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當(dāng)前市場對(duì)一季度是否降息存在一定分歧
　　○從10年期國債收益率與政策利率（公開市場7天期逆回購操作利率，下同）之間的價(jià)差看，當(dāng)前10年期國債收益率已隱含了較強(qiáng)的降息預(yù)期（約50bps）。
　　○ DR007保持在政策利率以上波動(dòng)，這又意味著資金利率并未跑在政策利率之前。
　　○信用利差角度看，盡管12月份以來長端利率債下行幅度較大，但信用利差收縮幅度顯然要低一些，說明信用債隱含的降息預(yù)期也并不強(qiáng)烈。
　　穩(wěn)匯率優(yōu)先級(jí)再度提升，2025年政策利率降息時(shí)點(diǎn)及降息幅度或不達(dá)市場普遍預(yù)期
　　○ 2024年第四季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)通稿體現(xiàn)出央行態(tài)度的邊際變化，穩(wěn)匯率決心明顯，同時(shí)對(duì)降準(zhǔn)降息態(tài)度較為謹(jǐn)慎，或需更加關(guān)注“適度寬松”的貨幣政策在執(zhí)行中可能對(duì)市場產(chǎn)生的預(yù)期差。
　　○穩(wěn)匯率背景下也通常對(duì)降息及資金利率形成階段性制約。近期央行對(duì)匯率較強(qiáng)的維穩(wěn)意圖不言而喻。穩(wěn)匯率優(yōu)先級(jí)的再度提升，或許意味著2025年首次政策利率降息時(shí)點(diǎn)的推遲，以及伴隨外部不確定性的擾動(dòng)，全年政策利率的降息幅度或不達(dá)市場普遍預(yù)期（50bps左右）。
　　若近期政策利率降息落空，疊加央行暫停買入國債，市場會(huì)怎么走？
　　○即便政策利率降息落空，仍有實(shí)質(zhì)性降息發(fā)揮作用，從這一角度出發(fā)債市仍在有利環(huán)境。
　　○央行暫停買入國債并不必然意味著收緊或回籠貨幣，支持性的貨幣政策立場之下，央行大概會(huì)繼續(xù)維持對(duì)中長期流動(dòng)性的凈投放。一方面，或繼續(xù)加大買斷式逆回購工具的使用，達(dá)到“間接買債”而又不直接影響二級(jí)市場交易價(jià)格的效果；另一方面，暫停國債凈買入或也為降準(zhǔn)打開一定空間。
　　○ 2022年以來基礎(chǔ)貨幣凈投放加大往往伴隨債市走強(qiáng)。2025年一季度MLF到期量較大，合計(jì)約1.88萬億元，而在央行重構(gòu)貨幣政策調(diào)控框架，改變中長期流動(dòng)性投放工具結(jié)構(gòu)的背景下，在置換存量MLF之外，或伴隨買斷式逆回購、降準(zhǔn)等不小規(guī)模的中長期流動(dòng)性凈投放。2025年1月10日在央行暫停買入國債的消息影響下，債市更多是短時(shí)間情緒宣泄，但并未影響市場運(yùn)行的核心邏輯，建議繼續(xù)保持多頭思維，利率債繼續(xù)大幅調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)不大，考慮到信用利差反應(yīng)滯后，信用債性價(jià)比或?qū)⒏摺?br>　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期、流動(dòng)性變化超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期、外部風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。