>> 招商期貨-大宗商品配置周報(bào)：“擠水分”效果顯現(xiàn)-240617
| 上傳日期： |
2024/6/17 |
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| 2409KB |
| 格式： |
pdf 共36頁(yè) |
來源： |
招商期貨 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
徐世偉,呂杰,趙嘉瑜 |
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市場(chǎng)表現(xiàn)：大類資產(chǎn)方面，資產(chǎn)多數(shù)下跌：債市、A股小盤走平，A股大盤和商品普遍下挫。商品內(nèi)部，焦炭、油品領(lǐng)漲，錳硅、白銀領(lǐng)跌。
一、本周生豬、天然橡膠、人工橡膠、歐線以及繼續(xù)創(chuàng)新高，白糖創(chuàng)新低。從創(chuàng)新高的力度來看，歐線>人工橡膠>天然橡膠。結(jié)合量?jī)r(jià)來看，錳硅放量下跌、焦煤縮量上漲。
二、我們自研的商品趨勢(shì)流暢度和預(yù)期度模型已經(jīng)在上個(gè)月末給出商品上升趨勢(shì)中斷的預(yù)警，上周商品整體回落明顯。金工的模型在本輪是有效的，因?yàn)檫@一輪上漲并非是產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)而更多是情緒推動(dòng)，那一定可以從量?jī)r(jià)上找得到蛛絲馬跡。
宏觀邏輯：全球通脹預(yù)期再起，海外補(bǔ)庫(kù)，國(guó)內(nèi)政策預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化，商品整體仍易漲難跌，但短期做多情緒已經(jīng)退潮。
一、目前內(nèi)外需數(shù)據(jù)均出現(xiàn)了一定波折，且商品整體的去庫(kù)速度一般，價(jià)差也多呈現(xiàn)出contango或平水結(jié)構(gòu)，不支持繼續(xù)快速拉漲。結(jié)合量?jī)r(jià)指標(biāo)看，短期容易陷入震蕩偏弱的走勢(shì)中。市場(chǎng)很期待7月黨的二十屆三中全會(huì)，新的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)可能在會(huì)議前后醞釀。
二、海外，6月FOMC傳遞信息較少，而美國(guó)非農(nóng)超預(yù)期使得降息預(yù)期一推再推，美元走強(qiáng)而貴金屬顯著承壓。2024年5月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增27.2萬人，前值17.5萬人；失業(yè)率反彈至4.0%，前值3.9%。分行業(yè)來看，休閑和酒店業(yè)出現(xiàn)反彈；科學(xué)和技術(shù)服務(wù)崗位新增3.2萬人，教育和醫(yī)療服務(wù)以及政府部門對(duì)整體非農(nóng)新增的拉動(dòng)占比近半，采礦業(yè)、耐用品行業(yè)、臨時(shí)支持服務(wù)業(yè)持續(xù)降溫。我們認(rèn)為，就業(yè)市場(chǎng)再平衡持續(xù)進(jìn)行，疊加核心PCE同比難以立即降至2%，美國(guó)降息預(yù)期會(huì)一推再推。但美國(guó)的加息沒改變美國(guó)寬松的金融條件，在于其財(cái)政的發(fā)力和世界其他地區(qū)貨幣的涌入，全球也依舊處于相對(duì)寬松的環(huán)境中，在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)相對(duì)匱乏的情況下，流動(dòng)性外溢到商品板塊的大背景并未改變。
三、國(guó)內(nèi)，票據(jù)融資仍是信貸增長(zhǎng)的主要支撐：5月，短/中長(zhǎng)期貸款分別新增-957億（五年同期平均+2,946億）、5514億（五年同期平均+8,820億）；票據(jù)融資新增3572億（五年同期平均+2,360億）。社融方面，政府融資再挑大梁：5月社融新增2.07萬億，增速8.4%（前值8.3%），其中政府債券新增1.2萬億，貢獻(xiàn)當(dāng)月增量的59.2%。流動(dòng)性方面，“擠水分”還在持續(xù)進(jìn)行：受規(guī)范手工補(bǔ)息影響，M1繼續(xù)下沉，5月M1同比-4.2%，M2同比+7%。結(jié)合貨幣當(dāng)局表態(tài)看，社融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較符合上層預(yù)期。因此，大規(guī)模的刺激政策或許還要再等些時(shí)日。
四、從中觀數(shù)據(jù)來看，近期地產(chǎn)景氣度繼續(xù)下行。1）經(jīng)濟(jì)活動(dòng)：航班數(shù)量回升，地鐵與同期持平；2）地產(chǎn)：本周成交低位，而建材需求改善；3）基建：傳統(tǒng)基建回落，光伏上游產(chǎn)能下滑；4）制造業(yè)：化工品需求有一定好轉(zhuǎn)；5）海外資源需求：3月中國(guó)鋼鐵出口有所回升，而東南亞對(duì)智利銅的需求大幅增強(qiáng)；6）海外發(fā)電量跟蹤：土耳其發(fā)電量跳升；7）海外電價(jià)跟蹤：歐洲電價(jià)有上行趨勢(shì)。
板塊邏輯：大變局之下，本屬于長(zhǎng)敘事的慢變量邏輯加速，黃金、銅、鋁等品種已然脫離了短期邏輯框架的束縛，中期強(qiáng)烈看多，不過需警惕短期的波動(dòng)。
1.貴金屬：從大類配置的角度看，貴金屬仍值得多配，以對(duì)沖貨幣信用上的風(fēng)險(xiǎn)。維持階梯式上行態(tài)勢(shì)，震蕩到快速上行的過渡需要事件驅(qū)動(dòng)，依舊逢低多配。當(dāng)下貴金屬的錨并不是全球量寬體系下的實(shí)際利率，而是全球量寬體系不能再維持的貨幣信用風(fēng)險(xiǎn)，因此上漲的根本驅(qū)動(dòng)未變，只是短期面臨些調(diào)整。
2.工業(yè)品：1）基本金屬：銅、鋁、鋅、錫等金屬有供應(yīng)擾動(dòng)，可以等待回落后做多的機(jī)會(huì)；而鎳和碳酸鋰等新能源金屬仍處于供需寬松的大背景下，謹(jǐn)慎對(duì)待。2）黑色：2023年碳元素讓位于鐵元素，導(dǎo)致了鐵礦的高溢價(jià)，而今年鐵礦面臨供應(yīng)增加而需求下降的格局，其供需格局發(fā)生了根本性的扭轉(zhuǎn)，偏弱對(duì)待。從長(zhǎng)周期看，我們認(rèn)為銅和螺紋鋼的比值有很大的上升空間。3）能化：關(guān)注原料對(duì)板塊整體估值的影響，原油仍處于供需偏緊的格局，價(jià)格中樞上移；而需求未大幅提升且大擴(kuò)產(chǎn)仍未結(jié)束的背景下，下游化工品的利潤(rùn)仍難擴(kuò)。
3.農(nóng)產(chǎn)品：1）油脂偏強(qiáng)，短期震蕩，因近端處于季節(jié)性增產(chǎn)周期，遠(yuǎn)端預(yù)期P增產(chǎn)不足。2）蛋白粕下跌，跟隨國(guó)際成本端下行，因美豆播種順利，豐產(chǎn)預(yù)期。3）玉米新麥增儲(chǔ)，余糧減少，成本支撐，震蕩偏強(qiáng)。4）生豬需求轉(zhuǎn)弱，震蕩偏弱；雞蛋需求轉(zhuǎn)弱，梅雨季節(jié)，震蕩偏弱。5）白糖供應(yīng)增加，需求企穩(wěn)，偏弱運(yùn)行。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
金融系統(tǒng)恐慌。
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