>> 銀河證券-2024年11月工業(yè)企業(yè)利潤分析：利潤的滯后性仍在顯現(xiàn)-241227
| 上傳日期： |
2024/12/27 |
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來源： |
銀河證券 |
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作者： |
張迪 |
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11月27日國家統(tǒng)計局發(fā)布:1―11月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額66674.8億元，同比下降4.7%（前值-4.3%）﹔實現(xiàn)營業(yè)收入123.48萬億元,同比增長1.8%(前值1.9%)。11月當月利潤同比增長-7.3%(前值-10%)。
利潤率對工業(yè)企業(yè)利潤形成壓制。首先，雖然工業(yè)企業(yè)利潤累計還在下降，但當月同比在持續(xù)修復，證明工業(yè)經(jīng)濟的韌性是在不斷回升的。其次，從量、價、利潤率三要素來看，工業(yè)增加值在11月受以舊換新政策驅(qū)動保持穩(wěn)定，11月錄得5.4%（前值5.3%) ; 11月份PPI同比下降2.5%（前值-2.9%) ,跌幅收窄。11月營業(yè)收入利潤率為5.4%，雖然環(huán)比上升，但按可比口徑同比下降0.37pct，利潤率下滑是利潤不振的最大因素。
出廠價格收縮疊加采購量上行是利潤率被壓縮的原因。1-11月發(fā)生營業(yè)成本105.38萬億元，增長2.3%，高于營收增速的1.8%，工業(yè)企業(yè)每百元營業(yè)收入中的成本為85.34元，同比增加0.37元。企業(yè)營收成本上行，同時11月PMI出廠價格指數(shù)大幅下滑2.2pct至47.7%，降價的幅度仍然明顯。結(jié)合庫存來看，11月PMI采購量指數(shù)上升1.7pct至51%進入擴張區(qū)間。我們上月就提示目前工業(yè)企業(yè)可能存在一種運營現(xiàn)象，即9月一攬子政策出臺后，企業(yè)加大原材料備貨應(yīng)對突然增加的“兩新”需求，成本增長幅度大于營收增長，且出廠價格并未見到明顯改善，利潤空間仍有待釋放。我們提示，企業(yè)利潤是經(jīng)濟的滯后指標，逆周期政策加碼之后，工業(yè)企業(yè)利潤的改善整體會滯后于價格的改善。
庫存增速邊際收窄，企業(yè)補庫意愿不強。1-11月產(chǎn)成品存貨6.57萬億元，增長3.3%(前值3.9%），庫存增速連續(xù)3個月下降，“兩新”政策加碼對于企業(yè)庫存消化有較大助力。歷史上來看，PPI對產(chǎn)成品庫存大概領(lǐng)先1-3個月左右，PPI目前持續(xù)收窄的趨勢或逐漸推動企業(yè)主動補庫。從PMI數(shù)據(jù)來看，11月原材料庫存-產(chǎn)成品庫存差收窄至0.8（前值1.3），新訂單-產(chǎn)成品庫存上行至3.4，產(chǎn)成品庫存指數(shù)沒有跟上新訂單指數(shù)上升的幅度，與原材料庫存的差距也在收窄，表明企業(yè)目前的生產(chǎn)是跟隨式的，主動補庫意愿不強，非政策重點支持的領(lǐng)域仍有較大的庫存壓力，庫存周期仍不顯著。
應(yīng)收賬款回收期持續(xù)上行不利于企業(yè)的健康發(fā)展。11月末，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款26.92萬億元，同比增長8.5%(前值7.8%)。應(yīng)收賬款平均回收期為66.7天，同比增加4.2天。應(yīng)收賬款的持續(xù)上升對企業(yè)現(xiàn)金流和預(yù)期產(chǎn)生不利影響，在需求有限的情況下，回款周期被進一步拉長意味著企業(yè)可調(diào)動的現(xiàn)金資源被收緊，未來不確定性加大。因此企業(yè)為了得到可控的未來現(xiàn)金流預(yù)期，就會加大銷售力度，以銷量的上行換取可預(yù)期的現(xiàn)金，而結(jié)果就是出廠價格被進一步壓縮。
“兩新”驅(qū)動裝備制造業(yè)和消費制造業(yè)增速上行。具體分行業(yè)來看，11月當月通用設(shè)備和鐵路運輸設(shè)備分別增長26.5%和12.8%(前值-1.2%和12%),通用設(shè)備增速由負轉(zhuǎn)正。同時根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)解讀，光電子器件制造、航天相關(guān)設(shè)備制造等行業(yè)利潤同比分別增長41.1%、14.3%。消費制造業(yè)利潤增速也邊際上行，其中計算機電子、紡織業(yè)、食品制造以及酒飲料和茶制造11月利潤增速分別為增速錄得9.6%、271.8%、2.9%和5.1%（前值6.4%、-4.4%、-26.2%以及3.7%);但汽車制造業(yè)利潤增速從上月的61.1%放緩至11.8%。
私營企業(yè)利潤小幅改善，但國有企業(yè)利潤增速繼續(xù)大幅下滑。1-11月，國有控股企業(yè)實現(xiàn)利潤總額20387.7億元，同比下降8.4%;股份制企業(yè)利潤總額增速下降5.7%;外商及港澳臺投資企業(yè)利潤增速下降0.8%;私營企業(yè)利潤總額增速下降1.0%（前值-1.3%）。國有企業(yè)利潤增速下降幅度走擴拖累整體利潤。
展望未來，目前生產(chǎn)和營收的上行代表政策帶動需求回暖的趨勢仍然存在，但企業(yè)以價換量以及“內(nèi)卷”的情況還很明顯，抑制利潤的回升。不過利潤數(shù)據(jù)本身在經(jīng)濟中是滯后的，從上層的政策定調(diào)到政策的具體落地，再到需求和經(jīng)濟預(yù)期上行以及價格改善需要較長時間。當下政策對需求的加力仍在加大，2024年12月政治局會議以及中央經(jīng)濟工作會議都把擴大內(nèi)需放在宏觀經(jīng)濟工作首位，需求的持續(xù)改善才能扭轉(zhuǎn)企業(yè)預(yù)期，改善以價換量、“內(nèi)卷式”競爭的情況，從而形成銷售上行→庫存周期從被動去庫到主動補庫→PPI回升→企業(yè)盈利改善的良性循環(huán)。
風險提示
1.國內(nèi)政策時滯的風險
2.海外經(jīng)濟衰退的風險
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