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中國(guó)建材發(fā)布24年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入1813.01億元，同比-13.8%，歸母凈利23.9億元，同比-38.2%；4Q24單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額470.67億元，同比-7.05%，環(huán)比-7.3%。全年收入承壓主因水泥板塊受行業(yè)供需失衡擾動(dòng)，但新材料及工程技術(shù)服務(wù)板塊增長(zhǎng)勢(shì)頭不減，維持“買入”。
　　基礎(chǔ)建材分部水泥量?jī)r(jià)承壓，但2H24盈利出現(xiàn)修復(fù)趨勢(shì)
　　公司24全年水泥熟料銷量2.45億噸，同比-20.7%，主因公司繼續(xù)在錯(cuò)峰生產(chǎn)執(zhí)行上引領(lǐng)行業(yè)，疊加合并口徑縮小；全年水泥熟料綜合均價(jià)為250.6元/噸，同比-7.7%，但24年5月以來行業(yè)積極復(fù)價(jià)，帶動(dòng)水泥價(jià)格修復(fù)，我們測(cè)算4Q24公司水泥噸毛利為46元/噸，環(huán)比+8.0%/同比+48.8%。25年以來，行業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)、穩(wěn)價(jià)保利共識(shí)延續(xù)，我們測(cè)算1Q25全國(guó)水泥均價(jià)環(huán)比-4.2%/同比+10.1%，疊加水泥超產(chǎn)治理、納入碳交易市場(chǎng)、產(chǎn)能置換等供給側(cè)政策持續(xù)出臺(tái)，我們預(yù)計(jì)25年水泥價(jià)格或維持向好態(tài)勢(shì)。
　　新材料板塊產(chǎn)品價(jià)減量增，隨復(fù)價(jià)深入25年盈利能力有望改善
　　24全年新材料板塊玻纖/風(fēng)電葉片/鋰電隔膜/碳纖維銷量分別同比+15.4%+10.9%/+9.4%/-9.4%，均價(jià)同比-11.2%/-18.7%/-42.9%/-24%；石膏板/防水材料/涂料銷量分別-0.05%/+26.0%/+605.1%，價(jià)格分別同比-4.4%/-5.4%/-39.3%，新材料分部產(chǎn)品多有價(jià)減量增。全年綜合毛利率21.7%，同比-3.2pct。玻纖紗價(jià)格2Q24起漸進(jìn)式恢復(fù)，24年9月底主要石膏板品牌也相繼推漲價(jià)格，截至25年3月整體復(fù)價(jià)效果穩(wěn)固較好，隨著主要產(chǎn)品復(fù)價(jià)的深入，我們預(yù)計(jì)25年新材料業(yè)務(wù)盈利改善有望進(jìn)一步延續(xù)。
　　工程板塊整體表現(xiàn)穩(wěn)定，裝備出海對(duì)沖境內(nèi)需求壓力
　　24全年工程和技術(shù)服務(wù)板塊的核心子公司中材國(guó)際營(yíng)收461億元，同比+0.7%；歸母凈利29.8億元，同比+2.3%，全年新簽訂單634億，同比+3%，其中工程/裝備/運(yùn)維服務(wù)新簽業(yè)務(wù)訂單同比-5%/-3%/+27%，境內(nèi)/境外訂單同比-4%/+9%，境外裝備訂單占比已達(dá)44%，裝備出海對(duì)沖境內(nèi)需求壓力，運(yùn)維服務(wù)訂單景氣增長(zhǎng)有望提升板塊利潤(rùn)率和持續(xù)性，優(yōu)化板塊盈利質(zhì)量。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到25年集團(tuán)下多板塊復(fù)價(jià)進(jìn)行時(shí)，盈利修復(fù)的同時(shí)對(duì)公司綜合管控能力要求增強(qiáng)，我們上調(diào)25年期間費(fèi)用假設(shè)，調(diào)整公司2025-2026年EPS+6.7%/+13%至0.55/0.68元，并引入2027年預(yù)測(cè)為0.80元，目標(biāo)價(jià)上調(diào)18%至4.79港元（港幣兌人民幣0.92），基于8x 25年P(guān)/E，較08年以來均值（8.9x）折讓10%，以反映水泥需求中長(zhǎng)期下行預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)的速度慢于預(yù)期，錯(cuò)峰生產(chǎn)的執(zhí)行弱于預(yù)期。