>> 華創(chuàng)證券-甘源食品(002991)2023年報&2024年一季報點評：開局亮眼，動能增強-240424
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事項：
公司發(fā)布2023年年報及2024年一季報。23年實現(xiàn)營收18.48億，同比+27.36%；歸母凈利3.29億，同比+107.82%；扣非歸母凈利2.92億，同比+96.76%。單Q4實現(xiàn)營收5.34億元，同比+10.85%；歸母凈利1.15億元，同比+66.99%；扣非歸母凈利1.04億，同比+45.08%。24Q1實現(xiàn)營收5.86億，同比+49.75%；歸母凈利0.91億元，同比+65.3%；扣非歸母凈利0.84億，同比+68.54%。
評論：
多品類、全渠道穩(wěn)步拓展，23Q4盈利大幅改善。分品類看，23H2老三樣/綜合果仁及豆果/薯片花生等其他系列實現(xiàn)營收5.35/2.74/2.02億元，同比+14.8%/+21.7%/+44.0%，占比為52.4%/26.9%/19.9%，同比-3.3pcts/-0.1pcts/+3.0pcts。分渠道看，量販零食、電商渠道領(lǐng)跑整體，商超及會員店渠道表現(xiàn)穩(wěn)健，多品類、全渠道穩(wěn)步拓展。23Q4增速環(huán)比有所回落，主要系春節(jié)錯期及部分訂單結(jié)轉(zhuǎn)至24Q1影響。盈利端，23Q4毛利率為36.04%，同比+1.14pcts，主要受益于棕櫚油、夏威夷果等原料成本回落；銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率為11.09%/3.2%/1.22%/-0.76%，同比-1.94pcts/+0.36pcts/+1.82pcts/-0.3pcts，主要系精益費用投放及加大新品研發(fā)等因素影響。此外，其他收益/投資收益/公允價值變動收益占營收比重分別為2.24%/0.76%/-0.17%,同比+1.9pct/+0.6pct/+0.7pct，疊加年底公司獲高新技術(shù)認(rèn)證，Q4綜合稅率僅為3.0%，共同增厚業(yè)績。因此，23Q4凈利率為21.53%，同比大幅+7.24pcts。
年節(jié)動銷旺盛，費率全面攤薄，24Q1開局亮眼。受益于年節(jié)動銷旺盛，24Q1公司營收大幅提速，毛利率35.39%，同比-0.95pcts，主要系量販零食渠道毛利率較低、電商渠道年節(jié)期間促銷力度較大等因素影響；銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率為13.1%/3.49%/1.06%/-0.57%，同比-0.57pcts/-0.83pcts/-0.08pcts/+0.07pcts，營收高增下費率全面攤薄，疊加優(yōu)惠政策下綜合稅率17.1%、同比-9.0pcts，繼續(xù)增厚，故24Q1凈利率為15.58%，同比+1.46%，盈利延續(xù)升勢。
年內(nèi)展望：增長動能增強，盈利壓力可控。23年公司持續(xù)推進(jìn)渠道改革深化，高層引入銷售人員，中層進(jìn)行組織結(jié)構(gòu)調(diào)整，銷售隊伍質(zhì)量得到明顯提升，也帶來了經(jīng)銷商數(shù)量及質(zhì)量的提升，23年末正式經(jīng)銷商數(shù)量2385個，同比增長11.3%，增長動能持續(xù)增強。而在公司具備優(yōu)勢的產(chǎn)品端，推廣思路更為清晰，在老三樣基本盤基礎(chǔ)上，以調(diào)味堅果、豆類/膨化兩大類新品做渠道適配，當(dāng)前花生、薯片等亦已成為億元單品。考慮年內(nèi)量販零食、電商、會員超等景氣渠道有望持續(xù)爬坡，傳統(tǒng)渠道在團(tuán)隊、客戶質(zhì)量提升后有望提速，24年高增勢能有望延展。盈利端，近期棕櫚油價格大幅波動引發(fā)市場對盈利的擔(dān)憂，但一方面，公司積極通過鎖價等方式應(yīng)對，其余成本價格有漲有跌預(yù)期整體基本持平，故整體原料成本有望維持平穩(wěn)；另一方面，繼續(xù)推進(jìn)精益費用投放，疊加安陽工廠持續(xù)爬坡、今年起將貢獻(xiàn)盈利，預(yù)計整體盈利壓力相對可控。
投資建議：改革成效顯現(xiàn)，期待激勵落地，維持“推薦”評級。考慮公司改革持續(xù)深化支撐營收勢能延展，而盈利壓力相對可控，我們給予24-26年EPS預(yù)測為4.41/5.59/7.01元（前期24-25年EPS預(yù)測為3.85/4.52元），對應(yīng)PE為20/16/13倍，當(dāng)前改革穩(wěn)步推進(jìn)，團(tuán)隊信心充足，期待激勵落地進(jìn)一步催化，給予24年23倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價101元，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：渠道拓展不及預(yù)期、新品不及預(yù)期、棕/櫚油等原料價格大幅波動
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