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【核心觀點(diǎn)】航發(fā)控制系統(tǒng)領(lǐng)軍企業(yè)，深耕航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈。公司是航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)領(lǐng)域的核心企業(yè)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)覆蓋兩機(jī)控制系統(tǒng)、國(guó)際合作以及控制系統(tǒng)技術(shù)衍生產(chǎn)品三大業(yè)務(wù)。公司深耕航空發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域，擁有全譜系航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)研制、生產(chǎn)及保障技術(shù)，深度參與軍發(fā)、商發(fā)的研制工作，在產(chǎn)業(yè)鏈中處于核心地位，因此我們給予公司25年34倍PE。我們預(yù)測(cè)公司2024-2026年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.02/66.72/76.98億元，同比增長(zhǎng)10.8%/13.0%/15.4%；歸母凈利潤(rùn)分別為8.14/9.35/10.79億元，同比增長(zhǎng)12.1%/14.8%/15.4%。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　主線增量一：總量與代際差距明顯，列裝提速換擋，航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)期增長(zhǎng)需求確定。目前看，我國(guó)航空裝備與美國(guó)仍存較大數(shù)量與代際差距，新一代軍發(fā)正在批產(chǎn)提速，同時(shí)眾多新型號(hào)也在持續(xù)研發(fā)中，未來增量確定；隨著大批次軍發(fā)進(jìn)入維修期，航空發(fā)動(dòng)機(jī)維修后市場(chǎng)打開，提供新一部分增量；遠(yuǎn)期看，商發(fā)定型投產(chǎn)疊加國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)訂單落地，航空發(fā)動(dòng)機(jī)賽道前景廣闊。
　　主線增量二：航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)價(jià)值量占比高，行業(yè)壁壘明顯，公司龍頭地位穩(wěn)固。航空發(fā)動(dòng)機(jī)具有技術(shù)要求高，研究時(shí)限長(zhǎng)等特點(diǎn)，是典型的高壁壘賽道，公司作為航發(fā)控制系統(tǒng)領(lǐng)軍企業(yè)與614所產(chǎn)研協(xié)同，處于行業(yè)主導(dǎo)地位。航發(fā)控制系統(tǒng)相較航空發(fā)動(dòng)機(jī)價(jià)值量占比18%，根據(jù)測(cè)算，我們預(yù)計(jì)未來10年軍用航發(fā)控制系統(tǒng)試產(chǎn)規(guī)模將達(dá)2870.31億元。
　　主線增量三：民航回暖，國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)落地，公司有望充分受益。公司國(guó)際出口業(yè)務(wù)增長(zhǎng)明顯，已與GE、霍尼韋爾等國(guó)際航空巨頭廠商達(dá)成長(zhǎng)期合作關(guān)系。同時(shí)根據(jù)商飛預(yù)測(cè)未來近二十年國(guó)際民航市場(chǎng)規(guī)模近6.6萬億美元，而國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)C919訂單已破千架，其作為核心產(chǎn)品線將帶動(dòng)國(guó)內(nèi)民航市場(chǎng)的進(jìn)一步突破。因而在國(guó)內(nèi)外民航市場(chǎng)高景氣度的驅(qū)動(dòng)下，公司有望充分受益。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)。