>> 華西證券-資產配置日報：大風大浪-250228
| 上傳日期： |
2025/2/28 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖金川 |
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復盤與思考:
2月28日，關稅交易重啟，國內資本市場分化，股市首當其沖，債市顯著修復。
復盤各類資產表現，股市，科技與中小微板塊跌幅較深，科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指、中證2000、萬得微盤股指分別下跌4.22%、3.82%、4.16%、2.83%，大盤方面，上證指數、滬深300指數下跌1.98%、1.97%，紅利板塊相對抗跌，紅利指數僅下跌0.65%。債市，10年、30年活躍券收益率下行2.8bp、2.9bp至1.73%、1.92%，10年、30年國債期貨主力合約漲幅為0.20%、0.54%。
商品方面，美方宣布加征關稅計劃后，美元指數進一步走強，貴金屬價格也相應回落，今日滬金、滬銀價格分別下跌0.97%、0.76%，與上輪關稅壓力下的黃金上漲行情不同，在過去一段時間中，COMEX的黃金庫存可能積累到位，逼空力量對國際金價的擾動或有所減弱；工業(yè)金屬方面，滬銅下跌0.25%?；ǖ禺a鏈相關商品表現尚可，黑色系中，螺紋鋼、焦煤、熱軋卷板、瀝青分別上漲0.09%、0.41%、0.18%、0.38%，鐵礦石下跌0.74%；此外，玻璃價格也上漲1.96%。
兩重潛在的邊際改善，對債市形成利好。一是資金面逐步修復。跨月最后一日，早盤跨月資金博弈較為激烈，非銀隔夜成本開于2.45-2.60%的極高點位，但隨后央行逆回購續(xù)作2845億元，凈投放1020億元，非銀隔夜利率逐漸向2.00%靠攏；午后資金面“習慣性”轉松，非銀隔夜利率繼續(xù)降至1.70-1.80%水平。這樣的特征并非個例，拉長時間來看，2月17-20日期間，資金利率“高開高走”屢見不鮮，而自2月21日起，資金利率已經連續(xù)6個交易日呈現“高開低走”特征，有所緩和。
此外，銀行供給連續(xù)回升，截至2月27日銀行體系資金凈融出規(guī)模已初步脫離1萬億元+的極低位，回升至2.17萬億元，其中大行、股份行的融出量均有提升，而城商行的資金訴求也出現緩和。
二是市場對于“寬貨幣”的預期重新升溫。據彭博新聞，2月27日特朗普在社交媒體中提及“將于3月4日對中國輸美商品再加征10%的關稅”，關稅加征的速度快于此前市場預期，而且若3月的關稅政策落地，市場可能還會對后續(xù)的美方行為產生擔憂。如果美方對中國的綜合關稅在二季度繼續(xù)抬升，國內實施“寬貨幣”刺激的必要性可能會大幅上升。對于債市而言，新一輪的行情或重啟。
股市顯著回調，萬得全A下跌2.72%。今日行情調整的“導火索”或是特朗普關稅政策擾動，但可能也是行情高位，部分資金借機兌現。本周以來，市場在高位區(qū)間窄幅震蕩，主要出于“上漲就兌現，下跌即參與”的震蕩邏輯。而今日的大幅回調，則意味著窄幅震蕩行情告一段落，兌現壓力有所釋放，同時博弈反彈的空間明顯增加。類似的技術性回撤曾在2月18日上演，萬得全A在下跌1.64%后，開啟了新一輪加速上漲行情。此外，市場已回落至此前突破的壓力位：上證指數再度來到60日均線，萬得全A下跌至籌碼峰區(qū)域。若資金做多情緒仍然濃厚，這些位置可能存在一定的支撐力度。
分板塊來看，“高低切”邏輯延續(xù)。SW食品飲料上漲0.14%，成為唯一收漲的申萬一級行業(yè)；紅利表現靠前，SW石油石化、銀行、公用事業(yè)、交運跌幅相對較小，分別跌0.27%、0.61%、0.81%、0.83%。而科技板塊大幅回調，科創(chuàng)50下跌4.22%，或是對2月21日之后加速上漲行情的階段回撤。2月20日晚間阿里公布的資本開支計劃超預期，打消了彼時正逐漸醞釀的兌現情緒。2月21-26日的4個交易日，科創(chuàng)50大幅上漲9.07%。這一上漲速度在今年以來較為罕見，難免催生市場對行情調整的擔憂，兌現壓力隨之而來。值得注意的是，當前科創(chuàng)50收盤價（1078.80）回落至略低于2月21日收盤價（1094.77）的位置，但明顯高于當日開盤價（1042.40），指向阿里超預期資本開支計劃對市場的支撐效果尚未被證偽，反彈行情或仍值得期待。
港股方面，恒生指數和恒生科技分別下跌3.28%和5.32%。而南向資金仍延續(xù)大幅凈流入趨勢，今日凈流入111.36億元（人民幣，下同），“下跌即是機會”的思路仍在延續(xù)。其中，騰訊控股和阿里巴巴仍然大幅凈流入（分別凈流入13.94、13.93億元）；比亞迪電子、理想汽車則明顯凈流出（分別凈流出4.64、1.94億元），同時跌幅較大（分別跌約10.54%、8.06%），指向南向資金偏好互聯網公司，大型互聯網企業(yè)或仍將是本輪港股強勢行情的中心。
整體來看，全市場成交額1.91萬億元，仍然維持高位，資金參與情緒較高，是強勢行情延續(xù)的重要支撐。同時，兌現情緒明顯釋放，做多資金進場博弈反彈的空間被打開。題材方面，AI和機器人行情顯著高位回落，此前的畏高資金有望回流這些主線板塊。
風險提示
貨幣政策出現超預期調整。本文假設國內貨幣政策維持當前力度，但假如國內經濟超預期放緩、或海外貨幣政策出現超預期變化，國內貨幣政策相應可能出現超預期調整。
流動性出現超預期變化。本文假設流動性維持充裕狀態(tài)，但假如流動性投放少于往年同期，流動性可能出現超預期變化。
財政政策出現超預期調整。本文假設國內財政政策維持當前力度，但假如國內經濟超預期放緩，國內財政政策相應可
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