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攜程1季度收入同比增29%，略超市場預期，經(jīng)調整凈利潤41億元，超市場預期45%，利潤率同比提升12個百分點至34%。國內/出境酒店及機票預定量同比增超20%/100%，國際OTA業(yè)務收入同比增約80%。我們維持2024年全年收入預測不變，上調經(jīng)調整凈利潤預測13%，給予21倍2024年市盈率，上調目標價至519港元（9961.HK）/67美元（TCOM.US），維持“買入”評級。
　　報告摘要
　　1季度利潤超預期：凈收入119億元，同比/環(huán)比增29%/15%，略超我們/市場預期2%/3%，其中住宿預訂/交通票收入同比增29%/20%，對凈收入的貢獻為38%/42%。經(jīng)調整凈利潤為41億元，超出我們/市場預期41%/45%，主要因營銷效率優(yōu)于預期，經(jīng)調整利潤率為34%，同比/環(huán)比提升12個/8個百分點，受益于收入強勁增長及經(jīng)營效率優(yōu)化。
　　國內機票及酒店維持高于行業(yè)的增速，用戶精細化經(jīng)營：1季度國內酒店及機票預訂量同比增超20%（對比1季度國內旅游收入及人次同比均增17%）。國內酒店ADR同比下降，受行業(yè)趨勢影響，主要因酒店供給恢復、出境游分流及下沉市場占比提升。旅游大盤常態(tài)化時期，攜程強化用戶側的精細化運營，推出針對年輕用戶的“演唱會+酒店住宿”套餐產品，及銀發(fā)用戶（占比10%）的“攜程老友會”品牌。
　　出境游維持高速增長趨勢：1季度出境酒店及機票預訂同比增超100%，春節(jié)及五一假期出境游酒店及機票預訂已完全恢復至2019年同期水平，恢復程度仍快于行業(yè)（1季度民航出境客運量恢復至1Q19的78%）。出境機票價格因供給恢復而同比下降（估算約-12%），但仍較2019年同期增15%；出境酒店ADR同比穩(wěn)定。文旅部預測2024年底出境游恢復至2019年的80%，公司指引其出境游恢復程度將超過行業(yè)20%-30%。
　　國際OTA業(yè)務收入及盈利潛力仍有待釋放：1季度國際OTA平臺Trip.com總收入同比增約80%，對總收入貢獻約為10%，亞洲市場為主要區(qū)域（收入占比超70%）。未來增長動力主要來自：1）機票酒店交叉銷售提升（酒店預訂收入占比已提升至35%）；2）入境游潛力持續(xù)釋放（1季度入境游預訂同比增超4倍，占Trip.com收入的20%）；3）一站式預訂服務提升以獲新客及提升訂單頻次。國際業(yè)務的變現(xiàn)率與出境游基本一致，已實現(xiàn)邊際收益層面盈利（收入扣除可變成本），未來盈利水平取決于規(guī)模效應。
　　預測及估值：鑒于五一假期攜程國內及出境預訂創(chuàng)新高，國內旅行預定量雙位數(shù)增長，出境機票及酒店預訂較2019年超20%，我們預計2季度收入同比增15%，其中住宿預訂/交通票務收入同比增15%/9%。我們維持2024年收入預測不變（527億元，同比增18%），上調全年經(jīng)調整凈利潤13%至148億元（前值：131億元），對應利潤率為28.1%。我們看好攜程國內業(yè)務穩(wěn)健增長和效率優(yōu)化前景，及出境+國際業(yè)務中長期增長潛力，給予21倍2024年市盈率估值，上調目標價至519港元（9961.HK）/67美元（TCOM.US）（前值：437港元/56美元），維持“買入”評級。
　　風險：國際業(yè)務拓展不及預期；消費疲弱影響居民旅游支出；競爭加劇。