>> 華泰證券-宏觀視角：12月非農(nóng)遠(yuǎn)超預(yù)期，降息阻力加大-250111
| 上傳日期： |
2025/1/11 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘，胡李鵬 |
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概覽：美國12月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期，且私有部門雇傭加速，聯(lián)儲降息阻力上升，債券收益率上移，且不排除市場降息預(yù)期將進一步下降。12月美國新增非農(nóng)就業(yè)25.6萬，大幅高于彭博一致預(yù)期的16.5萬，10-11月累計上修1.6萬；失業(yè)率下降至4.1%，預(yù)期4.2%，較前值回落0.1pp；小時工資增速環(huán)比0.3%，符合預(yù)期。此外，勞動參與率持平于62.5%；周均工作時長34.3小時，與預(yù)期一致。在服務(wù)業(yè)就業(yè)的提振下，12月新增非農(nóng)就業(yè)遠(yuǎn)超預(yù)期，背后既有經(jīng)濟動能回升的提振，也存在氣溫，季調(diào)等因素的擾動；失業(yè)率超預(yù)期下行主要是由于10-11月家庭調(diào)查就業(yè)合計下降61.9萬，12月均值回歸而上升47.8萬所導(dǎo)致（圖表1）。強勁就業(yè)數(shù)據(jù)打壓聯(lián)儲降息預(yù)期，推高美債收益率和美元，并拖累美股。截至北京時間22:40，相較數(shù)據(jù)發(fā)布前，市場定價的2025年累計降息幅度由41bp降至33bp；2年期和10年期國債收益率分別上行4bp、6bp至4.32%、4.74%；美元指數(shù)上行0.3%至109.5；標(biāo)普500、道指、納指分別下跌0.7%、0.9%、1.6%。
12月新增非農(nóng)就業(yè)大幅超預(yù)期既有基本面支撐，但也存在一些擾動因素。第一，12月經(jīng)濟動能整體回升，對新增非農(nóng)就業(yè)提供支撐。例如，ADSBCI指標(biāo)在12月明顯回升，指示12月非農(nóng)整體偏強（圖表2）。第二，圣誕節(jié)假期加大了季節(jié)性調(diào)整的難度，導(dǎo)致零售行業(yè)就業(yè)在11-12月出現(xiàn)較大波動。2023-2024年均出現(xiàn)11月零售就業(yè)明顯回落，而12月大幅回升的現(xiàn)象，2024年12月零售業(yè)新增非農(nóng)從-2.9萬回升至4.3萬，是服務(wù)業(yè)就業(yè)回升最大貢獻。第三，12月氣溫也可能推高新增非農(nóng)就業(yè)。2024年12月氣溫與2019年12月接近，對非農(nóng)的推升或達到4萬左右（圖表3）。具體來看，
12月新增非農(nóng)就業(yè)遠(yuǎn)超預(yù)期，主要來自服務(wù)業(yè)就業(yè)的貢獻，商品部門有所回落，政府部門就業(yè)略有走強。12月私人部門新增非農(nóng)回升至22.3萬，其中，服務(wù)部門新增就業(yè)23.1萬，零售業(yè)和商業(yè)服務(wù)顯著回升，分別上行7.3萬人、1.9萬人，這可能是由于圣誕節(jié)假期加大了季節(jié)性調(diào)整的難度，導(dǎo)致零售行業(yè)就業(yè)在11月表現(xiàn)偏差，而12月出現(xiàn)反彈，這一趨勢與2023年一致（圖表4）。教育醫(yī)療、批發(fā)業(yè)、休閑酒店邊際回落，分別下行0.7萬人、0.7萬人、0.9萬人。商品部門12月非農(nóng)就業(yè)轉(zhuǎn)負(fù)，較上月回落4.2萬人至-0.8萬人，其中耐用品制造業(yè)存在較大拖累，邊際下行4.5萬人至-1.6萬人，采礦業(yè)小幅回落，建筑業(yè)與上月持平。政府部門12月新增非農(nóng)小幅上行0.3萬人至3.3萬人。
12月小時工資環(huán)比增速小幅下行至0.28%，與預(yù)期一致，服務(wù)部門工資增速小幅走弱，商品部門工資出現(xiàn)回升。整體來看，小時工資三個月環(huán)比折年增速回落至4.1%，略超過前11個月均值（4.0%）。分項看，服務(wù)部門小時工資環(huán)比下行0.14pp至0.25%，主要系零售業(yè)、批發(fā)業(yè)、運輸倉儲業(yè)環(huán)比大幅走弱拖累，教育和醫(yī)療保健、公用事業(yè)、金融活動增速環(huán)比回升。商品部門小時工資環(huán)比回升0.08pp至0.3%，非耐用品制造業(yè)薪資環(huán)比大幅回升，采礦業(yè)薪資環(huán)比回落幅度較大，其余行業(yè)變化不大。
12月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示美國就業(yè)市場不弱，企業(yè)預(yù)期走強及私有部門雇傭加速尤其值得關(guān)注。如果私有部門投資和擴張的熱情繼續(xù)高漲，聯(lián)儲短期內(nèi)降息的必要性下降，重申2025降息幅度或不及點陣圖（2次）的指引，甚至可能不降（參見《12月FOMC：連續(xù)降息或暫告一段落》，2024/12/19）。12月新增非農(nóng)就業(yè)的走強雖然受到季調(diào)以及氣溫的擾動，但是整體水平不弱，特別是私人部門就業(yè)好轉(zhuǎn)，與大選后企業(yè)在去監(jiān)管以及減稅預(yù)期下投資意愿回升的趨勢一致（圖表6）。10-12月新增非農(nóng)就業(yè)均值為16.5萬，仍然處于較有韌性的水平。往前看，大選后小企業(yè)雇傭意愿明顯回升，疊加11月崗位空缺數(shù)據(jù)有所改善，預(yù)計非農(nóng)就業(yè)未來仍可以維持在相對有韌性的狀態(tài)（圖表7）。12月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期回升以及失業(yè)率超預(yù)期下行進一步佐證了就業(yè)市場風(fēng)險的下降，考慮到近期委員普遍支持審慎降息的表態(tài)，預(yù)計2025年聯(lián)儲降息幅度或不及最新點陣圖所指引的2次，甚至可能不降。未來需要密切關(guān)注特朗普百日新政中政策落地情況的影響（參見《特朗普百日新政展望：概覽篇》，2025/1/2），從而能夠更好地判斷聯(lián)儲未來的政策路徑。
風(fēng)險提示：美國就業(yè)市場大幅走弱，聯(lián)儲超預(yù)期降息。
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