>> 申萬宏源-海外周度觀察：失落的“德國制造”？-240928
| 上傳日期： |
2024/9/29 |
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| 1609KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王茂宇,趙偉,陳達(dá)飛 |
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年初以來，德國制造業(yè)生產(chǎn)持續(xù)下行，但結(jié)構(gòu)上不再由高耗能行業(yè)拖累，且增加值走勢明顯好于生產(chǎn)。短期內(nèi)，德國制造業(yè)景氣或延續(xù)弱勢，支撐歐央行持續(xù)降息、德債利率下行。
熱點思考：失落的“德國制造”？
一、為何德國制造業(yè)PMI、生產(chǎn)指數(shù)疲弱？
9月德國制造業(yè)PMI回落至40.3，不但低于市場預(yù)期的42.3，也遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)國家。德國制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)也明顯較弱，可解釋歐央行為何下修今年出口、投資增速預(yù)測。
今年以來，德國制造業(yè)的走弱與高耗能行業(yè)關(guān)系較弱，反而受其他行業(yè)的拖累更大，如機(jī)動車。德國高耗能行業(yè)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)在2024年企穩(wěn)回升，反而是諸如機(jī)動車等非高耗能行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)走弱。也就是說，德國今年制造業(yè)走弱并非是俄烏沖突、高能源價格抑制生產(chǎn)的邏輯。
財政支撐退坡、全球制造業(yè)不景氣可能是今年德國制造業(yè)生產(chǎn)走弱主因。一方面，德國在2023年末結(jié)束電動車補(bǔ)貼，直接導(dǎo)致德國車輛產(chǎn)量在2024年陷入停滯，另一方面，德國所面臨的外部環(huán)境弱化，體現(xiàn)在全球制造業(yè)PMI自年中以來持續(xù)回落。
二、如何理解德國制造業(yè)增加值表現(xiàn)強(qiáng)于生產(chǎn)指數(shù)？
疫情以來，德國制造業(yè)增加值表現(xiàn)遠(yuǎn)強(qiáng)于生產(chǎn)指數(shù)，或表明德國制造業(yè)持續(xù)向高附加值行業(yè)集中。制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)相當(dāng)于剔除了價格之后的總產(chǎn)出，而實際增加值則是剔除了中間投入，顯示德國的制造業(yè)策略并非以量補(bǔ)價，而是以質(zhì)補(bǔ)價。
德國實際貿(mào)易差額已經(jīng)回到2019年水平、高科技制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)遠(yuǎn)強(qiáng)于整體，印證“以質(zhì)補(bǔ)價”的特征。1）德國實際出口量跟隨制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)走弱，但實際貿(mào)易差額卻已經(jīng)回到了疫情之前的水平。2）疫情以來，德國高科技制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)明顯強(qiáng)于低科技、中低科技制造業(yè)指數(shù)。
三、展望：德國未來制造業(yè)、經(jīng)濟(jì)趨勢如何？
短期內(nèi)德國制造業(yè)、經(jīng)濟(jì)弱化趨勢可能還未見底，中期可關(guān)注歐央行降息節(jié)奏以及全球制造業(yè)PMI何時回升。根據(jù)“軟指標(biāo)”調(diào)查，短期內(nèi)德國未來制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、經(jīng)濟(jì)增速均可能進(jìn)一步走弱。但從中期來看，隨著全球央行進(jìn)入降息周期，利率敏感的制造業(yè)部門可能會得到刺激。
進(jìn)一步來看，如果德國制造業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)走弱趨勢，這一方面可能會導(dǎo)致德國國債利率回落，進(jìn)而拖累歐元匯率。另一方面，德國是歐洲經(jīng)濟(jì)火車頭，德國經(jīng)濟(jì)的弱化可能刺激歐央行繼續(xù)降息。而且若歐洲通脹繼續(xù)走弱，歐洲可能將很快面臨通脹低于目標(biāo)的風(fēng)險。
大類資產(chǎn)&海外事件&數(shù)據(jù)：人民幣匯率破7，美聯(lián)儲官員發(fā)言偏鴿
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