèi)用yoy+8.8%，費(fèi)用率4.75%、同比+0.75pct，主因占比48%的職工薪酬提高14%，占比19%的折攤增加26%，占比14%的辦公差旅增長(zhǎng)26%。③財(cái)務(wù)費(fèi)用-7166萬(wàn)，費(fèi)用率同比-0.25pct，公司繼續(xù)保持無(wú)長(zhǎng)債，短期借款僅0.01億元。④研發(fā)費(fèi)用同比+7%，費(fèi)用率3.17%、同比+0.45pct，公司強(qiáng)化布局產(chǎn)品技術(shù)升級(jí)，同時(shí)設(shè)備更新降本增效，鞏固提升“星制造”。此外，所得稅率為15.63%。
　　財(cái)務(wù)報(bào)表一如既往健康，進(jìn)入高股息陣營(yíng)
　　期末應(yīng)收賬款及票據(jù)5.52億元，年初4.44億。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~13.74億元，上年同期15.31億，下降主因收入同比回落。期末貨幣資金31.74億元，上年同期31.77億元。加大分紅比例至87.8%（近十年均值超75%），提高股息率至5%以上（據(jù)2024年4月8日收盤(pán)價(jià)計(jì)算）。
　　投資建議：我們看好公司①高質(zhì)量發(fā)展和高盈利能力，是二手房時(shí)代復(fù)購(gòu)率邏輯較強(qiáng)的建材品種；②深耕零售，推進(jìn)“同心圓”戰(zhàn)略，防水凈水新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)加速；③推進(jìn)“大系統(tǒng)”戰(zhàn)略，家居客單值、品牌力加速提升。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利為15.0、16.7、18.4億元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為17、15、13倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)加劇、新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。