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事件：
　　公司發(fā)布2024年報(bào)，2024年?duì)I業(yè)收入為30.3億元，同比增長5.4%，歸母凈利潤為19.6億元，同比增長5.3%。4Q2024的營業(yè)收入為6.5億元，同比下滑7.0%，歸母凈利潤為3.7億元，同比下滑15.5%。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利38元。
　　點(diǎn)評：
　　行業(yè)承壓之下，依然保持穩(wěn)健增長：分產(chǎn)品看，2024年公司溶液類產(chǎn)品/凝膠類產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營收17.4/12.2億元，分別同比+4.4%/+5.0%；溶液類產(chǎn)品/凝膠類產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)銷量634.6/89.4萬支，分別同比+23.4%/-11.2%。溶液類產(chǎn)品的均價(jià)下滑，我們分析主要是受嗨體產(chǎn)品出貨結(jié)構(gòu)變化所致，2.5ml產(chǎn)品的占比提升，拉低了整體產(chǎn)品的出貨均價(jià)。凝膠類產(chǎn)品出貨均價(jià)上行，主要受“濡白+如生”產(chǎn)品占比提升所致。
　　凝膠類毛利率有所提升，研發(fā)投入力度加大：2024年，公司毛利率同比-0.5pcts至94.6%，歸母凈利率同比-0.1pcts至64.7%。4Q2024，公司毛利率為94.0%，同比-0.4pcts；歸母凈利率為57.2%，同比-5.7pcts。分產(chǎn)品看，2024年溶液類產(chǎn)品/凝膠類產(chǎn)品毛利率分別為93.8%/98.0%，分別同比-0.7pcts/+0.5pcts。凝膠類產(chǎn)品毛利率提升因高毛利的“濡白天使”、“如生天使”占比增加所致。
　　2024年公司期間費(fèi)用率同比+1.3pcts至22.2%。分項(xiàng)目看，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.1%/4.1%/10.0%/-1.0%，分別同比+0.1/-1.0/+1.3/+0.9pcts。公司的期間費(fèi)用率上行，主要原因是加大了研發(fā)投入，2024年公司完成專利申請57件，與國內(nèi)各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)開展橫向課題研究項(xiàng)目21項(xiàng)，研發(fā)費(fèi)用率明顯提升。在行業(yè)內(nèi)卷較為激烈的背景下，公司依然保持住了銷售費(fèi)用率的穩(wěn)定。
　　內(nèi)生+外延雙輪驅(qū)動，產(chǎn)品體系不斷豐富：2024年10月，公司用于頦部后縮的醫(yī)用含聚乙烯醇凝膠微球的修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠獲得Ⅲ類醫(yī)療器械注冊證，新品預(yù)計(jì)今年上市，將進(jìn)一步豐富公司凝膠類產(chǎn)品線；重組透明質(zhì)酸酶、司美格魯肽注射液、去氧膽酸注射液獲得國家藥監(jiān)局臨床試驗(yàn)批件；米諾地爾搽劑、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素的上市許可申請獲得受理，進(jìn)入審評階段。
　　此外，2025年3月公司擬收購AestheFill源頭公司韓國REGENBiotech, Inc.，收購?fù)瓿珊髮⒂欣谠鰪?qiáng)公司在全球再生賽道的競爭優(yōu)勢，打開該賽道的業(yè)務(wù)體量，與此同時(shí)亦強(qiáng)化了愛美客拓展海外市場的能力。
　　并購+海外拓展帶來新增長點(diǎn)，維持“買入”評級：考慮到醫(yī)美消費(fèi)需求低于預(yù)期，市場競爭程度超預(yù)期，我們下調(diào)公司2025-2026年?duì)I收和歸母凈利潤預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2026年?duì)I收為32.13/38.37億元（下調(diào)幅度為15%/17%），預(yù)計(jì)2025-2026年歸母凈利潤為20.62/24.48億元（下調(diào)幅度為15%/15%），新增2027年?duì)I收和歸母凈利潤預(yù)測為44.25億元和28.14億元，對應(yīng)EPS分別是6.81、8.09、9.30元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別是29、24、21倍。公司為醫(yī)美龍頭企業(yè)，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，在研管線眾多，并通過并購和出海等方式不斷延展業(yè)務(wù)，長期增長可期。我們認(rèn)為公司目前的估值水平已經(jīng)反映了行業(yè)競爭加劇的預(yù)期，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，新品商業(yè)推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。