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核心觀點(diǎn)
　　2024年1-5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)平穩(wěn)增長(zhǎng)，較前值有所回落，工業(yè)盈利基礎(chǔ)仍需穩(wěn)固。5月利潤(rùn)增速回落加快主因投資收益增速回落短期因素影響，中期來(lái)看需求側(cè)能否加快發(fā)力落地與供給端相匹配仍是主要矛盾。我們認(rèn)為，在庫(kù)存周期平坦化背景下，應(yīng)重視結(jié)構(gòu)中的反轉(zhuǎn)行業(yè)機(jī)會(huì)，例如大規(guī)模設(shè)備更新已開(kāi)始帶動(dòng)相關(guān)上游原材料加工業(yè)利潤(rùn)增速降幅收窄回升，未來(lái)或可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至上游資源品從而帶來(lái)量?jī)r(jià)齊升行情。此外出口性價(jià)比紅利、消費(fèi)品以舊換新、基建和地產(chǎn)三大工程落地或是結(jié)構(gòu)性線索。
　　工業(yè)盈利需穩(wěn)固，企業(yè)投資收益回落帶來(lái)擾動(dòng)
　　2024年1-5月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.4%，較前值4.3%有所回落。據(jù)統(tǒng)計(jì)局披露，增速放緩主因投資收益增速回落等短期因素影響，由于工業(yè)盈利的供需兩端基本面并未發(fā)生根本性變化，階段性擾動(dòng)概率較大。
　　從營(yíng)收利潤(rùn)率的角度來(lái)看，2024年1-5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率為5.19%，較1-4月小幅回升。一方面工業(yè)生產(chǎn)需求兩端平穩(wěn)，企業(yè)毛利潤(rùn)有所回升，另一方面營(yíng)收利潤(rùn)率在年內(nèi)逐步回升也較符合季節(jié)性特征。據(jù)我們測(cè)算，5月當(dāng)月工業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)率為5.95%，分行業(yè)來(lái)看，5月當(dāng)月制造業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)率約為4.94%較前值有所回升，但相較采礦業(yè)、電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)仍然偏低。
　　從價(jià)格的角度來(lái)看，5月份PPI降幅有所收窄，工業(yè)品價(jià)格的修復(fù)對(duì)企業(yè)營(yíng)收有所支撐。1-5月份規(guī)上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)2.9%，增速比1-4月份加快0.3個(gè)百分點(diǎn)，為盈利恢復(fù)提供重要支撐。
　　我們認(rèn)為，當(dāng)前工業(yè)企業(yè)盈利尚需穩(wěn)固，關(guān)鍵在于能否加快釋放需求側(cè)潛力、若大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策加快釋放市場(chǎng)空間，基建和地產(chǎn)三大工程實(shí)物工作量落地，則對(duì)工業(yè)企業(yè)的盈利有一定積極支撐作用，從而適應(yīng)和發(fā)揮供給先行、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能先行的有利條件，將供給進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為盈利，穩(wěn)固工業(yè)企業(yè)盈利修復(fù)態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)，在基數(shù)作用下2024年下半年利潤(rùn)增速呈現(xiàn)前高后低態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)全年增速或?yàn)?.8%。
　　裝備制造、消費(fèi)品趨勢(shì)延續(xù)，上游原材料降幅收窄
　　裝備制造業(yè)利潤(rùn)保持高速增長(zhǎng)，成為工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)的重要引擎。1-5月份，裝備制造業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.5%，拉動(dòng)規(guī)上工業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)3.6個(gè)百分點(diǎn)，是今年以來(lái)推動(dòng)規(guī)上工業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)最大的行業(yè)板塊。制造業(yè)高端化、智能化、綠色化深入推進(jìn)，新質(zhì)生產(chǎn)力培育壯大，大規(guī)模設(shè)備更新政策持續(xù)發(fā)力，對(duì)裝備制造業(yè)需求及利潤(rùn)有積極支撐。
　　出口性價(jià)比紅利支撐消費(fèi)品出口向好，以及擴(kuò)內(nèi)需促消費(fèi)政策深入實(shí)施帶動(dòng)內(nèi)需消費(fèi)平穩(wěn)恢復(fù)，消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)保持較快增長(zhǎng)。1-5月份，消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.9%，增速比1-4月份有所回落，其中化纖、造紙、文教工美、紡織、印刷、家具、農(nóng)副食品、食品制造行業(yè)表現(xiàn)積極。
　　量?jī)r(jià)回升邏輯支撐上游原材料加工業(yè)利潤(rùn)降幅收窄，我們認(rèn)為其利潤(rùn)增長(zhǎng)恢復(fù)彈性值得關(guān)注，未來(lái)或?qū)⑦M(jìn)一步傳導(dǎo)至上游資源品行業(yè)。隨著大規(guī)模設(shè)備更新等政策措施落地顯效，鋼材市場(chǎng)預(yù)期向好、價(jià)格回升，鋼鐵行業(yè)扭轉(zhuǎn)了鋼鐵行業(yè)全行業(yè)連續(xù)3個(gè)月當(dāng)月凈虧損的局面，此外，有色冶煉行業(yè)受產(chǎn)品價(jià)格上漲等因素推動(dòng)保持較快增長(zhǎng)。
　　庫(kù)存周期平坦化延續(xù)，上游原材料加工業(yè)值得關(guān)注
　　2024年5月末規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增長(zhǎng)3.6%，較前值3.1%略有回升，仍處于較弱的補(bǔ)庫(kù)狀態(tài)。我們認(rèn)為，一方面工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)供給先行推升庫(kù)存，另一方面5月工業(yè)品價(jià)格降幅邊際收窄亦有一定推升作用。當(dāng)前庫(kù)存周期仍然偏弱，庫(kù)存周期呈現(xiàn)平坦化的新形態(tài)。
　　從庫(kù)存結(jié)構(gòu)上看，上游原材料加工業(yè)實(shí)際庫(kù)存分位數(shù)相對(duì)較低，去庫(kù)相對(duì)徹底使得供給相對(duì)剛性，在大規(guī)模設(shè)備更新等中游制造需求持續(xù)擴(kuò)張支撐下，上游原材料加工業(yè)利潤(rùn)回升向好趨勢(shì)或有望延續(xù)。
　　截至最新分行業(yè)庫(kù)存數(shù)據(jù)，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)和醫(yī)藥制造業(yè)實(shí)際庫(kù)存分位數(shù)低于10%，專用設(shè)備制造業(yè)、木材加工及木、竹、藤、棕、草制品業(yè)、黑色金屬礦采選業(yè)和有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)的實(shí)際庫(kù)存分位數(shù)低于20%，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)、儀器儀表制造業(yè)則低于30%。
　　我們繼續(xù)提示，工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)政策是影響當(dāng)前庫(kù)存補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏的重要擾動(dòng)變量，工業(yè)生產(chǎn)前置發(fā)力，庫(kù)銷(xiāo)比持續(xù)維持高位，同時(shí)需求側(cè)政策落地后置，呈現(xiàn)供給先行待需求匹配的特征。
　　根據(jù)我們前期報(bào)告《如何看待蛻變中的庫(kù)存周期——中國(guó)庫(kù)存周期的新形態(tài)與新思考》中構(gòu)建的MPI工業(yè)庫(kù)存前瞻指數(shù)對(duì)2024年庫(kù)存周期的預(yù)測(cè)來(lái)看，2024年內(nèi)或總體呈現(xiàn)振蕩補(bǔ)庫(kù)趨勢(shì)，補(bǔ)庫(kù)斜率呈現(xiàn)平坦化特征，較難有超預(yù)期的強(qiáng)度表現(xiàn)。同時(shí)庫(kù)存周期也伴隨著庫(kù)存階段的跳躍化新形態(tài)，若需求持續(xù)滯后于供給，則主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)將向被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)切換，若需求及時(shí)跟進(jìn)且供給側(cè)政策退坡，則主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)或跨躍至被動(dòng)去庫(kù)，若需求未及時(shí)跟進(jìn)且供給退坡，則主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)或跨躍至主動(dòng)去庫(kù)。
　　在工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速平穩(wěn)，且?guī)齑嬷芷谄教够臅r(shí)期，我們繼續(xù)提示