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資要點(diǎn)：
　　公司是國內(nèi)領(lǐng)先的乳牛畜牧公司和原料奶生產(chǎn)商。2024年，公司營收為132.54億元（人民幣，下同），同比略降1.5%。公司積極推動(dòng)降本增效，對(duì)牧場(chǎng)加強(qiáng)精益管理，提升核心牛群比例，2024年公司現(xiàn)金EBITDA達(dá)到29.86億元，同比+19.6%。
　　原料奶業(yè)務(wù)：成乳牛占比及單產(chǎn)提升，收入增長(zhǎng)。2024年，公司原料奶收入同比增長(zhǎng)1.9%至104.5億元。由于國內(nèi)原料奶價(jià)格處于下行期，2024年公司原料奶平均售價(jià)為3.61元/公斤，同比下降10.4%；原料奶總銷量約為289.3萬噸，同比增長(zhǎng)13.6%。原料奶總產(chǎn)量達(dá)到300.5萬噸，同比+16.1%。其中，成乳牛年化單產(chǎn)提升至12.8噸，較2023年水平提升0.2噸；截至2024年12月31日，共飼養(yǎng)奶牛49.12萬頭，同比增長(zhǎng)9.0%。2024年成乳牛在牛群中的占比達(dá)到51.1%，同比+2.6 pcts。原料奶業(yè)務(wù)毛利同比增長(zhǎng)11.8%，毛利率達(dá)到31.2%，同比+2.8pcts。
　　養(yǎng)殖綜合解決方案業(yè)務(wù)：覆蓋奶牛養(yǎng)殖全產(chǎn)業(yè)鏈，包括飼料、牧草、育種和數(shù)智平臺(tái)等，有助于提升產(chǎn)業(yè)鏈韌性。受短期市場(chǎng)需求疲弱影響，2024年該業(yè)務(wù)收入同比下降12.4%至28.0億元。公司飼草在供應(yīng)自家牧場(chǎng)的基礎(chǔ)上，也對(duì)外銷售給其他中小牧場(chǎng)。在牧草種植方面，公司擁有4個(gè)種植基地，土地面積達(dá)6.6萬畝，年產(chǎn)牧草達(dá)3萬噸；在飼料牧草加工方面，公司在國內(nèi)擁有5座加工廠，并合資建設(shè)3個(gè)飼料生產(chǎn)工廠。同時(shí)，在美國布局加工生產(chǎn)基地，年度可供應(yīng)牧草超過20萬噸。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司營收為142.4/163.1/177.6億元，歸母凈利潤分別為3.3/7.5/10.9億元。給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。辉牧蟽r(jià)格上漲；食品安全問題。