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2024年：總需求偏弱，銀行經(jīng)營“量難增、價易降” 
　　2024年銀行經(jīng)營面臨較大有效信貸需求不足問題，導(dǎo)致量價均衡缺失?！傲侩y增、價易降”對收入端形成擠壓，凈息差較大幅度下行，銀行體系更多依靠控制準(zhǔn)備計提來穩(wěn)定盈利增長。上市銀行1~3Q營業(yè)收入、PPOP、歸母凈利潤同比增速分別為-1.1%、-2.1%、1.4%，預(yù)計2024年全年營收、盈利增速與1-3Q大體相當(dāng)。
　　2025年：寬松基調(diào)下銀行經(jīng)營“再平衡” 
　　①貨幣條件：基調(diào)從“穩(wěn)健”到“適度寬松”。2025年或有2次降準(zhǔn)、2次降息，政策利率下調(diào)幅度30-40bp；公開市場操作工具箱更加豐富，買斷式逆回購、二級市場買賣國債有望進一步擴容；結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具降價空間較大，工具擴容領(lǐng)域或在消費金融、房地產(chǎn)和資本市場領(lǐng)域；貨幣政策“以我為主”，匯率波動自由度提升。
　　②總量與結(jié)構(gòu)：財政政策加力拉動信用活動。2025年預(yù)估信貸增速穩(wěn)中小降，從24年7.6%附近降至7%；社融增速“先上后下”，全年收于8.3%左右，政府債券發(fā)行規(guī)模15萬億左右，廣義赤字率10.5%，政府債券多增形成直接融資對間接融資的替代。信貸結(jié)構(gòu)上，對公貸款“壓艙石”作用突出，舊動能融資需求修復(fù)；零售貸款需求邊際修復(fù)，按揭早償率或有所下降。M2增速“先上后下”，社融-M2剪刀差收窄，存款“脫媒”壓力不減，同業(yè)負債仍面臨增長壓力，流動性在機構(gòu)間不平衡狀況或有所延續(xù)。
　?、鄱▋r：NIM繼續(xù)承壓，關(guān)注負債成本控制。2025年銀行業(yè)資產(chǎn)端滾動重定價壓力突出，OMO-LPR利率下行持續(xù)擠壓凈息差，NIM或繼續(xù)呈現(xiàn)“L”型走勢，1Q25面臨較大收窄壓力。負債端看，存款掛牌利率下調(diào)、對公活期存款與非銀同業(yè)活期存款利率自律管理加強、存款定期化緩解或成為負債成本改善的主要抓手。測算2025年商業(yè)銀行NIM收窄15bp至1.36%附近。
　　④非息：多空因素交織，債券流轉(zhuǎn)將增加。2025年，非息收入對穩(wěn)營收貢獻有望進一步抬升。統(tǒng)籌考慮債券投資對收入端貢獻基數(shù)、債券配置強度與潛在浮盈變現(xiàn)能力，國有大行或增加債券流轉(zhuǎn)。同時，考慮到不同資產(chǎn)的比價效應(yīng)與負債成本因素，不排除部分機構(gòu)縮減同業(yè)投資與MMF認購。
　?、菔杖肱c盈利：預(yù)計24年上市銀行營收增速回正至0.3%；盈利增速1.6%，環(huán)比1-3Q上行0.2pct。展望2025年，預(yù)計營收增速-1.6%，較2024年下降約2pct，撥備平滑作用下，歸母凈利潤增速穩(wěn)于0%附近。
　　投資建議：確定性高股息提升防御價值
　　2025年依然可能呈現(xiàn)“高股息”主導(dǎo)的投資特征：
　?、俳?jīng)營面以“穩(wěn)”為主?！斑m度寬松”的貨幣政策增加NIM壓力，非息收入占比有望抬升用以穩(wěn)營收；收入與利潤增速裂口穩(wěn)定，撥備資源對凈利潤調(diào)節(jié)能力仍在；
　?、谏鲜秀y行分紅比例與股息率確定性較高，股息率穩(wěn)定，國債收益率下行進一步抬升分紅吸引力；
　?、劢灰讓用嫒愘Y金是主要購買力，分別為：被動指數(shù)基金、保險OCI賬戶、產(chǎn)業(yè)資本，更加穩(wěn)定的資金供給會帶動平均持股期的拉長，也使得銀行股股價表現(xiàn)更穩(wěn)定且可持續(xù)。
　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟增長不及預(yù)期；城投房地產(chǎn)風(fēng)險形勢擾動；測算值與實際情況偏差。