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事件：2025年4月10日，統(tǒng)計局發(fā)布3月通脹數據。3月，CPI當月同比-0.1%，前值-0.7%；環(huán)比-0.4%，前值-0.2%。PPI當月同比-2.5%，前值-2.2%；環(huán)比-0.4%，前值-0.4%。
　　核心觀點：3月CPI同比雖然仍為負，但CPI環(huán)比強于季節(jié)性，核心CPI也同比回正，扣除能源的工業(yè)消費品價格表現回升，體現出“兩新”政策的效果，不過春節(jié)后服務消費走弱是主要拖累。PPI受到了油價等輸入性價格因素的影響，雖然裝備制造以及高新技術產業(yè)有支撐，但傳統(tǒng)行業(yè)價格仍然承壓。當前關稅政策對國內通脹的影響相對有限，但由于政策本身變化的節(jié)奏較快，且存在較大不確定性，內需政策加碼，呵護價格穩(wěn)步回升，穩(wěn)定企業(yè)盈利的必要性上升，關注4月政治局會議的邊際變化。
　　CPI環(huán)比略強于季節(jié)性。3月CPI環(huán)比-0.4%，略高于近5年同期均值-0.6%，推動CPI同比降幅的收窄。食品環(huán)比-1.4%，略高于近5年同期均值-2.6%；非食品環(huán)比-0.2%，低于近5年同期均值-0.1%。
　　關稅對食品價格的影響可能主要在大豆等相關產品。食品主要分項中，拖累主要來自于鮮果、雞蛋，而鮮菜、豬肉表現略超季節(jié)性。從加征關稅對食品價格的影響來看，鮮菜鮮果相對有限，對畜肉的影響主要體現在飼料成本的上升，不過考慮第一輪貿易戰(zhàn)以后大豆進口地的結構性變化，總體影響程度仍有待進一步觀察。
　　“以舊換新”政策支撐相關消費品價格。實物消費相關行業(yè)表現相對較好，或是受益于“以舊換新”效果顯現，消費品價格環(huán)比-0.4%，高于近5年同期均值-0.74%，扣除能源的工業(yè)消費品價格環(huán)比0.5%，較上月擴大0.3個百分點。假期后，出行以及服務消費相關價格季節(jié)性回落，服務價格環(huán)比-0.4%，低于近5年同期均值-0.32%。分項來看，生活用品及服務、衣著強于季節(jié)性，交通和通信、教育文化和娛樂、醫(yī)療保健略弱于季節(jié)性，居住、其他用品和服務持平于季節(jié)性。
　　基數回落疊加環(huán)比的超季節(jié)性表現，推動核心CPI同比回正。一方面同比基數由1.2%回落至0.6%；另一方面，3月核心CPI環(huán)比0.6%，明顯高于近5年同期均值0.0%。兩者共同推動3月核心CPI同比由前值的-0.1%升至0.5%，高于去年下半年均值0.3%，進一步驗證2月走弱主要受春節(jié)錯位影響。
　　PPI仍處低位，仍存結構性矛盾。3月PPI環(huán)比-0.4%，弱于近5年同期均值0.32%。3月PMI中原材料購進價格指數以及出廠價格指數也均低于榮枯線。3月PPI走弱的主要原因：1.上游能源價格普遍表現偏弱，原油價格下行受國際輸入因素影響，煤炭需求季節(jié)性回落。2.雖然高技術產業(yè)、裝備制造業(yè)等行業(yè)有拉動，但傳統(tǒng)產業(yè)受內需影響價格仍相對偏弱，PPI仍然存在結構性的矛盾。
　　關稅政策對PPI的影響。從中國自美國進口的產品結構來看，除了農產品之外，能源產品、電氣、機械、光學醫(yī)療等相關產品的進口比重較高，后續(xù)可能影響PPI中相關行業(yè)價格。但中國自美國進口占整體進口的比重僅為6%左右，故影響相對可控。目前來看，本輪關稅政策最大的擔憂，仍然可能集中在全球貿易規(guī)模的萎縮而導致需求下滑，出口美國較多的產品影響可能較大。當前環(huán)境下，內需政策重要性凸顯。
　　風險提示：國內政策落地不及預期；美國對中國關稅政策繼續(xù)超預期的風險；金融市場波動引發(fā)危機的風險。