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公司24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利951/59億元，同比+11%/10%，營(yíng)收創(chuàng)歷史新高。其中，24H2營(yíng)收/歸母凈利462/26億，同比+5%/-13%，基本符合我們預(yù)期。公司保持高分紅，24年每股股利1.19元，股息支付率提高至55%，股息率達(dá)6%?？紤]25年重卡行業(yè)有望穩(wěn)增長(zhǎng)，公司作為頭部或率先受益，維持買入評(píng)級(jí)。
　　重卡內(nèi)銷運(yùn)營(yíng)改善+輕卡加大減虧，內(nèi)部運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)一步改善
　　24年公司毛利率15.6%/yoy-1pct，歸母凈利率6.16%/yoy-0.1pct，24H2公司毛利率16.7%，yoy+0.8/qoq+2pct。分業(yè)務(wù)來(lái)看，24年重卡分部收入832億元，yoy+11%，拆解來(lái)看，24年公司實(shí)現(xiàn)銷量24萬(wàn)輛/yoy+7%（國(guó)內(nèi)11萬(wàn)輛/yoy+13%，出口微增），內(nèi)銷單車收入38.5萬(wàn)元/yoy+3.5萬(wàn)元，外銷單車收入31.4萬(wàn)元/yoy-4.5千元，而營(yíng)運(yùn)溢利率為5.2%/yoy-0.6pct，單車溢利1.8萬(wàn)元/yoy-1千元，盈利略下降或系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化以及區(qū)域銷售變化。輕卡及其他收入112億元/yoy+8%，得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（銷量逆勢(shì)增長(zhǎng)4%，份額提升2.7pct），虧損改善，略虧1.9%，較去年改善4pct。發(fā)動(dòng)機(jī)收入139億元/yoy-4.3%，收入下滑系公司銷量yoy-14.5%，而得益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與降本控費(fèi)，發(fā)動(dòng)機(jī)營(yíng)運(yùn)溢利率為14.2%/同比持平。費(fèi)用端，24年公司期間費(fèi)率yoy-0.25pct至8.8%，其中銷管費(fèi)率下降明顯，yoy-0.5pct。
　　25年重卡市場(chǎng)有望回暖，公司依托頭部地位或?qū)⑻嵘?br>　　根據(jù)中汽協(xié)，24年國(guó)內(nèi)重卡累計(jì)銷量90萬(wàn)輛，同比-1%，得益于多產(chǎn)品布局，公司表現(xiàn)超越行業(yè)：24年內(nèi)銷11萬(wàn)輛，同比+13%，位列行業(yè)第一，我們預(yù)計(jì)25年伴隨以舊換新政策范圍擴(kuò)大以及新能源滲透率提升，國(guó)內(nèi)重卡內(nèi)銷或有明顯提升，公司依托頭部地位和規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步釋放業(yè)績(jī)。
　　連續(xù)二十年重卡出口第一，25年繼續(xù)深化全球化布局
　　24年公司在海外市場(chǎng)深耕成效顯著，重卡出口實(shí)現(xiàn)13萬(wàn)輛，同比+3%，銷量營(yíng)收再創(chuàng)新高。我們認(rèn)為公司作為出口頭部車企，25年將繼續(xù)發(fā)揮三重核心優(yōu)勢(shì)：①海外長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)，品牌力有支撐；②和濰柴動(dòng)力等具備全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同；③海外渠道高壁壘（24年有29個(gè)KD工廠+成熟營(yíng)銷體系）。我們預(yù)計(jì)25年公司將深化海外市場(chǎng)拓展，全力開(kāi)拓沙特、南非、南美等歐美品牌為主的高端市場(chǎng)，并繼續(xù)加快KD工廠建設(shè)，海外業(yè)務(wù)具備較強(qiáng)盈利韌性。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為67/79/85億元（25-26年前值調(diào)整幅度-5.7%/-3.8%）。可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期25年P(guān)E均值為11倍，給予公司25年11倍PE，給予公司25年11倍PE，目標(biāo)價(jià)29.05港元（前值27.56港元/24年11xPE），維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：商用車銷量不及預(yù)期；原材料漲價(jià)超預(yù)期。