>> 銀河證券-2月美國CPI數(shù)據(jù)：為什么弱于預(yù)期的CPI并未導(dǎo)致美債收益率回落？-250313
| 上傳日期： |
2025/3/13 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
張迪,于金潼 |
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●CPI同比增2.8%，核心3.1%,整體弱于預(yù)期，但市場并未打消關(guān)稅下通脹回升的優(yōu)慮:非季調(diào)同比增速從1月的3.0%回落至2月2.8%，低于市場2.9%的預(yù)期;剔除能源和食品的核心CPI同比回落至3.1%，同樣低于3.2%的預(yù)期。季調(diào)環(huán)比方面，CPI增速加快至0.22%，核心CPI環(huán)比加速至0.23%，均強(qiáng)于預(yù)期。1月通脹的環(huán)比數(shù)據(jù)由于禽流感導(dǎo)致肉食蛋品類漲價、年初重定價和殘余季節(jié)性而全面超過預(yù)期，也引發(fā)了再通脹擔(dān)憂; 2月CPI中主要分項(xiàng)環(huán)比均出現(xiàn)緩和，暫時表明在關(guān)稅壓力尚未明顯體現(xiàn)在商品項(xiàng)的情況之下，通脹在上半年仍可以順利降低至2.5%左右的低位。雖然2月CPI暫不支持“再通脹”或者“滯脹”敘事，但對于關(guān)稅、財政支出能否有效縮減、特朗普其他政策的不確定性所產(chǎn)生的擔(dān)優(yōu)均未消散。這也意味著即使通脹數(shù)據(jù)短期延續(xù)溫和下行,交易者的再通脹或滯脹擔(dān)憂也依然存在。
●食品和能源仍不是主要擔(dān)憂:食品方面，價格同比增速稍升至2.6%，季調(diào)環(huán)比從前值0.4%6降至0.2%，此前1月漲幅較高的家用食品環(huán)比從0.5%大幅放緩至0%，非家用食品環(huán)比加速至0.4%。家用食品中僅谷物和烘焙產(chǎn)品以及肉食蛋品類環(huán)比繼續(xù)上行。禽流感的影響仍在持續(xù)，雞蛋環(huán)比上漲10.4%，同比升58.8%;如果未來禽流感結(jié)束，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目可以進(jìn)一步帶動CPI下行0.1個百分點(diǎn)左右。能源方面，能源商品環(huán)比負(fù)增長0.9%，同比為-3.2% (前值-0.9%)，基本跟隨WTI原油價格回落。美國貿(mào)易戰(zhàn)影響需求、特朗普施壓生產(chǎn)國降低油價的背景下，歐佩克對國際原油價格的影響力有所弱化，而俄烏沖突緩和的概率也不利于能源商品價格上行。
●核心商品短期沒有反映關(guān)稅的影響，但未來比核心服務(wù)更值得警惕:核心商品的同比通縮依然維持0.1%，環(huán)比增幅從前值0.3%放緩至0.2%，尚未體現(xiàn)出關(guān)稅對商品價格的沖擊。2月帶動核心商品環(huán)比上行的主要是二手車、酒精飲料、煙草和相關(guān)制品以及上月通縮的服裝。不過市場擔(dān)憂的仍然是自2月肝始逐步落地的關(guān)稅以及各國對美國的反制可能進(jìn)--步推升商品價格。我們的估算顯示，如果美國的綜合關(guān)稅稅率在4月對等關(guān)稅實(shí)施后上升至15%左右的水平，那么對CPI的上限影響可能有0.9個百分點(diǎn)，雖然考慮時間差和油價回落等因素后，對CPI同比增速的抬升應(yīng)在0.5個百分點(diǎn)以內(nèi)。核心服務(wù)增速亦放緩，不含居住成本的服務(wù)同比增速降至3.82%(前值3.94%)，環(huán)比從0.52%放緩至0.36%。運(yùn)輸服務(wù)在機(jī)票的帶動下環(huán)比負(fù)增長0.8%,是2月核心服務(wù)價格增速放緩的主因，休閑服務(wù)環(huán)比增幅也有下行，教育和通信服務(wù)以及其他服務(wù)保持穩(wěn)定，僅醫(yī)療護(hù)理服務(wù)環(huán)比有所加速。值得警惕的回升壓力依然來自于特朗普潛在的移民限制和驅(qū)逐政策，但短期來看，關(guān)稅加征似乎是特朗普政府的工作重點(diǎn)，這意味著核心商品項(xiàng)目的壓力比服務(wù)更值得警惕。
●CPI弱于預(yù)期，美債收益率為何沒有回落？ (1) 2月商品項(xiàng)目并沒有體現(xiàn)出關(guān)稅的影響，不確定性仍在。(2)對于美聯(lián)儲更在意的PCE通脹來說，波動較高的運(yùn)輸服務(wù)價格選取于PPI,也即需要本月晚于CPI公布的PPI數(shù)據(jù)確認(rèn)運(yùn)輸價格增速是否回落。服務(wù)價格回落的不確定性和商品未來的通脹風(fēng)險意味著2月CPI數(shù)據(jù)沒有打消市場對于未來通脹回升風(fēng)險的擔(dān)憂。CME的數(shù)據(jù)顯示聯(lián)邦基金利率期貨交易者維持年內(nèi)降息3次的判斷，預(yù)計(jì)降息在6月、9月、12月出現(xiàn)。10年期美債收益率出現(xiàn)下行后反彈，最終升2.67BP至4.307%; 2年期美債收益率升至3.985%;美元指數(shù)亦最終小幅回升至107.5872。鑒于通脹數(shù)據(jù)并沒有加劇美聯(lián)儲不降息的擔(dān)憂，此前大跌的納指和標(biāo)普500指數(shù)均有反彈。從經(jīng)濟(jì)節(jié)奏考慮，上半年表現(xiàn)仍可能好于下半年，但市場已經(jīng)開始交易美國經(jīng)濟(jì)在關(guān)稅等政策沖擊下顯著放緩的風(fēng)險，而這種風(fēng)險的徹底釋放可能要等到4月對等關(guān)稅落地后。對于美股來說，在實(shí)際衰退風(fēng)險目前仍不高的情況下，當(dāng)前的下跌可能會在關(guān)稅預(yù)期穩(wěn)定后修復(fù),但也取決于特朗普在財政和移民方面的政策變化。對于長端美債收益率來說，目前的位置較為糾結(jié)，但下行的空間也有限:(1)降息預(yù)期短期難以大幅提升;(2)對于關(guān)稅引發(fā)再通脹的憂慮短期難以證偽; (3)原油價格與之的相關(guān)性也顯示10年期美債收益率暫不具備低于4.0%的基礎(chǔ)。我們繼續(xù)維持美聯(lián)儲自年中開始有望降息3次的判斷。
風(fēng)險提示.
1.財政支出縮減導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險
2.美國關(guān)稅和移民驅(qū)逐政策超預(yù)期的風(fēng)險
3.美國銀行系統(tǒng)意外出現(xiàn)流動性問題的風(fēng)險
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