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首次覆蓋百亞股份并給予“買入”評級，目標價30.3元。百亞股份深耕衛(wèi)生用品行業(yè)二十余年，2023年旗下衛(wèi)生巾品牌自由點在國內(nèi)衛(wèi)生巾市場份額排名第五、在本土品牌中排名第二（據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)）。公司管理層經(jīng)驗豐富、員工激勵充分、組織執(zhí)行力高效，造就其產(chǎn)品迭代快、渠道拓展強、品牌建設優(yōu)等核心競爭力。展望未來，我們認為公司有望通過渠道拓展、產(chǎn)品升級迭代推動量價齊升，規(guī)模效應下凈利率有望觸底回升。
　　百亞產(chǎn)品迭代快、渠道拓展強、品牌建設優(yōu)，共筑核心優(yōu)勢
　　①產(chǎn)品端：公司引領行業(yè)創(chuàng)新趨勢，近年來先后推出有機純棉/敏感肌/益生菌等大健康系列衛(wèi)生巾，鞏固中高端品牌定位，2023/1H24大健康系列收入占衛(wèi)生巾比重升至26.2%/42.3%，成為業(yè)績增長的主要驅(qū)動力。②渠道端：線下渠道結構扁平，通過給予經(jīng)銷商較為可觀的利潤空間，有效激發(fā)經(jīng)銷商動力，同時KA渠道建設并舉，擴大市場影響力；線上電商渠道改革成效持續(xù)顯現(xiàn)，促進銷售擴大的同時提升品牌知名度。③品牌端：構筑品牌代言人-明星-達人等多層次KOL矩陣，助力品牌出圈并擴大產(chǎn)品銷售覆蓋。
　　渠道拓展、產(chǎn)品升級推動量價齊升，凈利率有望步入上行通道
　　展望未來，我們認為百亞的成長邏輯清晰，①量增：線上抖音平臺銷售霸榜，流量外溢下天貓等高盈利平臺銷售提速；同時線上數(shù)據(jù)反哺線下渠道開拓，助推全國市場拓展，除川渝云貴陜核心五省以外，錨定廣東/湖南/河北/湖北/江蘇等為重點拓展目標，有序?qū)崿F(xiàn)全國擴張。②價升：大健康系列產(chǎn)品矩陣不斷豐富，并于2024年5月升級益生菌Pro+系列，有助于拓展精致白領等新客群并提升片單價和盈利性。同時電商渠道和外圍省份有望在規(guī)模效應下陸續(xù)跨越盈虧平衡點，助推公司整體凈利率觸底提升。
　　我們與市場觀點不同之處
　　市場擔心公司持續(xù)加大營銷投放、凈利率承壓。而我們認為百亞緊抓行業(yè)發(fā)展機遇，短期加大費用投放以搶占市場份額，收入實現(xiàn)快速增長；同時公司持續(xù)推動產(chǎn)品迭代，片單價提高帶動毛利率改善，且較強的產(chǎn)品力有望支撐消費者復購率提升，疊加投放效率不斷提高，有望帶動凈利率步入上行通道。
　　盈利預測與估值
　　我們預測公司2024-26年歸母凈利潤為2.85、3.72、4.87億元，對應EPS為0.66、0.87、1.13元。參考可比公司2025年iFind一致預期PE均值30倍，考慮到百亞從西南走向全國、成長空間可觀，給予百亞2025年35倍PE，目標市值130億元，目標價30.3元，首次覆蓋給予“買入”。
　　風險提示：行業(yè)競爭加劇、渠道拓展不及預期、品牌形象受損。