>> 信達(dá)證券-流動性與機(jī)構(gòu)行為周度跟蹤：關(guān)稅落地有望加速資金利率中樞回落-250406
| 上傳日期： |
2025/4/6 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
信達(dá)證券 |
| 評級： |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場：本周央行公開市場凈回籠流動性5019億元。周一跨季當(dāng)日央行凈投放317億，但資金仍顯著收緊；跨季后前兩個交易日央行大規(guī)模凈回籠，緊張態(tài)勢一度在周二延續(xù)，但周三開始顯著轉(zhuǎn)松；周四后央行再度凈投放49億，資金寬松態(tài)勢延續(xù)，DR007降至1.7%附近。
跨季因素影響下質(zhì)押式回購成交量先降后升，全周日均成交較上周下降0.28萬億至6.08萬億；質(zhì)押式回購整體規(guī)模在跨季首日的顯著回升后再度下滑，仍低于上周五。分機(jī)構(gòu)來看，大行凈融出月末回升跨季后有所回落，但仍穩(wěn)定在3.1萬億以上；股份行月末凈融出并未明顯走低，維持震蕩直到周四有所回落，城商行凈融出在月末當(dāng)日下滑后又快速恢復(fù)，直到周四再度走低；銀行剛性凈融出在跨季前后維持在3.7萬億，直到周四明顯回落。非銀剛性融出規(guī)模震蕩走高，但貨基融出反而創(chuàng)下年內(nèi)新低；非銀融入規(guī)模持續(xù)小幅回落，資管類機(jī)構(gòu)融入下降有季節(jié)性因素影響，但券商與其他機(jī)構(gòu)融入小幅回升。季調(diào)后資金缺口指數(shù)周一升至5944，周二后震蕩回落，周四降至1103，低于上周五季調(diào)后的2452。
跨季后資金面的寬松程度大于3月，周四DR007降至1.7%下方，創(chuàng)下了1月中旬以來的最低水平。考慮政府工作報(bào)告提到“完善應(yīng)對外部風(fēng)險沖擊預(yù)案，有效維護(hù)金融安全穩(wěn)定”，近期全球貿(mào)易摩擦升級可能使央行重新評估基本面環(huán)境，資金價格中樞回落的進(jìn)度可能加速，我們此前預(yù)計(jì)資金價格在Q2有望逐步回歸2024年Q4——即DR007在1.65%-1.7%的區(qū)間，這一目標(biāo)可能提前實(shí)現(xiàn)，后續(xù)需要觀察如果權(quán)益市場或是外需出現(xiàn)了更大的壓力，資金價格是否會直接降至1.5%甚至更低水平?？紤]相關(guān)情況出現(xiàn)時降準(zhǔn)降息的時間點(diǎn)有望提前，因此這種可能也不能排除。
下周僅3期貼現(xiàn)國債繳款，我們預(yù)計(jì)整體繳款規(guī)模下降至1000億元；截至本周，2025年累計(jì)發(fā)行新增一般債2791億元，新增專項(xiàng)債9602億元，普通再融資債2720億元，特殊再融資債13373億元；下周湖南、江西、北京和黑龍江4個地區(qū)共計(jì)劃發(fā)行地方債2019億元，新增一般債、新增專項(xiàng)債和再融資債分別為70億元、580億元和1369億元，考慮繳款的時滯以及到期影響，政府債整體凈繳款規(guī)模將從本周的5461億元下降至-3906億元。
根據(jù)財(cái)政部公布的二季度國債發(fā)行安排，4月計(jì)劃發(fā)行5期關(guān)鍵期限國債、7期貼現(xiàn)國債、1期超長期一般國債、2期儲蓄國債和1期中央金融機(jī)構(gòu)注資特別國債。盡管4月關(guān)鍵期限國債單期發(fā)行規(guī)?；蜉^3月上升，中央金融機(jī)構(gòu)注資特別國債大概率將公開發(fā)行，但貼現(xiàn)國債單期發(fā)行規(guī)模較3月下降，注資特別國債替代原來的5年期關(guān)鍵期限普通國債，且無超長期特別國債發(fā)行，國債供給壓力仍然可控；由于貼現(xiàn)國債發(fā)行規(guī)模低于預(yù)期，我們將4月國債發(fā)行規(guī)模的預(yù)測下調(diào)至約1.31萬億，國債凈融資規(guī)?；蚪抵良s1100億元。地方債方面，本周有6個省份新公布了二季度地方債發(fā)行計(jì)劃，合計(jì)規(guī)模達(dá)到3682億元，其中4月份發(fā)行規(guī)模為1713億元，主要為新增專項(xiàng)債和再融資專項(xiàng)債。從26個省市公布的Q2發(fā)行計(jì)劃上看，其在4月計(jì)劃發(fā)行規(guī)模達(dá)到7229億元，考慮還有部分省市未公布地方債發(fā)行計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)4月地方債發(fā)行規(guī)模約9200億元，凈融資約7600億元。整體來看，我們預(yù)計(jì)4月政府債發(fā)行規(guī)模約2.23萬億，凈融資約8600億，較3月下降約6100億元。
下周逆回購到期規(guī)模下降至7634億元；下周政府債凈繳款規(guī)模將從本周的5461億元下降至-3906億元，尤其是周三的凈償還規(guī)模達(dá)到3503億元；下周一（4月7日）為上旬繳準(zhǔn)日。下周資金面擾動因素有限，政府債凈償還甚至?xí)α鲃有詭硌a(bǔ)充，疊加外部貿(mào)易環(huán)境不確定性增強(qiáng)，資金利率中樞有望繼續(xù)回落。但需要觀察的是，銀行凈融出規(guī)模能否再度抬升使資金利率進(jìn)一步向政策利率靠攏甚至更低。
存單市場：本周AAA級1年期同業(yè)存單二級利率下行10.0BP至1.795%。同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模環(huán)比上周大幅下降而到期規(guī)模降幅更大，同業(yè)存單轉(zhuǎn)為凈融資1712億元。國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈融資規(guī)模分別為414億元、731億元、348億元、136億元；1Y期存單發(fā)行占比上升至55%。下周存單到期規(guī)模約5497億元，較本周大幅上升4486億元。國有行、農(nóng)商行、城商行存單發(fā)行成功率較上周上升而股份行持平，各類銀行存單發(fā)行成功率均位于近年均值水平上方。城商行-股份行1Y存單發(fā)行利差收窄。本周非銀機(jī)構(gòu)對存單的需求先降后升，但股份行上半周傾向于減持存單下半周對存單的減持意愿下降，存單供需相對強(qiáng)弱指數(shù)先升后降，環(huán)比上周上行2.4pct至55.0%，仍在歷史最高水平附近。分期限上看，6M及以內(nèi)和1Y期限品種的供需指數(shù)均有所上升。
票據(jù)利率：本周票據(jù)利率震蕩下行，國股3M、6M期利率全周分別下行66BP、21BP至1.04%、1.07%。
債券交易情緒跟蹤：本周債券市場延續(xù)偏強(qiáng)震蕩，收益率曲線呈現(xiàn)牛平，信用和二永利差普遍收斂。本周大行對國債的減持意愿明顯下降，對政金債和地方債的減持意愿也小幅減弱。此外，交易型機(jī)構(gòu)對債券的增持意愿下降，其中基金公司的增持意愿大幅減弱，對各類利率債和信用債的增持意愿均減弱，對存單
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