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投資要點(diǎn)
　　事件：國(guó)聯(lián)證券發(fā)布2024年一季報(bào)，公司2024Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1.73億元，同比下降74.44%，歸母凈虧損2.19億元，較23Q1由盈轉(zhuǎn)虧。
　　重資產(chǎn)業(yè)務(wù)表現(xiàn)待提升，自營(yíng)業(yè)務(wù)造成較大拖累：1）自營(yíng)業(yè)務(wù)收入受制于市場(chǎng)行情大幅波動(dòng)。2024年一季度公司自營(yíng)業(yè)務(wù)收入（投資收益對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)的投資收益+公允價(jià)值變動(dòng)凈收益）-1.50億元，較23Q1（3.73億元）大幅下降，構(gòu)成了公司一季度業(yè)績(jī)下滑的主要原因，我們預(yù)計(jì)主要系一季度市場(chǎng)行情大幅波動(dòng)情況下公司權(quán)益自營(yíng)及股權(quán)衍生品業(yè)務(wù)遭受較大負(fù)面影響。2）利息凈收入由正轉(zhuǎn)負(fù)。2024Q1公司利息凈收入同比-149%至-0.27億元，主要系公司融資規(guī)模上升、處置其它債權(quán)投資規(guī)模下降綜合所致。此外，我們預(yù)計(jì)公司兩融業(yè)務(wù)規(guī)模有所收縮，造成兩融利息收入不及23Q1（截至24Q1末，公司融出資金較23Q1末-4%至97億元）。
　　輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)情況偏中性，并表國(guó)聯(lián)基金驅(qū)動(dòng)資管業(yè)務(wù)收入高增：1）交投活躍度回升，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入下滑預(yù)計(jì)系傭金率下降：2024Q1全市場(chǎng)日均股基成交額10,292億元，同/環(huán)比分別+4%/+8%。公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入同比-3%至1.08億元，我們預(yù)計(jì)系傭金率同比有所下滑。2）投行業(yè)務(wù)受政策限制較大。受IPO及再融資階段性收緊影響，2024Q1公司未有IPO及再融資發(fā)行，公司投行業(yè)務(wù)凈收入同比-13%至0.78億元。3）資管業(yè)務(wù)并表國(guó)聯(lián)基金，收入同比增幅較大。2024Q1，公司資管業(yè)務(wù)凈收入同比+350%至1.43億元，主要系并表國(guó)聯(lián)基金。
　　籌劃收購(gòu)民生控制權(quán)，整合進(jìn)程正式啟動(dòng)：2024年4月25日，國(guó)聯(lián)證券公告稱(chēng)公司正在籌劃通過(guò)發(fā)行A股股份的方式收購(gòu)民生證券，將于4月26日開(kāi)市起停牌不超過(guò)10個(gè)交易日。同時(shí)公司決定終止此前定增事項(xiàng)并撤回申請(qǐng)。本次公告標(biāo)志國(guó)聯(lián)與民生的協(xié)同整合再次邁上新臺(tái)階，充分契合監(jiān)管支持頭部機(jī)構(gòu)通過(guò)并購(gòu)重組做優(yōu)做強(qiáng)的表態(tài)，國(guó)聯(lián)證券有望在大幅提升體量的同時(shí)與民生證券實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮公司一季度同比由盈轉(zhuǎn)虧，我們下調(diào)此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤(rùn)分別為4.03 /8.40 / 9.87億元（前值分別為7.65 /9.12 /10.74億元），對(duì)應(yīng)增速分別為-40.01% /108.45%/17.52%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.11 /0.24 /0.28元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2024-2026年P(guān)B估值分別為1.65 /1.45 /1.41倍。我們依舊看好公司后續(xù)內(nèi)生增長(zhǎng)與外延擴(kuò)張并駕齊驅(qū)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)；2）行業(yè)監(jiān)管政策趨緊；3）并購(gòu)整合效果不及預(yù)期。