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24Q1虧損幅度收窄，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　唐人神發(fā)布2023年報(bào)及2024年一季報(bào)。2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收269億元（yoy+1.55%），歸母凈利-15.26億元（同比轉(zhuǎn)虧）；其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收60.79億元（yoy-22%，qoq-18%），歸母凈利-6.15億元（同比轉(zhuǎn)虧、環(huán)比增虧）。2024年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收48.80億元（yoy-25%、qoq-20%），歸母凈利-1.98億元（同環(huán)比減虧）。我們預(yù)計(jì)公司2024/25/26年歸母凈利潤(rùn)分別為-5.42/10.02/9.78億元，對(duì)應(yīng)BVPS分別為3.46/4.16/4.84元，參考2024年可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期1.26x PB，考慮到公司飼料業(yè)務(wù)穩(wěn)健、生豬養(yǎng)殖成本有望持續(xù)改善，我們給予公司2024年1.8x PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.23元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　2023生豬出欄高增，養(yǎng)殖虧損幅度較大
　　2023年公司飼料銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)、收入與盈利基本穩(wěn)定，養(yǎng)豬業(yè)務(wù)由于豬價(jià)持續(xù)偏弱運(yùn)行疊加公司成本仍相對(duì)偏高導(dǎo)致虧損幅度較大。1）養(yǎng)豬：2023年公司出欄生豬371萬(wàn)頭、同比+72%，其中肥豬出欄占比約91%。我們估算公司2023年養(yǎng)豬業(yè)務(wù)虧損約12~16億元、頭均虧損約350~400元/頭，肥豬完全成本約18~19元/公斤。2）飼料：2023年公司銷售飼料708萬(wàn)噸（含內(nèi)銷）、同比+15%，實(shí)現(xiàn)銷售收入約201億元。飼料業(yè)務(wù)毛利率約6.5%、同比小幅提升，我們估算飼料單噸毛利約150~200元，飼料業(yè)務(wù)或?qū)崿F(xiàn)盈利約0.5~1.5億元、同比基本持平。3）肉制品：2023年公司銷售肉制品10萬(wàn)噸、同比+65%，我們估算公司肉制品業(yè)務(wù)或小幅虧損。
　　成本改善驅(qū)動(dòng)，24Q1養(yǎng)豬減虧
　　24Q1公司同環(huán)比減虧或主要受益于成本改善驅(qū)動(dòng)的養(yǎng)豬業(yè)務(wù)減虧。24Q1公司出欄生豬95萬(wàn)頭、同比+21%，我們估計(jì)肥豬銷售均價(jià)約13.5~14元/公斤、同環(huán)比降幅或均在5%~6%左右。估算生豬頭均虧損約220~270元/頭、同環(huán)比均有所減虧，或主要受益于公司養(yǎng)豬成本改善。我們估算24Q1公司肥豬完全成本約16~16.5元/公斤，同比降幅可能在2元/公斤以上、環(huán)比降幅可能約0.5~1元/公斤。
　　24Q2豬價(jià)有望企穩(wěn)回升，公司養(yǎng)豬持續(xù)向好
　　國(guó)內(nèi)能繁母豬存欄在23H2呈現(xiàn)加速去化趨勢(shì)并在24Q1延續(xù)去化，或有望帶動(dòng)豬周期在2024年反轉(zhuǎn)、生豬養(yǎng)殖行業(yè)進(jìn)入較為持續(xù)的盈利期。同時(shí)，行業(yè)現(xiàn)金流壓力下能繁母豬產(chǎn)能去化或滯后于豬價(jià)反彈、母豬產(chǎn)能或延續(xù)去化，有望驅(qū)動(dòng)周期反轉(zhuǎn)高度及持續(xù)性超預(yù)期。疊加公司持續(xù)加強(qiáng)養(yǎng)殖管理、飼料原料成本下降等或帶動(dòng)養(yǎng)豬成本持續(xù)改善，公司養(yǎng)豬業(yè)務(wù)或持續(xù)向好。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：生豬出欄量不達(dá)預(yù)期，豬價(jià)不達(dá)預(yù)期，爆發(fā)大規(guī)模動(dòng)物疾病等。