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公司2024年業(yè)績(jī)符合預(yù)期：龍湖集團(tuán)2024年?duì)I業(yè)收入為1274.7億元，同比減少29.5%，主要由于開發(fā)業(yè)務(wù)收入同比大幅減少；運(yùn)營業(yè)務(wù)和服務(wù)業(yè)務(wù)的收入分別同比增長(zhǎng)4.5%和10.4%，營收占比分別為10.6%和10.3%，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司的歸母核心凈利潤(rùn)為69.7億元，同比減少38.6%，主要由于開發(fā)業(yè)務(wù)減值以及毛利率下降導(dǎo)致；末期每股派息0.1元，全年累計(jì)每股派息0.32元，同比減少41.8%。公司目前仍處于降杠桿的過程中，開發(fā)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)倒退，但運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)能貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流和利潤(rùn)，確保公司維持一定的派息。
　　開發(fā)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率承壓：公司2024年毛利率和歸母核心凈利率分別為16.0%和5.5%，分別同比減少0.9和0.8個(gè)百分點(diǎn)，主要由于開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率同比降低4.9個(gè)百分點(diǎn)。從毛利結(jié)構(gòu)來看，開發(fā)業(yè)務(wù)、運(yùn)營業(yè)務(wù)和服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利占比分別為30.1%、49.6%和20.3%，隨著運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利占比逐年提升，公司的利潤(rùn)率也有望止跌回穩(wěn)。
　　銷售規(guī)模和土儲(chǔ)同步縮減：公司近年來不斷減少拿地規(guī)模，2024年僅新增83萬平米的土儲(chǔ)，截至2024年底，公司總土地儲(chǔ)備3312萬平米，比2021年高峰時(shí)期降幅超過一半。公司2024年的合約銷售金額為1011億元，同比減少41.7%。2025年隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)的止跌回穩(wěn)以及公司較為充足的貨值，銷售規(guī)模有望維持。
　　降杠桿路徑清晰，融資成本新低：公司進(jìn)一步壓降負(fù)債，截至2024年底，公司有息負(fù)債總額為1763.2億元，同比下降8.5%，凈負(fù)債率同比下降4.2個(gè)百分點(diǎn)至51.7%。通過增加境內(nèi)成本更低的負(fù)債，公司的平均融資成本同比降低0.24個(gè)百分點(diǎn)至4.0%。未來公司將繼續(xù)減少有息負(fù)債，壓降杠桿，財(cái)務(wù)安全性持續(xù)改善。
　　維持“增持”評(píng)級(jí)：公司仍然處于消化低效土地、減負(fù)債降杠桿過程中，開發(fā)業(yè)務(wù)仍然有一定壓力，但公司的運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)已經(jīng)走上正軌，能貢獻(xiàn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流和利潤(rùn)，對(duì)公司的派息也有支撐，確保財(cái)務(wù)的安全性。我們預(yù)計(jì)公司2025/2026年的營業(yè)收入為1041/906億元，歸母核心凈利潤(rùn)為44.1/56.8億元，分別同比減少36.7%和增長(zhǎng)28.6%，我們維持公司的“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、行業(yè)調(diào)控政策放松不及預(yù)期、流動(dòng)性寬松不及預(yù)期、公司銷售不及預(yù)期、租金收入不及預(yù)期、人民幣貶值。