>> 招銀國際-保險(xiǎn)行業(yè)路演反饋：政策催化下的彈性拉漲可否持續(xù)？-240605
| 上傳日期： |
2024/6/5 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
招銀國際 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
馬毓?jié)?/a> |
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上周我們在香港與部分長線基金和對沖基金等機(jī)構(gòu)投資人進(jìn)行了保險(xiǎn)行業(yè)的路演交流，并對二季度中資壽險(xiǎn)股在此輪股市、債市及地產(chǎn)利好政策催化下的彈性修復(fù)邏輯提供配置建議。整體來看，投資人對平安（2318 HK）及友邦（1299 HK）的配置比例較高，并對此輪以長端利率底部預(yù)期企穩(wěn)為驅(qū)動(dòng)的反彈可持續(xù)性保持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度。根據(jù)資金的配置屬性，投資人對板塊及個(gè)股關(guān)注的邏輯包括: 1）股息率的角度，人保集團(tuán)（1339 HK）/中國財(cái)險(xiǎn)（2328 HK）關(guān)注度較高；2）資產(chǎn)端底部預(yù)期邊際改善帶動(dòng)股價(jià)反彈的角度，太保（2601 HK）/太平（966 HK）/平安（2318 HK）的上行空間更受關(guān)注。二季度我們推薦“攻守兼?zhèn)洹辈呗裕Y產(chǎn)端彈性修復(fù)看好中國太保（2601 HK，買入，目標(biāo)價(jià)：24.8港元），防御屬性推薦中國財(cái)險(xiǎn)（2328 HK，買入，目標(biāo)價(jià)：11.9港元），部分投資人對財(cái)險(xiǎn)二季度的配置吸引力較為謹(jǐn)慎。
投資人關(guān)注二季度保險(xiǎn)板塊配置邏輯，對此輪以地產(chǎn)及股債市利好政策催化下的壽險(xiǎn)反彈行情謹(jǐn)慎樂觀。投資者普遍關(guān)注到4月底中資保險(xiǎn)股的反彈行情，組合配置上以流通性較好的標(biāo)的如平安/友邦的占比較高。投資人關(guān)注二季度保險(xiǎn)股配置邏輯轉(zhuǎn)換的底層原因，認(rèn)同我們對此輪以資產(chǎn)端彈性修復(fù)為驅(qū)動(dòng)的觀點(diǎn)，但對長端利率能否在當(dāng)前政策的催化下企穩(wěn)向上較為謹(jǐn)慎。從交流結(jié)果看，此輪反彈對應(yīng)個(gè)股選擇的邏輯可大致歸為四類: 1）地產(chǎn)鏈利好政策對平安/新華股價(jià)彈性更大；2）權(quán)益敏感性方面太平/新華彈性最高；3）資產(chǎn)負(fù)債久期匹配及新會計(jì)準(zhǔn)則下財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的角度,太保最優(yōu)；4）高股息及估值兌現(xiàn)業(yè)績增長的角度，部分投資人關(guān)注人保集團(tuán)，認(rèn)為相較于中國財(cái)險(xiǎn)的季節(jié)性波動(dòng)，集團(tuán)高于7%的股息率及股價(jià)低幅波動(dòng)具備一定吸引力。
政策催化下的彈性拉漲行情可否持續(xù)？我們注意到投資者對下半年宏觀經(jīng)濟(jì)大幅改善的趨勢仍缺乏信心，進(jìn)而一定程度上影響增配板塊個(gè)股的情緒。我們認(rèn)為二季度中資險(xiǎn)企資產(chǎn)端彈性修復(fù)的行情有望延續(xù)，部分反映市場對7月底三中全會增量政策的預(yù)期。我們預(yù)計(jì)中期業(yè)績披露或?yàn)榘鍓K股價(jià)的階段性拐點(diǎn)，去年二季度的高基數(shù)加大了對各險(xiǎn)企今年二季度新業(yè)務(wù)價(jià)值預(yù)測的不確定性。從交流結(jié)果看，部分投資人預(yù)計(jì)二季度NBV同比負(fù)增長，部分表示暫時(shí)看不清；從負(fù)債端渠道和產(chǎn)品策略上看，國壽表現(xiàn)更加均衡。我們認(rèn)為此輪中資險(xiǎn)企的上漲行情主要反映市場在過去三個(gè)季度對壽險(xiǎn)資產(chǎn)端利差損過度悲觀預(yù)期的邊際改善；從股價(jià)角度看，二季度的彈性行情有望延續(xù)，中期業(yè)績或?yàn)槎唐趦?nèi)板塊股價(jià)的拐點(diǎn)。下半年增長的可持續(xù)性仍取決于長端利率及權(quán)益回暖能否在新一輪政策的呵護(hù)下，扭轉(zhuǎn)對行業(yè)利差風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期。
新會計(jì)準(zhǔn)則下投資人關(guān)注投資收益的改善，更重視資產(chǎn)負(fù)債久期匹配。圍繞資產(chǎn)端修復(fù)的邏輯，投資人關(guān)注上市險(xiǎn)企投資收益率的趨勢性變化，并對險(xiǎn)企投資端的風(fēng)險(xiǎn)偏好，以及是否采用信用下沉等方式提升投資收益的舉措較為關(guān)注。我們注意到大家對壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債久期缺口及其所帶來的利率風(fēng)險(xiǎn)敞口和再投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度變高，并對我們?yōu)楦骷覝y算的資產(chǎn)/負(fù)債打平收益率深感興趣。我們了解到上市險(xiǎn)企的資產(chǎn)負(fù)債久期缺口大致在4.4-6.5年，其中國壽的資負(fù)匹配和久期缺口管理在業(yè)內(nèi)相對領(lǐng)先。近期超長債的發(fā)行，在我們看來對保險(xiǎn)資金的中長期配置上具有重要價(jià)值；投資人更多關(guān)注此輪超長債供應(yīng)對長端利率走勢的整體影響。打平投資收益率方面，我們測算平安~2.3%，國壽~2.5%，其他上市險(xiǎn)企集中于2.5-3.2%；部分投資人認(rèn)為未來監(jiān)管進(jìn)一步調(diào)降預(yù)定利率至2.5%的可能性大，但對政策落地時(shí)點(diǎn)不確定。我們看到近年來上市險(xiǎn)企的凈投資收益率逐年下行，以一季度披露數(shù)據(jù)看，太保/平安/國壽的凈投資收益率降至3%左右（圖3），總投資收益率自4Q23觸底后一季度略有上行（圖4）,主要得益于證券買賣價(jià)差收益的提升（4Q23/1Q24滬深300指數(shù)分別-7.0%/+3.1%,圖5）。相較2Q23滬深300指數(shù)-5.2%，今年滬深300指數(shù)年初至今+5.7% （截至5月31日），我們預(yù)計(jì)2Q24險(xiǎn)企的投資收益有望同比回升，利好投資服務(wù)業(yè)績和凈利潤增長。
此輪彈性標(biāo)的關(guān)注太保、太平；外資青睞高流動(dòng)性標(biāo)的平安、友邦。投資人在組合配置上偏好流動(dòng)性較好的標(biāo)的，如平安和友邦，我們認(rèn)為可能受過去三年港股保險(xiǎn)股估值持續(xù)磨底的影響，平安與友邦股價(jià)與大市相關(guān)度更高。自4月19日中證監(jiān)公布對港資本市場合作5項(xiàng)措施后，我們看到4月25日后港股通中南下資金成交額開始放量；投資人普遍認(rèn)同我們對此輪以南下資金流入推升港股保險(xiǎn)股大幅反彈的觀點(diǎn)，部分投資者認(rèn)為近期直至7月底的“政策真空期”利好短期以預(yù)期修復(fù)為支撐的彈性上修，對太保和太平此輪的漲幅表示超預(yù)期。部分投資人考慮加倉太保，以參與此輪壽險(xiǎn)股反彈，但對二季度業(yè)績增速存在一定擔(dān)憂；部分投資者考慮加倉太平，基于權(quán)益彈性和二季度公司新業(yè)務(wù)價(jià)值增長有望超預(yù)期，主要顧慮在于其個(gè)股的流動(dòng)性。
估值：當(dāng)前中資保險(xiǎn)股交易于0.1-0.
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