>> 申萬(wàn)宏源-2025年2月信用債市場(chǎng)展望：看利率做信用，提前布局高票息資產(chǎn)-250206
| 上傳日期： |
2025/2/6 |
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pdf 共61頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃偉平,楊雪芳 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2024年12月，利率快速下行，但信用債表現(xiàn)相對(duì)滯后和遲鈍。12月底信用債開(kāi)啟補(bǔ)漲行情，但2025年1月中旬被打斷，利差整體呈現(xiàn)震蕩調(diào)整的趨勢(shì)。
春節(jié)后，信用債補(bǔ)漲行情會(huì)重啟嗎？
債市總體：可能仍處在做多環(huán)境中，春節(jié)后資金面或走向均衡偏松。市場(chǎng)最糾結(jié)的是資金價(jià)格什么時(shí)候松，既然春節(jié)前市場(chǎng)扛住了資金緊的壓力，且資金可能轉(zhuǎn)向均衡偏松+機(jī)構(gòu)降杠桿，2-3月債市可以更為樂(lè)觀(guān)點(diǎn)。
對(duì)于信用債而言：短期來(lái)看，信用債供給端難言改善，需求端增量資金仍然不足，資產(chǎn)荒邏輯雖然未改，但考慮到信用債對(duì)資金面的敏感程度更大，資金面和機(jī)構(gòu)行為的變化可能是節(jié)后主導(dǎo)信用債行情的主要因素。
未來(lái)信用債修復(fù)行情的研判：1）債市整體可能仍處在做多環(huán)境中，節(jié)后資金面或走向均衡偏松，但考慮到短期內(nèi)套息空間有待修復(fù)+理財(cái)規(guī)模增速放緩下，信用債修復(fù)行情或滯后于利率債。2）往后看（未來(lái)一個(gè)季度）資產(chǎn)荒或繼續(xù)主導(dǎo)利差中樞下行，資金轉(zhuǎn)松+增量資金進(jìn)場(chǎng)，利率債下行后將使得信用債出現(xiàn)補(bǔ)漲行情（看利率做信用）。
策略展望：看利率做信用，提前布局高票息資產(chǎn)
當(dāng)前債市可能仍處在做多環(huán)境中，看利率做信用，可以在市場(chǎng)尚未擁擠時(shí)提前布局高票息資產(chǎn)，建議重點(diǎn)關(guān)注偏長(zhǎng)期限信用債和彈性高的二永債等品種。資金面未明顯轉(zhuǎn)松前，高等級(jí)拉久期+短久期下沉可能相對(duì)占優(yōu)，資金面轉(zhuǎn)松后，套息加杠桿的趨勢(shì)可能在邊際上有所顯現(xiàn)。
城投債：弱基本面+強(qiáng)政策面，短久期下沉（重點(diǎn)關(guān)注2-3年期AA/AA(2)/AA-級(jí)，可以聚焦山東、湖北、江西等地區(qū)）+高等級(jí)拉久期（重點(diǎn)關(guān)注3-5年AAA/AA+/AA級(jí)，可以聚焦經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的江蘇、浙江、山東、福建等地區(qū)，以及政策支持力度強(qiáng)、經(jīng)濟(jì)財(cái)政發(fā)展具備潛力的重慶等地區(qū)）仍有空間。
產(chǎn)業(yè)債：一方面，建議主要聚焦中短久期（3年以?xún)?nèi)）優(yōu)資質(zhì)的央國(guó)企產(chǎn)業(yè)債，可以適度關(guān)注永續(xù)債、非公開(kāi)債等品種下沉的策略。另一方面，綜合考慮行業(yè)基本面、估值性?xún)r(jià)比和機(jī)構(gòu)負(fù)債端穩(wěn)定性等因素，可以適度對(duì)優(yōu)資質(zhì)央國(guó)企產(chǎn)業(yè)債拉長(zhǎng)久期至5年（諸如公用事業(yè)、環(huán)保、非銀金融、有色金屬等行業(yè)）。
銀行二永債：持續(xù)關(guān)注資金面和市場(chǎng)環(huán)境的變化，銀行二永債作為流動(dòng)性較好的信用品種，當(dāng)前的配置窗口期仍在、交易窗口期或已經(jīng)臨近。
超長(zhǎng)信用債：估值性?xún)r(jià)比尚可（尤其是10年期），建議投資者可以結(jié)合估值性?xún)r(jià)比、流動(dòng)性情況以及自身負(fù)債端穩(wěn)定性，適度參與超長(zhǎng)信用債的投資機(jī)會(huì)。
2024年四季度債基持倉(cāng)信用債有何變化？
2024Q4債基前五大債券持倉(cāng)中，信用債的市值和占比環(huán)比2024Q3皆有所下降。分別由2024Q3的8075.90億元和19.61%下降至2024Q4的7935.78億元和18.77%。
信用債持倉(cāng)久期環(huán)比繼續(xù)拉長(zhǎng)：持倉(cāng)加權(quán)剩余期限由2024Q3的1.65年拉長(zhǎng)至2024Q4的1.79年，超長(zhǎng)信用債的規(guī)模繼續(xù)提升但增速放緩。
信用下沉策略延續(xù)：AA及以下中低隱含評(píng)級(jí)的占比小幅回落，由2024Q3的13.42%回落至2024Q4的13.25%，但仍保持相對(duì)高位。
各品種主要表現(xiàn)為：銀行二永債、券商普通債的市值和占比環(huán)比提升，銀行普通債、城投債和產(chǎn)業(yè)債的市值和占比環(huán)比下降。
城投債：2024Q4持倉(cāng)占比1.91%（2024Q3為2.10%），存量時(shí)代下持倉(cāng)規(guī)模下降，但下沉仍在延續(xù)，2年以上拉久期明顯；
產(chǎn)業(yè)債：2024Q4持倉(cāng)占比3.00%（2024Q3為3.31%），以高等級(jí)持倉(cāng)為主，但中高等級(jí)有所減持，2年以上拉久期受追捧；地產(chǎn)債和煤炭債持倉(cāng)增多、鋼鐵債持倉(cāng)下降，其中地產(chǎn)債以啞鈴策略為主，但適度下沉有所抬頭，煤炭債和鋼鐵債以中高等級(jí)啞鈴策略為主；
銀行二永債：2024Q4持倉(cāng)占比5.33%（2024Q3為4.95%），以AAA-和AA+的高等級(jí)為主，期限分布較均勻且以3年以?xún)?nèi)為主，邊際呈現(xiàn)明顯高等級(jí)拉久期的趨勢(shì)；
商業(yè)銀行普通債：2024Q4持倉(cāng)占比6.64%（2024Q3為7.44%），AAA系列商金債持倉(cāng)規(guī)模環(huán)比明顯走低；
券商普通債：2024Q4持倉(cāng)占比0.92%（2024Q3為0.80%），2年內(nèi)AAA系列券商普通債增配明顯；
券商次級(jí)債：2024Q4持倉(cāng)占比0.09%（2024Q3為0.12%），中高等級(jí)券商次級(jí)債減配明顯、降久期；
保險(xiǎn)次級(jí)債：2024Q4持倉(cāng)占比0.35%（2024Q3為0.29%），高等級(jí)保險(xiǎn)次級(jí)債啞鈴策略受追捧。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀(guān)調(diào)控力度超預(yù)期、金融監(jiān)管超預(yù)期、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好超預(yù)期、海外環(huán)境變化超預(yù)期、資金放松不及預(yù)期、機(jī)構(gòu)負(fù)債端贖回壓力超預(yù)期
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