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 2024全年收入快速攀升，產(chǎn)品、IP及渠道賦能拉動(dòng)成長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司公告2024年收入22.4億元（同比+155.6%，下同），歸母凈利潤(rùn)-4.0億元，經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)5.85億元（yoy+702.1%），對(duì)應(yīng)經(jīng)調(diào)整凈利率26.1%（+17.8pct）。綜合來(lái)看我們認(rèn)為潮玩行業(yè)仍然處于高景氣度時(shí)期，公司通過(guò)好而不貴的產(chǎn)品體系覆蓋全年齡段人群，不斷豐富的IP矩陣逐步穩(wěn)固護(hù)城河，進(jìn)一步搶占市場(chǎng)提高市場(chǎng)占有率，我們上調(diào)2025-2026年并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027公司歸母凈利潤(rùn)為10.3/15.2/19.9億元（2025-2026年原值為8.4/11.8億元），對(duì)應(yīng)EPS4.1/6.1/8.0元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE26.1/17.7/13.5倍?？春霉驹趪?guó)內(nèi)線下渠道下沉擴(kuò)張及海外業(yè)務(wù)拓展下收入利潤(rùn)延續(xù)高增，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　收入拆分：線下及海外渠道高增，核心IP依賴(lài)程度降低
　　分品類(lèi)來(lái)看，2024年公司角色拼搭類(lèi)產(chǎn)品收入22.0億元（+186.2%），積木玩具收入0.4億元（-62.9%），角色拼搭類(lèi)玩具收入增長(zhǎng)主系公司自有及授權(quán)IP矩陣成功實(shí)現(xiàn)商業(yè)化以及銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)的迅速擴(kuò)大。分IP來(lái)看，2024年公司奧特曼/變形金剛/英雄無(wú)限/假面騎士分別收入11.0/4.5/3.1/1.7億元，奧特曼收入占比降至48.9%，對(duì)核心IP依賴(lài)程度進(jìn)一步降低；變形金剛在2024年11月推出9.9元星辰版盲盒，重點(diǎn)布局下沉市場(chǎng)。分渠道來(lái)看，2024年公司線下銷(xiāo)售收入20.8億元（+171.1%），其中海外收入0.6億元（+518.2%），海外收入高增主系2024H2公司奧特曼、變形金剛授權(quán)范圍擴(kuò)張至海外帶動(dòng)出貨提升；線上銷(xiāo)售收入1.6億元（+46.5%）。展望未來(lái)發(fā)展，我們看好公司在產(chǎn)品體系覆蓋全年齡段人群，IP矩陣逐漸豐富、國(guó)內(nèi)下沉市場(chǎng)及海外渠道快速擴(kuò)張下，收入延續(xù)高增。
　　盈利能力：規(guī)模效應(yīng)下毛利率顯著提升、銷(xiāo)售及研發(fā)費(fèi)用率下行
　　毛利率端，2024年公司毛利率為52.6%（+5.3pct），毛利率提升主系角色拼搭類(lèi)玩具銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)下規(guī)模效應(yīng)有效攤薄生產(chǎn)成本。費(fèi)用端，公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.6%/20.8%/8.6%/7.6%，同比-9.0/+15.1/-2.2/-0.5pct，管理費(fèi)用率大幅提升主系2024年4月計(jì)提股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用3.6億元及2024年公司上市產(chǎn)生費(fèi)用0.3億元；綜合影響下，2024年公司期間費(fèi)用率為49.6%（+3.5pct）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：奧特曼IP熱度下降風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、IP版權(quán)續(xù)簽風(fēng)險(xiǎn)。