>> 浙商證券-財(cái)政發(fā)力系列研究報(bào)告之六：財(cái)政資金哪些與基建相關(guān)？-241025
| 上傳日期： |
2024/10/25 |
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| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李超,廖博 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
基建是財(cái)政支出的重點(diǎn)領(lǐng)域，深入研究基建資金來源有助于理解財(cái)政及廣義財(cái)政的政策意圖和導(dǎo)向，財(cái)政投向基建的資金可以分為國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金和廣義財(cái)政工具兩方面：國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金包括一般公共預(yù)算支出（收入端分析國(guó)債）、新增專項(xiàng)債、超長(zhǎng)期特別國(guó)債、土地出讓金支出等；廣義財(cái)政工具包括城投債融資、PPP項(xiàng)目投資、政策性開發(fā)性金融工具（基建投資基金）、專項(xiàng)建設(shè)基金、PSL抵押補(bǔ)充貸款等。
實(shí)際上，在當(dāng)前部分專項(xiàng)債資金投向化解存量債務(wù)、賣地收入承壓、城投債凈融資難以大幅轉(zhuǎn)正的背景下，超長(zhǎng)期特別國(guó)債和準(zhǔn)財(cái)政資金將成為影響我國(guó)未來基建投資增速的關(guān)鍵變量，建議關(guān)注中央財(cái)政加杠桿推動(dòng)的重大基建項(xiàng)目。我們認(rèn)為，新老基建未來預(yù)計(jì)圍繞統(tǒng)籌發(fā)展與安全逐步平衡結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)短期經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展目標(biāo)，基建投資未來增量預(yù)計(jì)為三中全會(huì)《決定》中提出的：新基建、傳統(tǒng)基建數(shù)字化改造、通用航空和低空經(jīng)濟(jì)、重大水利工程等。
基建投資可分為廣義基建（Wind口徑）和狹義基建（統(tǒng)計(jì)局口徑），主要區(qū)別在于覆蓋行業(yè)范圍不同，考慮數(shù)據(jù)的可回溯性，本文全文采用廣義基建口徑。廣義基建口徑主要包括交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政（2023年占比約36%），水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)（2023年占比約42%），電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)（2023年占比約22%）。我們按照《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》固定資產(chǎn)投資的實(shí)際到位資金口徑，可以將投入基建資金的來源分為五大類，即國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金、國(guó)內(nèi)貸款、自籌資金、利用外資和其他資金，其中與財(cái)政直接相關(guān)的資金為國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金，此外廣義財(cái)政工具也需重點(diǎn)關(guān)注。
國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金
1）一般公共預(yù)算：公共財(cái)政支出的投向和規(guī)模受政策導(dǎo)向性影響較大，例如：2020-2021年抗疫階段公共財(cái)政中基建支出的整體性下降、2023年增發(fā)萬億國(guó)債后公共財(cái)政中基建支出的結(jié)構(gòu)性分化。我們提示第一本賬的收入端建議關(guān)注國(guó)債發(fā)行情況，收入端的政策導(dǎo)向會(huì)產(chǎn)生支出端的結(jié)構(gòu)性變化，隨著增發(fā)國(guó)債資金的快速落地，去年11月起農(nóng)林水/城鄉(xiāng)社區(qū)的公共財(cái)政支出大幅提速。根據(jù)我們?cè)凇敦?cái)政政策后續(xù)加力會(huì)怎樣？》的測(cè)算，中性判斷全年財(cái)政預(yù)算赤字缺口約為2萬億，后續(xù)國(guó)債是否再次增發(fā)以及赤字率能否提升，建議關(guān)注人大常委會(huì)的會(huì)議部署。
2）政府性基金預(yù)算
?、俪L(zhǎng)期特別國(guó)債：2024年10月，發(fā)改委指出今年發(fā)行的1萬億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債里用于“兩重”建設(shè)（國(guó)家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)）的0.7萬億元全部下達(dá)到項(xiàng)目，項(xiàng)目開工率是50%，其中大部分預(yù)計(jì)投向基建。根據(jù)我們?cè)凇敦?cái)政政策后續(xù)加力會(huì)怎樣？》的測(cè)算，中性判斷全年政府性基金的資金缺口約為1萬億左右，后續(xù)建議關(guān)注人大常委會(huì)或年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議增量財(cái)政政策是否落地。從發(fā)改委表述看，2025年投入基建的“兩重”建設(shè)仍將保持有力度的安排。再往后看，三中全會(huì)《決定》中明確“適當(dāng)加強(qiáng)中央事權(quán)、提高中央財(cái)政支出比例”，未來中央或通過超長(zhǎng)期特別國(guó)債常態(tài)化發(fā)行，著力減輕地方政府的支出義務(wù)和負(fù)擔(dān)。
②新增專項(xiàng)債：截至當(dāng)前，2024年新增地方政府專項(xiàng)債累計(jì)發(fā)行規(guī)模達(dá)到38965億，接近完成年初政府工作報(bào)告設(shè)定的3.9萬億目標(biāo)。截至10月13日，投向基建類比例約為56%，較2023年的69%有較大幅度下滑，考慮到10月財(cái)政部發(fā)布會(huì)指出的“每年繼續(xù)在新增專項(xiàng)債限額中專門安排一定規(guī)模的債券用于支持化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)”以及“允許專項(xiàng)債券用于土地儲(chǔ)備”，我們認(rèn)為，隨著后續(xù)專項(xiàng)債用途的擴(kuò)圍，投向基建的比例回升幅度預(yù)計(jì)有限。
?、弁恋爻鲎尳鹬С觯浩渲信c基建相關(guān)的土地出讓金支出分項(xiàng)僅有城市建設(shè)以及農(nóng)業(yè)農(nóng)村部分科目，估算比例可能不足20%。2024年1-8月，地方國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入2.0萬億元，同比下降25%，考慮當(dāng)前政策對(duì)商品房建設(shè)嚴(yán)控增量，地產(chǎn)企業(yè)拿地開工意愿或較難企穩(wěn)，未來土地出讓金投入基建規(guī)模的回升幅度預(yù)計(jì)有限。
廣義財(cái)政工具資金投向基建
1）城投債融資：資金用途大多集中在基建領(lǐng)域，2021年城投債凈融資額達(dá)到峰值為1.87萬億，隨后兩年城投債凈融資額均不足0.9萬億，從月度凈融資角度看，自2023年11月以來的10個(gè)月來看，僅有3個(gè)月城投債凈融資為正，城投債大概率進(jìn)入償還周期。我們認(rèn)為，在當(dāng)前防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、嚴(yán)控新增隱性債務(wù)的大背景下，城投債凈融資規(guī)模或難以大幅轉(zhuǎn)正，未來此部分投向基建的資金亦難以大幅增長(zhǎng)。
2）PPP項(xiàng)目投資：作為政府和社會(huì)資本合作模式，地方財(cái)政肩負(fù)一定支出責(zé)任，截止2022年10月，PPP累計(jì)入庫項(xiàng)目超過1萬個(gè)，投資額達(dá)16.6萬億元，累計(jì)簽約項(xiàng)目8448個(gè)，投資額13.9萬億元。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，超過九成PPP簽約項(xiàng)目在一定程度上需要依賴地方政府財(cái)政支付。往后看，根據(jù)財(cái)政部最新指導(dǎo)意見，后續(xù)PPP聚焦使用者付費(fèi)項(xiàng)目，總體規(guī)模擴(kuò)張空間預(yù)計(jì)有限。
3）政策性開發(fā)性金融工具和專項(xiàng)建設(shè)基金：兩類資金均由國(guó)開行等政策性銀行發(fā)行，并且在使用過程中受到中央財(cái)政的貼息支
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