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核心觀點：國內(nèi)風(fēng)險偏好修復(fù)，中美股票市場收益差未來或逐漸收斂
　　從最近一個月國內(nèi)市場表現(xiàn)來看，資本市場風(fēng)險偏好正在逐步修復(fù)。滬深300下行波動率走低，已經(jīng)連續(xù)兩個月低于10%，創(chuàng)造了2023年以來的最長低下行風(fēng)險區(qū)間，說明市場已經(jīng)或已擺脫前期較為低迷的狀態(tài)。且上行波動率已經(jīng)超過下行波動率，未來繼續(xù)上漲的概率更大。從資金流入的角度來看，北向資金今年以來也整體凈流入。市場風(fēng)險偏好正在修復(fù)，未來繼續(xù)上行概率較大。從估值視角來看，A股和港股是全球股票市場的價值洼地，海外股市目前漲幅已經(jīng)較高，一定程度上可能會出現(xiàn)全球再配置，A股與港股或許會受益于資金回流。
　　海外市場二次通脹概率較高，債券或彈性不足
　　從同比上來看，CRB商品指數(shù)、ICE布油、COMEX銅、CBOT大豆的價格同比都已經(jīng)開啟了上行趨勢。歷史經(jīng)驗來看，商品價格的同比對美國CPI的帶動作用較為顯著，未來海外出現(xiàn)二次通脹的概率較高。通脹上行會對海外資產(chǎn)形成壓制，尤其是債券類資產(chǎn)。對于長端利率而言，在二次通脹情景下未來彈性可能不足。政策利率主要影響短債，長端利率在全球經(jīng)濟狀態(tài)整體向上、通脹上行概率較高的環(huán)境中，未來下行空間相對有限。同時，美國目前長短端利率仍然倒掛，這也壓制了長端利率的下行空間。
　　海外再通脹情景下，中美兩國股市差異或?qū)⑹諗?br>　　對于股票市場而言，再通脹對中美股市的影響并不一致。從DCF模型視角出發(fā)，美國股市目前處于分子分母雙高的狀態(tài)，再通脹將會限制折現(xiàn)率下降，從而對股票市場形成壓制；中國股市目前處于分子分母雙低的狀態(tài)，再通脹有助于盈利端的修復(fù)。因此，再通脹情景下，中美兩國股市差異或?qū)⑹諗俊Ｐ枰⒁獾氖?，我們認為目前處于再通脹的早期，全球經(jīng)濟處于上行態(tài)勢，盈利驅(qū)動趨勢依然較強，再通脹對海外股市的壓制或?qū)诤笃谥鸩斤@現(xiàn)，海外市場被負面因素占據(jù)主導(dǎo)地位或許會出現(xiàn)在四季度或明年一季度。
　　美債利率期限倒掛背景下，黃金未來繼續(xù)上漲概率較高
　　2000年以來，美債利率出現(xiàn)了三次期限倒掛的情形，分別在2001年、2007年和2019年期限倒掛結(jié)束，結(jié)束后黃金都迎來了一波較為顯著的上漲。2022年7月以來，美債利率出現(xiàn)了長時間的期限倒掛，目前10年期國債仍然比2年期國債低30bp左右。未來期限倒掛的結(jié)束大概率會通過短端利率下行實現(xiàn)，而通脹大概率很難下行，因此未來大概率會進入實際利率下行的環(huán)境，大概率會推動黃金繼續(xù)上漲。
　　風(fēng)險提示：研究觀點基于歷史規(guī)律總結(jié)，歷史規(guī)律可能失效；市場的短期波動與政策可能會干擾對經(jīng)濟周期的判斷；市場可能會出現(xiàn)超預(yù)期波動。資產(chǎn)配置策略無法保證未來獲得預(yù)期收益，對依據(jù)或使用該規(guī)律所造成的后果由投資者自行承擔(dān)。