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事件：公司發(fā)布2024年度報(bào)告，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入201億元，同比+7.5%；歸母凈利潤(rùn)虧損6.9億元，同比減虧34.2%；現(xiàn)金EBITDA 53億元，同比+38.3%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　24年凈利受減值影響，整體現(xiàn)金盈利水平明顯提升。2024年公司總營(yíng)收同比增長(zhǎng)，主要受益于原料奶業(yè)務(wù)銷(xiāo)量增長(zhǎng)；同時(shí)，在低迷行情下，公司盈利水平穩(wěn)中有升，整體毛利率同比+4.9pct至28.8%，凈利潤(rùn)表現(xiàn)虧損主要受生物資產(chǎn)減值、商譽(yù)減值等非現(xiàn)金項(xiàng)目影響。
　　原料奶業(yè)務(wù)：存欄單產(chǎn)繼續(xù)提升，成本優(yōu)化明顯。公司原料奶業(yè)務(wù)全年收入151億元，同比+17%，毛利率+4pct至32.7%。存欄及產(chǎn)量方面，24年末公司奶牛存欄62.2萬(wàn)頭，同比+6.7%，其中成母牛存欄占比提高3.5%至52.3%，存欄結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，為產(chǎn)量提升奠定基礎(chǔ)。報(bào)告期內(nèi)，公司原料奶產(chǎn)量同比+24.1%至375萬(wàn)噸，成母牛年化單產(chǎn)量同比+5%至12.6噸。成本及銷(xiāo)售方面，益于飼料原材料價(jià)格的下降以及公司成本管控措施的有效性，業(yè)務(wù)平均飼料成本下降14.3%至2.1元/kg。同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)公司擴(kuò)充特色生鮮乳至8大品類(lèi)，高附加值產(chǎn)品占比提升，使其在價(jià)格下行周期中表現(xiàn)更強(qiáng)韌性，公司原奶銷(xiāo)售均價(jià)下滑幅度低于行業(yè)水平。
　　反芻動(dòng)物養(yǎng)殖系統(tǒng)化解決方案：全年?duì)I收50億元，同比-13.7%，毛利率+3.4pct至16.8%。營(yíng)收規(guī)模下降主要受行業(yè)需求及價(jià)格調(diào)整影響，毛利率提升主要受益于精飼料業(yè)務(wù)營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)略調(diào)整及成本管控成效。
　　原奶價(jià)格拐點(diǎn)可期，看好公司業(yè)績(jī)彈性。我們認(rèn)為，當(dāng)前奶牛行業(yè)由于未虧損至泌乳牛現(xiàn)金成本，短期供應(yīng)減少不明顯，但后備牛已明顯去化且仍在加速。預(yù)期供應(yīng)拐點(diǎn)或出現(xiàn)于2025H2-2026H1，行業(yè)原奶價(jià)格有望在2025H2迎來(lái)小拐點(diǎn)，2026H1迎來(lái)大拐點(diǎn)。公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)有望憑借其產(chǎn)能、成本及品牌優(yōu)勢(shì)在上行周期中表現(xiàn)出較強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為215.07、236.61、246.57億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利分別為5.09、10.39、12.27億元，對(duì)應(yīng)PE為17.65、8.64、7.32x，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原奶價(jià)格上行不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期等。