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（1）宏觀方面，市場博弈關(guān)稅預(yù)期變化
　　據(jù)彭博社援引知情人士透露，美國可能會在幾周內(nèi)對進口銅征收關(guān)稅，要比作出決定的最后期限早幾個月，若進口關(guān)稅提前落地，現(xiàn)有貿(mào)易商可能無法從現(xiàn)有價差中獲利，前期LME銅多單或因恐慌而平倉，警惕前期關(guān)稅溢價驅(qū)動反轉(zhuǎn)。持續(xù)關(guān)注銅進口關(guān)稅預(yù)期變化：若關(guān)稅預(yù)期落地，COMEX銅將對LME銅形成相對穩(wěn)定溢價，理論溢價上限即為美國對銅進口加征關(guān)稅稅率；若關(guān)稅預(yù)期落空，COMEX銅價需向下靠近LME銅價修復(fù)一定溢價空間。無論關(guān)稅是落地還是落空，銅價均需回歸基本面定價，在跨市套利需求減弱的情況下，投機多頭或?qū)@利了結(jié)，空頭回補，銅價短期或存在調(diào)整壓力。
　　2025年3月19日，美聯(lián)儲召開議息會議：①暫停降息但放緩縮表，維持聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)4.25%-4.50%不變，4月1日起放緩縮表步伐，減持美國國債速度由250億美元/月降至50億美元/月，減持MBS速度維持在350億美元/月不變；②下調(diào)今年經(jīng)濟預(yù)期、上調(diào)通脹預(yù)期，略微上調(diào)今年失業(yè)率預(yù)期。美聯(lián)儲表示，美國經(jīng)濟前景不確定性有所上升，通脹下行節(jié)奏放緩，對未來降息路徑保持謹慎。但4月1日開始放緩縮表這一動作成為會議的超預(yù)期內(nèi)容，被市場解讀為寬松信號。整體來看，美聯(lián)儲政策立場維持中性，后續(xù)降息空間的打開仍需看到經(jīng)濟衰退風(fēng)險加劇、就業(yè)市場惡化或通脹快速回落。
　?。?）供給方面，礦冶平衡短期難改善，冶煉端季節(jié)性檢修
　　銅礦方面，截至2025年3月14日，現(xiàn)貨TC報-24.32美元/干噸，創(chuàng)歷史新低，據(jù)My steel，市場逐步進入季節(jié)性檢修高峰期，部分銅冶煉廠陸續(xù)開始進入檢修狀態(tài)，短期礦冶平衡難改善；精銅方面，2月SMM中國電解銅產(chǎn)量105.82萬噸，環(huán)比增加4.38%，同比增長11.25%；據(jù)SMM，預(yù)計3月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量環(huán)比將增加4.20萬噸，升幅為3.97%，預(yù)計4月產(chǎn)量將出現(xiàn)下降，主要是因為冶煉廠檢修增加和虧損幅度較大部分冶煉廠將降低產(chǎn)能利用率；境外銅價強勢，精銅反套空間打開，電解銅進口窗口急速惡化，預(yù)計后續(xù)電解銅出口迎來增長；廢銅方面，1-2月作為原料補充明顯，廢銅流向冶煉端比例增長。
　　（3）庫存方面，銅價高位下游需求受抑制，周國內(nèi)社會庫存去庫節(jié)奏放緩
　　本周LME周度平均庫存21.62萬噸，周環(huán)比下降3.69%；本周COMEX周度平均庫存9.36萬噸，周環(huán)比上漲0.38%；截至3月27日，SMM全國主流地區(qū)銅庫存33.45萬噸，周環(huán)比-1.19萬噸；LME銅去庫，COMEX銅小幅累庫，對應(yīng)近期COMEXLME價差再度走擴；受銅價連日大幅沖高影響，下游需求受抑制，周國內(nèi)社會庫存去庫節(jié)奏放緩，入庫減少為主要原因；全球顯性庫存持續(xù)去庫。
　　（4）微觀需求方面，高銅價抑制需求釋放，銅桿開工率、現(xiàn)貨升貼水走弱
　　高銅價抑制需求釋放，銅桿周度開工率下滑至64.06%；SMM電解銅升貼水走弱，但仍高于2024年同期；總體來看，臨近季度末下游補貨欲低，持貨商只能降價出貨，現(xiàn)貨整體交投不佳；終端方面，電網(wǎng)托底全年需求，4月家電排產(chǎn)品類分化，空調(diào)排產(chǎn)增長但漲幅放緩，冰箱排產(chǎn)較去年實績下降，系庫存周轉(zhuǎn)壓力及去年高基數(shù)原因。
　　總結(jié)：宏觀方面，關(guān)稅預(yù)期反復(fù)對銅價形成擾動，年初以來美銅進口關(guān)稅價差預(yù)期為銅價交易主線，目前關(guān)稅博弈性較強，警惕關(guān)稅預(yù)期變化；美聯(lián)儲對未來降息路徑保持謹慎，但超預(yù)期放緩縮表節(jié)奏為流動性寬松提供支撐；市場擔(dān)憂的海外衰退風(fēng)險計價于遠端，銅現(xiàn)貨及近月合約仍偏強?；久娣矫妫?月以來銅礦現(xiàn)貨TC持續(xù)下行，國內(nèi)再生銅原料供應(yīng)趨于緊張，供應(yīng)端銅礦及廢銅原料均趨緊，對價格形成支撐；銅價走強后抑制下游需求釋放，下游采購情緒不佳，現(xiàn)貨貿(mào)易冷清，銅桿開工率及基差均走弱，社庫去化放緩。
　　季度展望：2季度銅價核心關(guān)注如下驅(qū)動：①目前銅價走勢方向的核心變量為美銅進口關(guān)稅預(yù)期，若4月初關(guān)稅預(yù)期落地，銅價將回歸基本面定價，投機多頭或?qū)@利了結(jié)，空頭回補，短期或存在一定調(diào)整壓力；若關(guān)稅預(yù)期持續(xù)存在，基于跨市價差套利的驅(qū)動仍將為銅價提供支撐。②海外宏觀指引，美國經(jīng)濟前景不確定性有所上升，若持續(xù)惡化亦將限制銅價上行空間；從基本面來看，銅礦及廢銅供應(yīng)端偏緊格局不變，基差、去庫態(tài)勢均較2024年同期相比略強，在宏觀層面無重大風(fēng)險擾動的情況下，銅價具備較強的支撐，可逢低布局。