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 6月工業(yè)企業(yè)利潤增速有所反彈，主要原因是成本率下降且幅度大于營收下滑的拖累，需求成本同降的利潤改善可持續(xù)性不強(qiáng)。6月工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比3.5%，單月同比在5月低位基礎(chǔ)上反彈2.9個(gè)百分點(diǎn)至3.6%，仍處于較低區(qū)間。小幅的利潤改善卻并非源于消費(fèi)和投資工業(yè)品內(nèi)需，6月PPI跌幅連續(xù)收窄，但限額以上商品零售大幅不及預(yù)期，工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入6月同比增速不升反降1.1個(gè)百分點(diǎn)，對利潤增速的貢獻(xiàn)也收窄至年內(nèi)次低水平，這顯示出“以價(jià)換量”的邏輯在二季度消費(fèi)需求方面成效不彰。而另一方面，隨著前期油價(jià)的回落，6月每百元營收中的成本下行至84.8元，同比減少0.17元，累計(jì)成本今年以來首次減少，下行至85.27元，成本的大幅壓降構(gòu)成當(dāng)月利潤改善的主要原因。此外，費(fèi)用和投資收益等對利潤的拖累幅度亦有所收窄。
　　今年夏季高溫提前帶動(dòng)電力需求和煤價(jià)修復(fù)，6月采礦業(yè)利潤累計(jì)跌幅顯著收窄，需求和成本的拖累下，制造業(yè)和公用事業(yè)利潤累計(jì)增速不同程度回落。三大工業(yè)行業(yè)中，采礦業(yè)6月累計(jì)利潤同比跌幅大幅收窄5.4個(gè)百分點(diǎn)至-10.8%，制造業(yè)和公用事業(yè)則分別下行1.3和6.4個(gè)百分點(diǎn)至5%和23.1%。其中采礦業(yè)利潤改善主因今年夏季高溫提前拉動(dòng)電力需求和煤價(jià)修復(fù)，疊加煤價(jià)基數(shù)偏低的共同作用。制造業(yè)受內(nèi)需增長乏力影響較為明顯，內(nèi)部子行業(yè)利潤分化背離擴(kuò)大，上半年內(nèi)外需獲得較高增速的電子、汽車行業(yè)利潤分別大幅增長24.0%和10.7%，但電氣機(jī)械和器材制造業(yè)受投資消費(fèi)需求增長態(tài)勢一般的拖累利潤下降8.0%。
　　6月實(shí)際產(chǎn)成品庫存小幅反彈但連續(xù)第十個(gè)月徘徊于底部區(qū)間。L型而非V型的庫存周期右側(cè)佐證了企業(yè)對未來內(nèi)需增長乏力的擔(dān)憂。6月產(chǎn)成品庫存名義同比增速大幅上行1.1個(gè)百分點(diǎn)至4.7%，但大部分歸因于PPI跌幅當(dāng)月明顯收窄，扣除價(jià)格因素后，實(shí)際產(chǎn)成品庫存同比僅從5月低位小幅回升0.4個(gè)百分點(diǎn)至5.5%，而最近十個(gè)月內(nèi)實(shí)際產(chǎn)成品庫存同比均徘徊于4.7%-5.7%的低位窄幅區(qū)間內(nèi)，補(bǔ)庫存階段的斜率之平緩為歷史上所罕見。這背后顯示出，當(dāng)前房地產(chǎn)和地方債務(wù)兩大風(fēng)險(xiǎn)同步加速化解過程中，企業(yè)和居民投資和消費(fèi)需求難以期待內(nèi)生性的大幅向好趨勢，PPI跌幅的收窄也主要是因?yàn)槊禾康壬嫌未笞谏唐穬r(jià)格止跌的傳導(dǎo)效應(yīng)，這種背景下企業(yè)補(bǔ)庫存意愿并不十分強(qiáng)烈。
　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級、房地產(chǎn)和地方政府去杠桿的目標(biāo)導(dǎo)向下，消費(fèi)和投資內(nèi)需內(nèi)生性地處于降溫狀態(tài)，只有中央政府主動(dòng)增加杠桿融資，觸發(fā)外生增量需求，才能推動(dòng)價(jià)格和企業(yè)利潤連續(xù)改善向好，從而進(jìn)一步扭轉(zhuǎn)企業(yè)和居民預(yù)期。當(dāng)前階段，在外需不確定性提升的同時(shí)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化在需求側(cè)鮮明地體現(xiàn)為房地產(chǎn)、地方債務(wù)兩大風(fēng)險(xiǎn)的加快化解，由此導(dǎo)致的企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表收縮和消費(fèi)投資內(nèi)生動(dòng)能降溫等現(xiàn)象具備內(nèi)生的中期持續(xù)性和合理性。5月中旬包括一線城市在內(nèi)全國各地集中加碼放松地產(chǎn)限購，對于房地產(chǎn)相關(guān)投資和消費(fèi)的增長下行趨勢有一定緩沖作用但難以帶來根本性的扭轉(zhuǎn)。當(dāng)前階段通過直接對居民實(shí)施補(bǔ)貼的方式或有望更直接地形成增量的消費(fèi)刺激效果。日前國家發(fā)改委和財(cái)政部共同宣布將統(tǒng)籌安排3000億超長期特別國債資金用于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新，其中1500億直接撥付地方使用的部分很大程度上可補(bǔ)強(qiáng)地方政府因財(cái)政歉收而缺乏資金和積極性的家電家居消費(fèi)補(bǔ)貼，從而有望對下半年大宗可選耐用消費(fèi)品需求形成較為直接的拉動(dòng)效果。加之本周LPR調(diào)降10BP預(yù)計(jì)將對企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用進(jìn)一步形成壓降作用，財(cái)政和貨幣密切配合，預(yù)計(jì)有望共同推動(dòng)下半年工業(yè)企業(yè)利潤鞏固和延續(xù)溫和回升的趨勢。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)需改善幅度弱于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。