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2024年第三季度公司收入同比+11.4%，凈利潤同比+10.4%。2024年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入313.58億元，同比+17.2%；歸母凈利潤113.50億元，同比+20.3%；其中第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入86.11億元，同比+11.4%；歸母凈利潤29.40億元，同比+10.4%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)環(huán)比改善，銷售收現(xiàn)表現(xiàn)較好。
　　第三季度收入兌現(xiàn)穩(wěn)健增長，預(yù)計(jì)青花系列恢復(fù)增長。分產(chǎn)品看，2024Q3中高價(jià)酒類收入61.88億元/同比+6.7%/占比72.0%，其他酒類收入24.05億元/同比+25.6%/占比28.0%。其他酒類產(chǎn)品增速較快主因玻汾順應(yīng)市場需求、增加投放量，增速高于平均；第三季度預(yù)計(jì)青花系列恢復(fù)增長，增速和整體持平，其中青花25/20增速更快；腰部產(chǎn)品老白汾/巴拿馬增長穩(wěn)健，但增速環(huán)比2024H1回落，前三季度增速高于平均。分區(qū)域看，2024Q3山西省內(nèi)收入35.06億元/同比+12.13%/占比40.8%，省外收入50.87億元/同比+10.97%/占比59.2%；下半年消費(fèi)需求進(jìn)一步走弱，省內(nèi)市場作為公司增長調(diào)節(jié)項(xiàng)，消費(fèi)基礎(chǔ)和蓄水能力較強(qiáng)，公司適當(dāng)給經(jīng)銷商增加任務(wù)，增速快于省外。分渠道看，2024Q3批發(fā)代理/直銷（含團(tuán)購）/電商平臺(tái)收入82.88/0.51/2.54億元，同比+16.36%/-56.81%/-45.99%。
　　2024Q3整體盈利能力同比保持穩(wěn)定。2024Q3毛利率同比略減0.75pcts，主因1）旺季動(dòng)銷公司加大市場投入，部分費(fèi)用沖減收入；2）玻汾等產(chǎn)品毛利率低于整體水平，收入占比提升對毛利率產(chǎn)生擾動(dòng)。稅金及附加率同比-1.4pcts，系季度間生產(chǎn)和銷售錯(cuò)期影響；銷售費(fèi)用率同比-0.07pcts，季度間波動(dòng)系正常現(xiàn)象，全年看費(fèi)用投入側(cè)重于青花系列，汾享禮遇賦能下費(fèi)效比有望逐步提升；管理費(fèi)用率同比+0.61pcts，整體凈利率同比-0.31pcts。
　　現(xiàn)金流表現(xiàn)較好。2024Q3經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額35.05億元/同比+67.2%，銷售收現(xiàn)85.60億元/同比+30.8%，現(xiàn)金流端表現(xiàn)好于收入端，主因1）中秋前后新包裝青花20上市鋪貨，經(jīng)銷商提前進(jìn)行打款；2）公司對大商增加全年任務(wù)，提前搶占明年春節(jié)渠道資金資源。截至9月底合同負(fù)債54.81億元/環(huán)比減少2.51億元（去年Q3環(huán)比減少5.81億元），經(jīng)營質(zhì)量仍然較好。
　　盈利預(yù)測與投資建議：短期看行業(yè)需求壓力客觀存在，省內(nèi)市場作為壓艙石、分擔(dān)業(yè)績增長壓力，為省外市場組織、渠道、產(chǎn)品改革換取時(shí)間；長期看公司發(fā)展思路清晰，借助汾享禮遇模式專業(yè)化運(yùn)營四個(gè)大單品，省外市場拓張有望逐步取得成效。需求壓力下略下調(diào)此前預(yù)測，預(yù)計(jì)2024-2026年收入373.12/422.49/474.38億元，同比+16.9%/+13.2%/+12.3% （前值為+20.5%/18.0%/+14.9% ）；預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤124.63/143.44/163.89億元，同比+19.4%/+15.1%/+14.3% （前值為+22.0%/+20.4%/+16.5%），當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2024/2025年19.3/16.8xPE，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，行業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期，增投費(fèi)用下利潤率承壓，食品安全問題等。