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新奧股份發(fā)布年報(bào)與私有化方案：2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1,359億元（yoy-5.5%），核心利潤(rùn)51.43億元（yoy-19.4%），核心利潤(rùn)低于華泰預(yù)測(cè)（55.59億元），主要是基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)和工程施工安裝利潤(rùn)貢獻(xiàn)不及預(yù)期；公司擬以現(xiàn)金+換股方式私有化新奧能源，我們認(rèn)為此次重組意味著新奧正在加速天然氣產(chǎn)業(yè)鏈整合，公司中長(zhǎng)期價(jià)值有望得到釋放。公司持續(xù)兌現(xiàn)分紅承諾，2024年DPS 1.03元，當(dāng)前股息率5.2%。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　平臺(tái)交易氣：中長(zhǎng)期資源池?cái)U(kuò)容，預(yù)計(jì)25-26年核心利潤(rùn)觸底反彈
　　 2024年平臺(tái)交易氣量55.7億方（yoy+10.3%），略高于華泰預(yù)測(cè)，其中Q4氣量yoy+9.2%、國(guó)外增速好于國(guó)內(nèi)。公司自主資源快速擴(kuò)大，2024年達(dá)到90.2億方（yoy+45%），占公司總銷售氣量的比例達(dá)到23%（yoy+7pp），其中國(guó)際現(xiàn)貨/國(guó)際長(zhǎng)協(xié)/中石油長(zhǎng)協(xié)保持均勢(shì)。國(guó)內(nèi)與國(guó)際市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)，資源價(jià)值優(yōu)化；考慮價(jià)差逐步見(jiàn)底，我們預(yù)計(jì)2025-26年平臺(tái)交易氣核心利潤(rùn)有望先降后升、yoy-9%/+8%。
　　舟山接收站：聯(lián)動(dòng)交付能力強(qiáng)化，預(yù)計(jì)25-26年核心利潤(rùn)延續(xù)高增長(zhǎng)
　　 2024年舟山接收站接卸量241萬(wàn)噸（yoy+53.4%），產(chǎn)能利用率上升至32%；其中外部客戶接卸量84萬(wàn)噸（占比35%），支點(diǎn)作用顯現(xiàn)。舟山接收站三期項(xiàng)目有望于2025年下半年投產(chǎn)，年周轉(zhuǎn)能力有望從750萬(wàn)噸提升至1,000萬(wàn)噸，儲(chǔ)氣能力有望從5億方提升至10億方以上。我們預(yù)計(jì)2025-26年新奧舟山核心利潤(rùn)yoy+25%/+16%。
　　新奧能源：私有化加速資源整合，降本增效可期
　　若私有化落地，我們預(yù)計(jì)將強(qiáng)化資源-設(shè)施-管理協(xié)同，釋放國(guó)際國(guó)內(nèi)資源池整合紅利：1）資源池打通，新奧股份LNG資源對(duì)接新奧能源龐大消納能力（2024年零售氣量262億方）；2）設(shè)施共享，舟山接收站向新奧能源開(kāi)放罐容租賃優(yōu)先權(quán)，提升城燃項(xiàng)目應(yīng)急調(diào)峰水平；3）管理提效，銷售與管理費(fèi)用率有望壓縮，受現(xiàn)金對(duì)價(jià)借款影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用率或短期上升。
　　下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，小幅下調(diào)目標(biāo)價(jià)至23.66元
　　我們將公司25-26年核心利潤(rùn)下調(diào)14%/14%至52/57億元，并預(yù)計(jì)27年核心利潤(rùn)為63億元（三年預(yù)測(cè)期CAGR為7%），對(duì)應(yīng)EPS為1.69/1.85/2.02元。下調(diào)主要考慮到平臺(tái)交易氣價(jià)差收窄、新奧能源盈利預(yù)測(cè)下調(diào)。Wind一致預(yù)期下可比公司25年P(guān)E均值12x，產(chǎn)業(yè)鏈整合有望釋放長(zhǎng)期價(jià)值，給予公司25年14xPE，目標(biāo)價(jià)23.66元（前值25.20元基于12x 25EPE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：天然氣需求不及預(yù)期；私有化進(jìn)度不確定