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公司為全球抗體偶聯(lián)藥物CRDMO龍頭企業(yè)。藥明合聯(lián)為全球領(lǐng)先的抗體偶聯(lián)藥物（ADC）合同研究、開發(fā)及生產(chǎn)組織（CRDMO），為客戶提供全流程端到端服務(wù)，賦能藥物生產(chǎn)開發(fā)全過程，綜合能力領(lǐng)先。2021-2023年公司三年?duì)I收復(fù)合增速180.4%、歸母凈利潤復(fù)合增速120.9%。
　　ADC行業(yè)欣欣向榮，外包市場乘風(fēng)而起。根據(jù)藥明合聯(lián)招股說明書，預(yù)計(jì)2030年ADC市場規(guī)模將增長至647億美元。由于生物偶聯(lián)藥物開發(fā)的高難度性，ADC外包率居高不下，預(yù)計(jì)到2030年，全球ADC及更廣泛生物偶聯(lián)藥物的外包服務(wù)市場規(guī)模將擴(kuò)張至110億美元，ADC外包服務(wù)公司大有可為。
　　綜合能力領(lǐng)先，多重優(yōu)勢打造六大核心競爭力：1）多項(xiàng)頂級技術(shù)加持。公司擁有多項(xiàng)偶聯(lián)技術(shù)、豐富的連接子及有效載荷合成和工藝開發(fā)專長、先進(jìn)的工藝開發(fā)專有技術(shù)、全面的分析方法以及專用的專業(yè)設(shè)施；2）產(chǎn)能布局充足且合理。無錫、上海以及常州三個(gè)基地能夠滿足公司自身抗體中間體、連接子及有效載荷的全部需求，新加坡基地建設(shè)順利推進(jìn)；3）響應(yīng)快速，大幅縮短ADC開發(fā)周期。受益于全面整合的服務(wù)平臺以及合理的基地布局，公司可將抗體DNA序列到IND申報(bào)的時(shí)間縮短至約13至15個(gè)月；4）漏斗模型充分導(dǎo)流項(xiàng)目管線，“賦能、跟隨并贏得分子”戰(zhàn)略有效保留客戶；5）強(qiáng)大的管理團(tuán)隊(duì)、人才庫和股東支持；6）規(guī)模經(jīng)濟(jì)下的成本優(yōu)勢。
　　業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，三大增長驅(qū)動力強(qiáng)勁助推公司成長：1）優(yōu)質(zhì)客戶持續(xù)積累，漏斗管線向后推進(jìn)。截至2024年6月30日，公司已累計(jì)為419名客戶提供服務(wù)，管線持續(xù)向漏斗后端推進(jìn)，合約價(jià)值持續(xù)增長。2）全球“雙廠”戰(zhàn)略充分滿足客戶需求。公司已在無錫基地新建生產(chǎn)線及新加坡新建基地以支持未來增長；3）引領(lǐng)由ADC到XDC的行業(yè)發(fā)展。公司正由ADC領(lǐng)域向XDC領(lǐng)域全面邁進(jìn)，有望享受全球XDC市場發(fā)展紅利。
　　盈利預(yù)測與估值：業(yè)績快速增長，維持“優(yōu)于大市”評級。公司為全球布局的ADCCRDMO龍頭，已建立起全面一體化的一站式CRDMO平臺，綜合能力全球領(lǐng)先。我們認(rèn)為公司未來3年業(yè)務(wù)將保持較快增長，基于高速的項(xiàng)目數(shù)量及收入增長，上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2024-2026年凈利潤分別為7.14/10.15/13.17億元（前值2024-2026年歸母凈利潤6.11/9.72/13.82億元），對應(yīng)增速+151.9%/+42.0%/+29.8%；經(jīng)調(diào)整凈利潤為8.16/11.36/14.76億元，對應(yīng)增速+97.9%/+39.3%/+29.9%。綜合絕對估值與相對估值，我們認(rèn)為公司合理市值區(qū)間為287—325億港元，合理股價(jià)為23.92—27.11港元，較當(dāng)前股價(jià)有3%-16%溢價(jià)空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)景氣度下行風(fēng)險(xiǎn)。