>> 國投證券-春風動力(603129)電動兩輪走向高端化，極核進入成長新階段-250331
| 上傳日期： |
2025/4/1 |
大小： |
3263KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
國投證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐慧雄 |
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以舊換新帶動兩輪車行業(yè)高增長，更新需求打開長期空間
電動兩輪車行業(yè)總量受政策影響較大。2025年行業(yè)總量有望恢復高速增長：1）新國標略微提升電自生產(chǎn)成本，但電自具備剛需屬性，價格上升對需求影響較??；2）以舊換新補貼金額主要集中在500元左右，優(yōu)惠力度大、對銷量提振效果明顯，并且2025年進一步加大了補貼力度、擴大了補貼范圍。展望未來，國內(nèi)電動兩輪車總量有望實現(xiàn)穩(wěn)健增長：1）C端需求隨保有量增長而增長，2024年底國內(nèi)電動兩輪車保有量在4億左右，以5~7年的使用壽命計算，每年的更新需求已達5~6千萬臺，疊加新增需求，實際潛在需求空間更大；2）B端即時配送、共享電單車等需求隨零售業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、出行需求增長而高速增長。我們預計2028年國內(nèi)電動兩輪車銷量有望達6281萬輛，2023年至2028年期間CAGR約為2.7%。
電動兩輪車行業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，高端市場空間廣闊
過去電動兩輪車產(chǎn)品痛點多：續(xù)航不夠長、充電慢、智能化程度低等。電機、電池、物聯(lián)網(wǎng)等技術的發(fā)展為行業(yè)高端化提供條件，各大廠商加大對車架、四電系統(tǒng)、智能化等技術的研發(fā)。小牛與九號將互聯(lián)網(wǎng)思維帶入電動兩輪車行業(yè)，精準錨定年輕用戶需求、深耕線上渠道，以極致的產(chǎn)品力成功驗證高端需求。各大廠商近年來陸續(xù)推出中高端產(chǎn)品，用戶對這些產(chǎn)品的接受度也在不斷提升，雅迪高端冠能系列第一年銷量突破100萬臺，三年實現(xiàn)銷量1500萬臺。我們利用乘用車行業(yè)的高端化來測算電動兩輪車高端市場的潛在空間，我們估算2023年出廠價3500元以上的產(chǎn)品占比約為5%，2028年有望提升至10~15%，對應銷量約為628~942萬輛，2023年至2028年期間CAGR約為18~28%。
行業(yè)集中度有望持續(xù)提升，高端市場百花齊放
電動兩輪車行業(yè)早期競爭壁壘主要在于渠道，2019年新國標落地后，頭部品牌積極拓展渠道與產(chǎn)能，行業(yè)集中度持續(xù)提升。目前電動兩輪車行業(yè)的競爭格局為雅迪、愛瑪、臺鈴三足鼎立，CR3為62.6%，相比2019年提升25 pct。我們認為未來行業(yè)格局有望呈現(xiàn)兩種趨勢：1）行業(yè)集中度進一步提升，雅愛臺等頭部企業(yè)擁有更強的渠道、品牌積累以及規(guī)模效應，在競爭中更有優(yōu)勢，新國標對企業(yè)生產(chǎn)能力提出了更高要求、疊加白名單的篩選，有望加速頭部集中。2）高端市場百花齊放：雅愛臺等傳統(tǒng)廠商擁有龐大的用戶基礎與渠道、品牌積累，小牛、九號的智能化標簽深入人心并且深耕線上渠道，極核以摩托車級的駕控體驗為核心標簽，這些廠商均有望在高端市場占據(jù)一席之地。
公司兩輪造車積累深厚，擁有強大的研發(fā)、產(chǎn)品和營銷能力
春風是國內(nèi)中大排摩托車龍頭，在兩輪車的研發(fā)設計、產(chǎn)品定義、生產(chǎn)制造等領域積累深厚，擁有強大的產(chǎn)品打磨能力，過往推出的新產(chǎn)品勝率很高。2020年公司洞察到電動化與智能化帶來的歷史性機遇，發(fā)布新能源品牌極核。極核定位高端市場，以高端電摩入局，兩年便成長為高端電摩賽道品類第一，并于2024年加速完善產(chǎn)品矩陣。極核具備強大的研發(fā)、產(chǎn)品和營銷能力：1）可實現(xiàn)三電系統(tǒng)的正向開發(fā)，以及智能互聯(lián)、全屏導航等智能化功能；2）將摩托車級生產(chǎn)工藝以及驗證體系帶入電動兩輪車行業(yè)，做工領先；3）擁有極高的曝光度，小紅書、微信公眾號等新媒體平臺擁有較高的關注度與閱讀量。
不斷完善產(chǎn)品與渠道布局，極核有望實現(xiàn)加速突破
公司電摩業(yè)務厚積薄發(fā)，公司于2022年初和2023年初發(fā)布高端電摩AE8和AE6，市場反響極為熱烈，在完成了品牌與口碑的積累后，公司于2024年陸續(xù)發(fā)布AE4、EZ3和AE5i等新產(chǎn)品，2024年實現(xiàn)銷量5.77萬臺，同比增長642.6%，表現(xiàn)亮眼。此外，2024年新國標有望推動部分電自消費者轉(zhuǎn)向電摩，公司電摩業(yè)務有望充分受益。公司電自業(yè)務已經(jīng)迎來強大的新品周期，2024年以來上市五款踏板電自新產(chǎn)品，這些新產(chǎn)品繼承了摩托車的高標準和高品質(zhì)，以電自的價格為消費者帶來摩托車級的駕駛體驗，其中AE5i系列發(fā)布當日全網(wǎng)訂單突破18888臺，公司電自業(yè)務的銷量有望隨產(chǎn)品矩陣的完善而實現(xiàn)高速增長。截至2025年3月，極核的線下門店已經(jīng)突破800家，相較于2024年7月增加了超過600家（數(shù)據(jù)來自淘寶），渠道的加速擴張有望助力銷量的加速增長。
投資建議：維持“買入-A”評級。我們預計公司2024-2026年凈利潤分別為14.8/18.5/22.9億元，對應當前市值，PE分別為19.0/15.2/12.3倍，我們給予公司2025年20倍PE，對應6個月目標價246.2元/股。
風險提示：中美貿(mào)易環(huán)境變化風險、匯率及運費等外部環(huán)境變化風險、行業(yè)空間測算不及預期的風險提示、盈利預測及假設不及預期的風險等。
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