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投資要點(diǎn)
　　業(yè)績(jī)情況：
　　2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收245.6億元（同比-4.1%），歸母凈利56.3億元（同比9.2%）；單Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.1億元（同比-9.3%），歸母凈利13.0億元（同比-15.2%）；24Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.9億元（同比+10.2%），歸母凈利19.2億元（同比+11.9%）。
　　收入端：零添加與高潛品類亮眼，渠道網(wǎng)絡(luò)效率提升。
　　1）23年去庫(kù)存順利，24Q1實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。23年三大主品類醬油/調(diào)味醬/蠔油收入分別同比-8.8%/-6.1%/-3.7%，24Q1醬油/調(diào)味醬/蠔油收入分別同比+10.1%/+6.4%/+9.6%，公司23年全力推進(jìn)零添加產(chǎn)品的鋪市和推廣，我們預(yù)計(jì)零添加醬油品類發(fā)貨與動(dòng)銷表現(xiàn)亮眼，實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)；
　　2）渠道網(wǎng)絡(luò)效率提升，渠道利潤(rùn)逐步恢復(fù)。東/南/中/北/西部區(qū)域，23年收入分別同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%，24Q1收入分別同比+10.3%/+21.8%/+10.2%/+6.5%/+10.1%，公司在積極調(diào)整經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)。在行業(yè)變革期，公司積極聚焦于渠道網(wǎng)絡(luò)效率提升，同時(shí)幫助渠道重新梳理利潤(rùn)，將為公司長(zhǎng)期市占率持續(xù)提升打下良好基礎(chǔ)。
　　盈利端：費(fèi)用控制得當(dāng)，公司24Q1盈利能力修復(fù)
　　1）盈利能力：①毛利率：23年/24Q1毛利率分別為34.7%/37.3%，分別同比0.9pct/+0.4pct。公司23年全年通過(guò)進(jìn)一步擴(kuò)大集約化規(guī)模和精益管理消化成本端壓力；②歸母凈利率：23年/24Q1歸母凈利率為22.9%/24.9%，同比1.3pct/+0.4pct。
　　2）費(fèi)用端：公司費(fèi)用控制得當(dāng)，保持穩(wěn)定。23年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-0.1pcts/+0.4pcts/同比持平/+0.5pcts，24Q1公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別同比+0.3pcts/同比持平/-0.4pcts。
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　公司在鞏固傳統(tǒng)三大品類的基礎(chǔ)上創(chuàng)新發(fā)展新品類，23年公司將持續(xù)推進(jìn)零添加產(chǎn)品推廣，整體產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，疊加公司渠道效率的不斷提升，長(zhǎng)期看我們認(rèn)為公司市占率有望持續(xù)提升。預(yù)計(jì)2024-2026年公司營(yíng)業(yè)收入增速分別為13%/11%/10%；歸母凈利潤(rùn)增速分別為15%/15%/13%；PE為33/29/26倍。維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　需求復(fù)蘇不及預(yù)期，渠道下沉不及預(yù)期，新品推進(jìn)不及預(yù)期。