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豫園股份發(fā)布年報(bào)并召開(kāi)業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收469.2億元（yoy-19.3%），歸母凈利1.3億元（yoy-93.8%），基本符合業(yè)績(jī)預(yù)告。Q4營(yíng)收108.2億元（yoy-41.8%），歸母凈虧損10.3億元。短期內(nèi)公司受到金價(jià)高企、消費(fèi)情緒謹(jǐn)慎、地產(chǎn)項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)周期多重?cái)_動(dòng)。展望后續(xù)，我們認(rèn)為公司通過(guò)梳理業(yè)務(wù)矩陣、聚焦主業(yè)，將穩(wěn)步提升消費(fèi)產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，同時(shí)文化及品牌出海，有望加快餐飲、珠寶等業(yè)務(wù)企穩(wěn)修復(fù)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　營(yíng)收端受金價(jià)上漲及地產(chǎn)景氣度擾動(dòng)，靜待下游需求穩(wěn)步回暖
　　24年珠寶時(shí)尚板塊營(yíng)收同比-18.4%至299.8億元，主要受金價(jià)持續(xù)上漲影響，公司加強(qiáng)發(fā)展設(shè)計(jì)驅(qū)動(dòng)的高毛利產(chǎn)品，古韻金系列銷售達(dá)74.5億元，2.0版本采取按件賣(mài)模式，推動(dòng)板塊經(jīng)營(yíng)向零售運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型。商業(yè)綜合與物業(yè)綜合服務(wù)收入同比+1.9%至19.9億元。物業(yè)開(kāi)發(fā)與銷售收入同比-26.0%至100.4億元，主要受地產(chǎn)項(xiàng)目景氣度影響。展望后續(xù)，1-2月金銀珠寶社零同增5.4%，增速環(huán)比轉(zhuǎn)正，金價(jià)穩(wěn)步回升環(huán)境下，消費(fèi)需求有望穩(wěn)步釋放。
　　業(yè)務(wù)矩陣轉(zhuǎn)型期，盈利能力短期陣痛，產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)毛利率有所提升
　　24年毛利率同降0.5pct至13.6%，主要受物業(yè)開(kāi)發(fā)與銷售影響，板塊毛利率同降7.4pct至3.9%；但產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)毛利率同增0.6pct至12.2%，我們預(yù)計(jì)主因珠寶時(shí)尚產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。此外，資產(chǎn)減值損失9.5億元（去年同期3.8億元），我們預(yù)計(jì)主因梳理地產(chǎn)板塊的短期陣痛，符合業(yè)務(wù)矩陣轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略。綜合影響下，歸母凈利率同降3.2pct至0.3%。
　　消費(fèi)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)提質(zhì)增效，文化+品牌出?；蛲貙挸砷L(zhǎng)空間
　　公司繼續(xù)聚焦大消費(fèi)產(chǎn)業(yè)，深化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，2024年消費(fèi)產(chǎn)業(yè)收入占比提升至73%，珠寶時(shí)尚板塊通過(guò)“產(chǎn)品設(shè)計(jì)驅(qū)動(dòng)+渠道精益化”推動(dòng)商業(yè)模式升級(jí)；文化飲食板塊依托老字號(hào)IP創(chuàng)新及全球化布局，松鶴樓、南翔饅頭等品牌加速海外拓展。同時(shí)，公司以"東方生活美學(xué)"為戰(zhàn)略內(nèi)核，通過(guò)豫園燈會(huì)出海、跨國(guó)文化聯(lián)動(dòng)等創(chuàng)新形式打造文化出海平臺(tái)，或帶動(dòng)珠寶、餐飲、表業(yè)等產(chǎn)業(yè)協(xié)同出海，澳門(mén)及東南亞市場(chǎng)等地布局值得關(guān)注。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到金價(jià)維持高位對(duì)需求的影響及公司商業(yè)地產(chǎn)布局收縮，我們調(diào)整預(yù)測(cè)2025-26年歸母凈利潤(rùn)-42%/-36%至17.1/21.4億元，引入27年歸母凈利潤(rùn)24.9億元。參考可比公司一致預(yù)期2025年16xPE（前值11x），考慮到當(dāng)前板塊景氣度較高，可比公司整體PE水平上修，給予2025年15xPE（前值9x），上調(diào)目標(biāo)價(jià)11%至6.60元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)政策落地不達(dá)預(yù)期、居民消費(fèi)信心恢復(fù)緩慢、金價(jià)波動(dòng)。