>> 華泰證券-固收視角：食品核心分化，前端走強(qiáng)后反復(fù)-240612
| 上傳日期： |
2024/6/12 |
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來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳宇航,吳靖 |
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2024年5月通脹點(diǎn)評(píng)
中國(guó)5月CPI同比上漲0.3%，預(yù)期漲0.4%，前值漲0.3%。
中國(guó)5月PPI同比降1.4%，預(yù)期降1.5%，前值降2.5%。
?。ū疚氖袌?chǎng)預(yù)期均指Wind一致預(yù)期）
食品衣著拉動(dòng)CPI強(qiáng)于季節(jié)性
5月CPI環(huán)比-0.1%，強(qiáng)于往年季節(jié)性（2012-2023年環(huán)比均值-0.26%）。八大項(xiàng)中，主要拉動(dòng)因素在于食品（0% vs平均環(huán)比-1.2%）和衣著（0.4% vs平均環(huán)比0.2%），其他六大項(xiàng)目均弱于季節(jié)性；核心CPI環(huán)比-0.2%，弱于環(huán)比季節(jié)性0.05%。
食品項(xiàng)中，受南方暴雨天氣、蛋雞夏季產(chǎn)蛋率下降和生豬產(chǎn)能調(diào)減等因素影響，豬肉、鮮果、鮮菜、蛋類(lèi)等強(qiáng)于季節(jié)性。
核心項(xiàng)中，水電燃料強(qiáng)于季節(jié)性，與油價(jià)形成背離，主要反映公共服務(wù)漲價(jià)的影響，但持續(xù)性還有待觀察。通信服務(wù)、教育服務(wù)、醫(yī)療服務(wù)等基本與季節(jié)性水平持平。其余多數(shù)類(lèi)別弱于季節(jié)性：旅游價(jià)格假期后有所回歸，端午節(jié)漲價(jià)幅度有限；家用電器弱于季節(jié)性，部分與618購(gòu)物節(jié)前置有關(guān)；交通工具、房租等維持弱于季節(jié)性狀態(tài)，供需缺口的修復(fù)進(jìn)展仍是關(guān)鍵，關(guān)注內(nèi)生需求和產(chǎn)能情況。
分項(xiàng)來(lái)看：
5月CPI食品項(xiàng)環(huán)比0%，較4月上升1.0pct，強(qiáng)于2012-2023年5月的環(huán)比季節(jié)性水平-0.26%。
1）豬肉環(huán)比1.1%。5月豬肉價(jià)格上升明顯，主要由于生豬產(chǎn)能去化，能繁母豬存欄量、中大豬存欄量和新生仔豬數(shù)量均有所下降，供需關(guān)系改善后豬價(jià)呈現(xiàn)企穩(wěn)。4月末，能繁母豬存欄量3986萬(wàn)頭（前值為3992萬(wàn)頭）。6月至今豬價(jià)繼續(xù)抬升，年中季節(jié)性更為有利，同比可能逐漸轉(zhuǎn)為拉動(dòng)，關(guān)注規(guī)?；B(yǎng)殖和長(zhǎng)尾效應(yīng)下的彈性。
2）鮮菜環(huán)比-2.5%、鮮果環(huán)比3%，均強(qiáng)于季節(jié)性，可能受到南方暴雨天氣影響。
3）雞蛋環(huán)比2.2%，表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性，近期豬價(jià)回升導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)雞蛋需求增長(zhǎng)明顯，同時(shí)蛋雞夏季產(chǎn)蛋率下降，支撐雞蛋價(jià)格。
PPI環(huán)比轉(zhuǎn)為上漲
PPI環(huán)比由上月下降0.2%轉(zhuǎn)為上漲0.2%，改變了前6個(gè)月連續(xù)下跌趨勢(shì)。環(huán)比動(dòng)能疊加基數(shù)效應(yīng)，5月PPI同比顯著抬升至-1.4%。
分項(xiàng)來(lái)看：
PPI生產(chǎn)資料環(huán)比0.4%，同比-1.6%。行業(yè)上看，拉動(dòng)主要在有色、煤炭、黑色等行業(yè)，其中銅冶煉、鋁冶煉、金冶煉價(jià)格分別上漲7.0%、3.4%、2.8%，煤炭和黑色可能主要受政策預(yù)期和供給偏緊拉動(dòng)。國(guó)際油價(jià)下行帶動(dòng)石油和天然氣開(kāi)采業(yè)價(jià)格下降2.1%，化工（0.1%）、紡織（0.2%）等行業(yè)基本平穩(wěn)。地產(chǎn)政策對(duì)施工端預(yù)期影響有限，疊加庫(kù)存積壓，建材價(jià)格繼續(xù)下降，玻璃制造、水泥制造價(jià)格分別下降1.2%、0.8%。鋰離子電池制造、新能源車(chē)整車(chē)制造價(jià)格分別下降0.5%、0.2%，部分新興行業(yè)的供給去化可能還需要時(shí)間。
行業(yè)層面看，PPI環(huán)比漲幅前三的行業(yè)分別是有色金屬（+3.9%），石油煤炭（+1%），黑色金屬（+0.8%），后三的行業(yè)是非金屬礦物（-0.8%），燃?xì)馍a(chǎn)供應(yīng)（-1.4%），石油天然氣開(kāi)采（-2.1%）。
支撐因素和供給慣性的角力
價(jià)格是下半年三個(gè)重點(diǎn)信號(hào)之一，短期更主要的矛盾在供給端變化：
1）公共服務(wù)：近期多類(lèi)公共服務(wù)出現(xiàn)漲價(jià)現(xiàn)象，如燃?xì)?、水電、高鐵等，對(duì)通脹有一定抬升作用，但一是權(quán)重不高；二是存在一定阻力，持續(xù)性待觀察；三是對(duì)需求可能存在擠出。
2）豬肉：近期產(chǎn)能去化偏積極，豬肉價(jià)格企穩(wěn)回升至去年中以來(lái)高點(diǎn)位置，可能由拖累逐漸轉(zhuǎn)為拉動(dòng)，但規(guī)?；B(yǎng)殖和長(zhǎng)尾效應(yīng)下的彈性尚不高估。
3）核心商品：年初以來(lái)主要新興行業(yè)的投資讀數(shù)已有所收斂，富余供給可能正處在去化過(guò)程之中，但并未脫離新產(chǎn)線擴(kuò)張+舊產(chǎn)線淘汰的平衡狀態(tài)，存量產(chǎn)能去化也需要時(shí)間。核心商品價(jià)格環(huán)比有望筑底，但可能在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)弱于季節(jié)性，更大幅度的上漲還需要一點(diǎn)時(shí)間。
4）房租：需求端，與就業(yè)和收入相關(guān)，作為順周期部分相對(duì)滯后；供給端，近期地方收儲(chǔ)具有盤(pán)活存量的效果，有增加租賃住房供給的可能性，可能對(duì)房租仍有拖累。
對(duì)于PPI來(lái)說(shuō)，關(guān)鍵是國(guó)內(nèi)定價(jià)部分的方向和彈性，下半年主要是基建實(shí)物量跟進(jìn)與地產(chǎn)投資慣性之間的角力，PPI環(huán)比彈性主要來(lái)自于政策和預(yù)期，后續(xù)仍需要觀察現(xiàn)實(shí)情況的跟進(jìn)，目前來(lái)看仍有一定反復(fù)。
市場(chǎng)啟示
近期基本面數(shù)據(jù)有所反復(fù)，5月PMI回落，端午消費(fèi)相對(duì)五一“量?jī)r(jià)齊跌”，5月通脹食品強(qiáng)、核心弱，前端價(jià)格走強(qiáng)后6月亦有反復(fù)，本質(zhì)還是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)未能跟上政策、資金、預(yù)期等前端變量，內(nèi)生需求仍有待強(qiáng)化。不過(guò)，短期積極的點(diǎn)在于庫(kù)存去化、價(jià)格基數(shù)和地產(chǎn)政策等，整體仍是結(jié)構(gòu)分化的狀態(tài)，總量仍在“平穩(wěn)運(yùn)行”狀態(tài)，短期景氣度的關(guān)鍵在于政策和資金落地后的實(shí)物量等現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)能否跟進(jìn)，而中長(zhǎng)期的持續(xù)性仍可博弈。
債市方面，基本面新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換、融資需求偏弱、再通脹預(yù)期等核心矛盾變化不大，配置壓力大仍是債市的核心支撐，超長(zhǎng)債接近關(guān)鍵點(diǎn)位后關(guān)注政策擾動(dòng)。股市方面，PPI同比讀數(shù)回升總體偏正面，但還需要盈利預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)偏好的共振，期待信心回升后的修復(fù)性機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)修復(fù)節(jié)奏不及預(yù)
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