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公司公布2024年年報(bào)：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.95億元，同比+24.8%（同比增速均為調(diào)整后可比口徑）；歸母凈利潤(rùn)16.44億元，同比+40.3%，主要系2024年資產(chǎn)注入常樂公司貢獻(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.15億元。公司存量資產(chǎn)2024年歸母凈利潤(rùn)為5.29億元，低于我們預(yù)期的6.86億元，主要系風(fēng)況及光照條件同比偏弱導(dǎo)致風(fēng)電和光伏發(fā)電量不及預(yù)期。2024年公司擬以截至2024年底總股本32.44億股為基數(shù)，分紅0.18元/股，分紅比例為35.51%，同比增長(zhǎng)1.72pp。常樂電廠盈利優(yōu)異，看好公司火水風(fēng)光一體化發(fā)展，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　2024年水電凈利潤(rùn)同比+75%，風(fēng)光凈利潤(rùn)因自然資源偏差同比-31%
　　得益于來(lái)水修復(fù)，2024年公司水電上網(wǎng)電量同比+8.6%至62億千瓦時(shí)；公司水電電量大多數(shù)采用批復(fù)電價(jià)上網(wǎng)，因此2024年公司水電上網(wǎng)電價(jià)同比-2.6%至0.269元/千瓦時(shí)（含稅）主要系相對(duì)低電價(jià)水電站上網(wǎng)電量權(quán)重增加；水電發(fā)電邊際成本低，因此2024年公司水電凈利潤(rùn)同比+75%至約3.41億元。2024年由于風(fēng)況及光照條件同比偏弱，公司風(fēng)電/光伏利用小時(shí)數(shù)同比下降21.7%/18.4%至1527/1408小時(shí)，得益于分時(shí)電價(jià)政策，公司風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)同比+4.1%至0.52元/千瓦時(shí)（含稅）；2024年公司風(fēng)光凈利潤(rùn)同比-31%至2.9億元。
　　優(yōu)質(zhì)火電資產(chǎn)注入完成，2024年常樂公司度電凈利潤(rùn)同比+1.4分
　　截至2024年底，常樂公司注入已完成。常樂一期400萬(wàn)千瓦煤電機(jī)組2024年上網(wǎng)電量同比+44.1%至195億千瓦時(shí)，主要系2023年為非完整投產(chǎn)年度；2024年上網(wǎng)電價(jià)（含稅）同比-0.9分至0.352元/千瓦時(shí)，但由于煤價(jià)下行，常樂一期單位燃料成本同比-2.3分至0.153元/千瓦時(shí)，2024年煤電度電凈利潤(rùn)同比+1.4分至8.7分，盈利能力比肩煤電一體化電廠。常樂二期將于2025年年底投產(chǎn)，省內(nèi)消納、就近調(diào)峰，投產(chǎn)后有望進(jìn)一步增厚公司利潤(rùn)。
　　目標(biāo)價(jià)8.37元，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　考慮常樂公司并表，公司新增火電板塊，我們預(yù)計(jì)公司火電2025/2026年歸母凈利潤(rùn)12.81/15.3億元，因此調(diào)整公司2025-2026年歸母凈利潤(rùn)至18.99/23.94億元（前值：7.12/7.67億元），引入2027年歸母凈利潤(rùn)25.04億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.59/0.74/0.77，參考可比公司2025EPE的Wind一致預(yù)期為14.3x，給予公司14.3x 2025EPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8.37元（前值6.85元基于16x 2024EPE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來(lái)水不及預(yù)期，電價(jià)不及預(yù)期，特高壓建設(shè)不及預(yù)期，煤價(jià)超預(yù)期。