>> 華創(chuàng)證券-房地產(chǎn)行業(yè)重大事項點評：再議“小陽春”-250306
| 上傳日期： |
2025/3/7 |
大小： |
1070KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
單戈 |
| 行業(yè)名稱： |
房地產(chǎn) |
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事項：
2025年第9周典型20城新房日均網(wǎng)簽34萬方，環(huán)比+41%，同比+13%，25年累計同比-5%；11城二手房日均網(wǎng)簽34萬方，環(huán)比+20%，同比+67%，25年累計同比+36%。
評論：
從典型城市網(wǎng)簽面積來看，2025年小陽春二手房成交強(qiáng)勁，新房與2024年基本持平。1）從房管局網(wǎng)簽數(shù)據(jù)來看，我們監(jiān)控的20城新房成交節(jié)后復(fù)蘇類似于2024年；從克而瑞百強(qiáng)房企銷售數(shù)據(jù)來看，2025年1月、2月百強(qiáng)房企權(quán)益銷售金額分別同比-1.2%、+2.1%。2）我們對比節(jié)后相同時間段11城二手房日度網(wǎng)簽數(shù)據(jù)，2025年二手房網(wǎng)簽同比+21%，保持較強(qiáng)復(fù)蘇勢能。
新房成交的本質(zhì)是城市擴(kuò)張，城市擴(kuò)張放緩。1）我們曾在《新房需求來自于哪兒》報告中，從城市經(jīng)濟(jì)學(xué)視角解釋城市發(fā)展存在邊界，主要由產(chǎn)業(yè)、交通配套決定，居民購房集中在城市有效需求區(qū)域內(nèi)，當(dāng)城市產(chǎn)業(yè)人口基本成型，且交通情況、土地供給制度不變，則城市進(jìn)入二手房主導(dǎo)的市場，郊區(qū)的新房供應(yīng)不對應(yīng)有效需求。2）當(dāng)前新房成交面積大幅收縮，并非缺乏供應(yīng)，而是城市外圍區(qū)域存在較大面積未售庫存，一方面這類老庫存產(chǎn)品力難以和新供應(yīng)項目競爭，另一方面城市擴(kuò)張速度放緩，居民不再基于預(yù)期為外圍區(qū)域規(guī)劃埋單，外圍區(qū)域高庫存難去化是壓制新房成交起量的主要原因。3）以京滬為例，截至2025年1月上海新房庫存量約769萬方，其中外環(huán)外庫存約587萬方，占比76%；北京新房庫存量約1185萬方，其中五環(huán)外庫存約952萬方，占比80%。
2025年核心城市新房預(yù)計量縮價漲。1）隨著外圍區(qū)域及低能級城市銷售下滑，地方政府供地也傾向于城市核心區(qū)域以及過去儲備的優(yōu)質(zhì)地塊，主要滿足居民改善性住房需求，疊加2024年多數(shù)核心城市取消新房限價，回歸市場化定價，預(yù)計2025年新房新增供應(yīng)將更傾向于城市核心區(qū)改善項目，成交價格預(yù)計會結(jié)構(gòu)性上漲。2）但從2024年宅地成交情況來看，百城土地成交金額同比下滑21%，制約優(yōu)質(zhì)供給規(guī)模；且低能級城市、核心城市外圍區(qū)域庫存去化周期仍然較長，新房整體成交量難言樂觀。3）只有外圍區(qū)域新房成交大幅提升，才能推演新房成交量大上行，但在當(dāng)前城市擴(kuò)張速度放緩背景下較為困難。
二手房成交量大幅上行，反應(yīng)的是城市發(fā)展邊界逐步定型，居民需求大部分在城市有效范圍內(nèi)得到滿足。如果城市不再擴(kuò)張，理論上其新房成交量會很低，如京滬新房成交量約為二手房成交量的一半，房地產(chǎn)市場發(fā)展更成熟美國，新房成交量僅有二手房的10%左右。這并不意味著經(jīng)濟(jì)狀況不佳，而是城市在經(jīng)歷快速擴(kuò)張階段后，其總體存量住房自然能夠滿足居民的需求，盡管每年都有人遷入和遷出，但這種現(xiàn)象更多地體現(xiàn)在二手房的流轉(zhuǎn)上，即居民間換手。
二手房量高額成交量能否推演價格上漲，我們認(rèn)為仍然較為困難。1）我們曾在《房價見底：一種可能的邏輯》報告中提出，居民往往通過現(xiàn)金流角度去做購房決策，本質(zhì)是忽視首付的機(jī)會成本，而更關(guān)注房租與按揭貸款的匹配度。我們將購房后按揭貸款月供超過家庭月租金與月度公積金之和的部分稱為剛需家庭的額外支出，額外支出越小，剛需家庭購房后現(xiàn)金流壓力越小，若月供=月租金+月度公積金，即額外支出為0，此時居民購房決策較為順暢。我們測算京滬租金收益率2%約為平衡點，隨著房價調(diào)整，當(dāng)前部分城市核心區(qū)二手房租金收益率已經(jīng)達(dá)到這一水平，居民在當(dāng)前宏觀環(huán)境下交易出了二手房量價的均衡底。2）當(dāng)前是否會出現(xiàn)二手房交易量上漲——價格上漲——交易量進(jìn)一步上漲的傳導(dǎo)邏輯，我們認(rèn)為這種可能性較弱，過去這類情況的出現(xiàn)往往與居民較好的收入預(yù)期有關(guān)，在交易過程中，部分賣家先行提高掛牌價，而買家有能力、有意愿為更高的價格買單，最終隨著居民收入普漲，實現(xiàn)房價上漲的預(yù)期。但如果居民面臨收入不穩(wěn)定或有下行預(yù)期，同時二手房掛牌房源比較充足，居民會遵循二手房是否有性價比，考慮家庭現(xiàn)金流能否能承擔(dān)，這就導(dǎo)致我們看到2023年、2024年二手房成交放量，賣家試探更高價格時，買家購買力跟不上。
京滬杭當(dāng)前房地產(chǎn)市場表現(xiàn)差異較大，核心原因在于滬杭過去通過限地價、限房價措施，犧牲部分土地出讓金，確保新房能較為從容派發(fā)至居民手中，特定區(qū)域房企手里新房庫存量并不大。1）2020-2022年杭州、上海政府犧牲土地財政換取城市發(fā)展，壓制地價、房價，導(dǎo)致由市場定價的二手房與新房間存在“倒掛”，居民出于性價比邏輯偏好新房，最終新房庫存得以快速去化，房企未面臨特別明顯的降價壓力。以上海大虹橋為例，2021-2023年新房供應(yīng)套數(shù)約1.6萬套，整體認(rèn)購率都在200%以上，而目前大虹橋在售/儲備入市項目僅7個，新房未售庫存較低；杭州更是擁有全國幾乎最低的新房庫存去化周期，截至2025年1月，杭州新房庫存僅522萬方，庫存去化周期約6.6個月。2）而北京即使是中心城區(qū)，房企仍有大量庫存，豐臺區(qū)多項目網(wǎng)簽去化率位于較低水平。
近期核心城市地王是否預(yù)示房地產(chǎn)市場全面復(fù)蘇的先行指標(biāo)，我們認(rèn)為可能性不大。1）當(dāng)前杭州、上海、成都等城市高溢價率地王，主要原因為，過去政府供
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