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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)述：24Q1公司實(shí)現(xiàn)收入188.07億元/yoy-9.45%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為29.08億元/yoy-7.78%，利潤(rùn)總額為29.10億元/yoy-7.81%，所得稅率為16%/yoy5.6pcts，歸母凈利潤(rùn)23.06億元/yoy+0.25%，扣非歸母凈利潤(rùn)為22.99億元/yoy+0.15%，非經(jīng)常性損益為736萬(wàn)元。24Q1公司所得稅率有所下降，帶動(dòng)公司歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)。
　　匯率波動(dòng)管控良好疊加出入境業(yè)務(wù)恢復(fù)，盈利能力同比改善。24Q1公司毛利率為33.31%/yoy+4.3pcts，公司盈利能力穩(wěn)中有升，我們認(rèn)為或與人民幣匯率優(yōu)化，采購(gòu)成本下降有關(guān)，去年同期受到人民幣匯率波動(dòng)公司采購(gòu)成本有所提升致使毛利率有所承壓，此外24Q1隨著出入境免稅業(yè)務(wù)的進(jìn)一步恢復(fù)，公司線下業(yè)務(wù)占比不斷回升，商品銷售結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，進(jìn)一步提升公司毛利率；費(fèi)用端，24Q1公司銷售費(fèi)率/管理費(fèi)率/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為12.84%/2.53%/-0.66%，同比各+2.98/+0.38/+0.83pcts，銷售費(fèi)用率增長(zhǎng)我們認(rèn)為或與出入境客流同比去年同期進(jìn)一步恢復(fù)帶動(dòng)租金上漲有關(guān)。24Q1公司所得稅率同比降低5.6pcts，綜合影響下，24Q1公司歸母凈利率為12.26%/yoy+1.18%。
　　庫(kù)存環(huán)比改善，現(xiàn)金穩(wěn)步增長(zhǎng)。24Q1公司貨幣資金為364億元/環(huán)比提升14.28%；存貨資產(chǎn)為176億元/環(huán)比下降16.45%，庫(kù)存持續(xù)改善。
　　持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)布局，穩(wěn)步拓展渠道資源。2023年，口岸渠道方面，公司與首都機(jī)場(chǎng)、上海機(jī)場(chǎng)簽署補(bǔ)充協(xié)議，有利于充分利用雙方優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)合作共贏，進(jìn)一步提高機(jī)場(chǎng)免稅業(yè)務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力；公司成功中標(biāo)天津?yàn)I海國(guó)際機(jī)場(chǎng)進(jìn)出境免稅店項(xiàng)目以及大連周水子國(guó)際機(jī)場(chǎng)、云南天?？诎丁⒃颇先瘥惪诎?、云南畹町口岸等出境免稅店項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)權(quán)，并獲得成都雙流國(guó)際機(jī)場(chǎng)、上海浦東國(guó)際機(jī)場(chǎng)、上海虹橋國(guó)際機(jī)場(chǎng)等有稅項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)權(quán)，進(jìn)一步鞏固公司在國(guó)內(nèi)大中型機(jī)場(chǎng)及口岸的渠道優(yōu)勢(shì)。市內(nèi)渠道方面，公司密切關(guān)注市內(nèi)店政策動(dòng)態(tài)，積極推進(jìn)市內(nèi)店調(diào)研、選址、定位、規(guī)劃等工作，繼續(xù)做好新型市內(nèi)店的開(kāi)店準(zhǔn)備工作。海外渠道方面，公司有序推進(jìn)海外項(xiàng)目拓展及免稅經(jīng)營(yíng)權(quán)投標(biāo)工作，成功獲取柬埔寨暹粒吳哥國(guó)際機(jī)場(chǎng)免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)并實(shí)現(xiàn)開(kāi)業(yè)，中標(biāo)新加坡樟宜機(jī)場(chǎng)麒麟精品店經(jīng)營(yíng)權(quán)，實(shí)現(xiàn)“愛(ài)達(dá)魔都號(hào)”、“地中海號(hào)”郵輪免稅店開(kāi)業(yè)。
　　投資建議：新租金協(xié)議有望降低公司機(jī)場(chǎng)租金費(fèi)用，出入境客流修復(fù)有望帶動(dòng)口岸免稅收入，增收降費(fèi)下我們認(rèn)為公司口岸免稅業(yè)務(wù)后續(xù)將貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性；市內(nèi)免稅政策有望加速推出，貢獻(xiàn)潛在增量。此外，公司實(shí)控人為國(guó)務(wù)院國(guó)資委，隸屬央企，長(zhǎng)期看公司未來(lái)市值表現(xiàn)將和企業(yè)負(fù)責(zé)人考核掛鉤，經(jīng)營(yíng)效益有望提升。我們預(yù)計(jì)公司24-26年歸母凈利潤(rùn)分別為78.72、95.48、111.29億元,對(duì)應(yīng)4月23日收盤價(jià)PE分別為19x/16x/13x，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：客流恢復(fù)不及預(yù)期、消費(fèi)信心不足等