>> 華泰證券-必選消費(fèi)行業(yè)專題研究：品價(jià)比趨勢(shì)下，康師傅&統(tǒng)一有望價(jià)值重估-240710
| 上傳日期： |
2024/7/10 |
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pdf 共32頁 |
來源： |
華泰證券 |
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增持 |
作者： |
龔源月,王可欣 |
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品價(jià)比趨勢(shì)下，康師傅&統(tǒng)一有望價(jià)值重估
消費(fèi)分級(jí)系當(dāng)下消費(fèi)市場(chǎng)的主要特點(diǎn)，“品價(jià)比”（單位價(jià)格買到的產(chǎn)品品質(zhì)）成為消費(fèi)者購(gòu)買決策新標(biāo)準(zhǔn)。此背景下康師傅&統(tǒng)一等歷經(jīng)多年市場(chǎng)檢驗(yàn)、綜合實(shí)力過硬的老牌龍頭收入韌性凸顯，本文通過解讀消費(fèi)趨勢(shì)、復(fù)盤兩者業(yè)績(jī)與股價(jià)表現(xiàn)，重新審視康師傅&統(tǒng)一的投資機(jī)會(huì)，品價(jià)比趨勢(shì)下兩家企業(yè)綜合實(shí)力過硬，收入端有望維持穩(wěn)健、彰顯龍頭優(yōu)勢(shì)，24年全年兩家企業(yè)采取提價(jià)/減促等手段，有望提振利潤(rùn)率；中長(zhǎng)期有望在結(jié)構(gòu)改善/競(jìng)爭(zhēng)緩和/產(chǎn)能利用率提升/折攤率下行帶動(dòng)下釋放利潤(rùn)彈性，凈利率提升路徑清晰。此外，兩家企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流創(chuàng)造能力較強(qiáng)，分紅比例高企，具備吸引力。
品價(jià)比消費(fèi)趨勢(shì)顯現(xiàn)，康師傅&統(tǒng)一等老牌企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力凸顯
隨著“品價(jià)比”時(shí)代全面到來，企業(yè)策略從“跑馬圈地”轉(zhuǎn)向更復(fù)雜的“穿越周期”，“品價(jià)比”背后是生產(chǎn)及供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，康師傅&統(tǒng)一等歷經(jīng)多年市場(chǎng)檢驗(yàn)、綜合實(shí)力過硬的老牌龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)更足，二者強(qiáng)勢(shì)單品憑借較低的價(jià)位（主流價(jià)位中低區(qū)間）+穩(wěn)定的品質(zhì)（口味經(jīng)大眾消費(fèi)者多年檢驗(yàn)）實(shí)現(xiàn)較高的品價(jià)比。二者在渠道&產(chǎn)品端各有優(yōu)勢(shì)，康師傅“通路精耕”下市場(chǎng)覆蓋深入高效，統(tǒng)一產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁。此外，兩家企業(yè)積極取長(zhǎng)補(bǔ)短，統(tǒng)一16年推行渠道精細(xì)化管理，19年起利用“大包賺”發(fā)力下沉市場(chǎng)、彌補(bǔ)渠道端的短板；康師傅優(yōu)化產(chǎn)品研發(fā)模式、彌補(bǔ)產(chǎn)品端的短板。
復(fù)盤：兩強(qiáng)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)接近，近年利潤(rùn)訴求提升
復(fù)盤康師傅和統(tǒng)一的基本面&PE估值，大致可分為四個(gè)階段：1）08-13年：收入和利潤(rùn)均穩(wěn)步增長(zhǎng)，估值較為穩(wěn)定，康師傅/統(tǒng)一的估值中樞分別為26x/24x。2）14-16年：行業(yè)下行期兩強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，收入均下滑、利潤(rùn)波動(dòng)較大，帶動(dòng)估值不斷震蕩，16年康師傅/統(tǒng)一估值回落至底部的13x/17x。3）17-19年：17年起兩強(qiáng)基本面止跌企穩(wěn)、估值有所修復(fù)，18年受中美貿(mào)易戰(zhàn)等外部環(huán)境影響，PE估值下探，19年呈現(xiàn)區(qū)間震蕩。4）20年以來：雖有疫情擾動(dòng)需求，但兩強(qiáng)的收入維持穩(wěn)健，23年成本壓力釋放后，康師傅&統(tǒng)一的盈利能力均有抬升，24年P(guān)E估值（Wind一致預(yù)期）逐漸回到~15x。
展望：短期看收入韌性，中長(zhǎng)期看利潤(rùn)彈性
短期看，康師傅&統(tǒng)一有望乘勢(shì)“品價(jià)比”保持收入韌性，24全年兩家采取提價(jià)/減促等手段，有望提振利潤(rùn)率。中長(zhǎng)期看，未來利潤(rùn)率提升路徑依賴于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)/市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)緩和/產(chǎn)能利用率提升/折舊攤銷率下行，此前康師傅方便面/飲料業(yè)務(wù)凈利率的歷史高點(diǎn)13.7%/6.7% vs 23年8.8%/ ~4%(還原少數(shù)股東權(quán)益)，統(tǒng)一方便面/飲料業(yè)務(wù)凈利率歷史高點(diǎn)為5.8%/ 14.4% vs 23年凈利率0.8%/10.9%。兩家經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流創(chuàng)造能力較強(qiáng)、有望保障分紅能力，據(jù)23年業(yè)績(jī)會(huì)，康師傅&統(tǒng)一分紅比例有望保持100%及以上，對(duì)應(yīng)股息率7.0%/6.5%（參考24年P(guān)E-forward），高股息價(jià)值凸顯。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全問題、原料成本波動(dòng)。
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