>> 東吳證券-策略周評(píng)：中美貿(mào)易拉鋸下的板塊選擇-250412
| 上傳日期： |
2025/4/13 |
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來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳剛 |
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近期美國(guó)對(duì)華關(guān)稅霸凌嚴(yán)重?cái)_亂國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序
4月2日以來(lái)，美國(guó)多次對(duì)華加征關(guān)稅，截至4月11日，美國(guó)政府已宣布對(duì)中國(guó)輸美商品征收“對(duì)等關(guān)稅”的稅率進(jìn)一步提高至125%，我國(guó)對(duì)美加征關(guān)稅稅率亦提高至125%，國(guó)務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)表示，“即便美方繼續(xù)加征再高關(guān)稅，已經(jīng)沒有經(jīng)濟(jì)意義，而且還將淪為世界經(jīng)濟(jì)史上的笑話。在目前關(guān)稅水平下，美國(guó)輸華商品已無(wú)市場(chǎng)接受可能性。如果美方繼續(xù)關(guān)稅數(shù)字游戲，中方將不予理會(huì)?！?br> 中美貿(mào)易拉鋸下，“暢通內(nèi)循環(huán)”、“對(duì)非美經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)大開放”及“科技自主可控”的中期確定性不斷強(qiáng)化
我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告《“內(nèi)循環(huán)牛”和“科技成長(zhǎng)?！薄分刑岢觯褐忻啦┺谋尘跋?，2025年美對(duì)中的貿(mào)易政策拉鋸和科技封鎖加碼將成為“特朗普2.0”時(shí)期不可忽視的擾動(dòng)因素。隨外部不確定性放大，“暢通國(guó)內(nèi)大循環(huán)”和“打造國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)”提出新的要求：1）加力推出一攬子增量政策提振內(nèi)需；2）加快推進(jìn)“內(nèi)循環(huán)”視角下的科技自立自強(qiáng)；3）進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)外開放，而我們的投資建議亦圍繞上述三條邏輯展開。
1月中旬以來(lái)的“春季躁動(dòng)”行情中，我們的第二條邏輯初步驗(yàn)證，即DeepSeek-R1、宇樹機(jī)器人等科技創(chuàng)新的成功使得中國(guó)AI能力得到全球科技、投資界乃至決策層的高度認(rèn)可，“美國(guó)AI水平遙遙領(lǐng)先”的固有認(rèn)知被打破，市場(chǎng)主線圍繞AI模型低成本商業(yè)化（推理算力、AI軟硬件應(yīng)用）和人形機(jī)器人展開。而4月以來(lái)，美國(guó)無(wú)視客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律對(duì)多國(guó)加征“對(duì)等關(guān)稅”，不僅打亂全球貿(mào)易秩序，亦造成全球資本市場(chǎng)“巨震”，我們年度策略中的第一條和第三條邏輯成為市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。
4月7日大幅調(diào)整之后，關(guān)稅對(duì)A股的情緒面沖擊已基本消化。4月9日，特朗普表示對(duì)不采取報(bào)復(fù)行動(dòng)的國(guó)家實(shí)施90天的關(guān)稅暫停措施；4月11日，特朗普表示“非常希望與中國(guó)達(dá)成協(xié)議，以結(jié)束不斷升級(jí)的貿(mào)易戰(zhàn)”，初步釋放談判意愿。但我們認(rèn)為美國(guó)關(guān)稅不確定性并未真正落地：一方面，特朗普自身對(duì)于關(guān)稅的態(tài)度在短時(shí)間內(nèi)反復(fù)變化、缺乏一致性，另一方面，不能排除美國(guó)在與其他國(guó)家的談判中以對(duì)華加征關(guān)稅作為豁免條件，且關(guān)稅霸凌動(dòng)作的出現(xiàn)已經(jīng)使得美方“失信于人”，從近期美國(guó)股、債、匯“三殺”的現(xiàn)象看，市場(chǎng)對(duì)美元資產(chǎn)的信心遭受重倉(cāng)，本質(zhì)是全球?qū)τ谔乩势照赓Q(mào)政策的信任出現(xiàn)危機(jī)，這也意味著不論后續(xù)美對(duì)華關(guān)稅政策是否真正緩和，“中國(guó)制造”均需要去進(jìn)一步減少對(duì)單一市場(chǎng)的依賴，亦即暢通內(nèi)需、拓寬非美外需市場(chǎng)的邏輯具有中長(zhǎng)期確定性。此外，美國(guó)通過(guò)關(guān)稅政策擾亂全球貿(mào)易秩序，從國(guó)家安全、供應(yīng)鏈“自主可控”視角，產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)“自主化”進(jìn)程有望提速。
暢通內(nèi)循環(huán)
相較美國(guó)高通脹、高負(fù)債環(huán)境，我國(guó)貨幣和財(cái)政政策空間明顯更大，除市場(chǎng)預(yù)期的降準(zhǔn)降息，和已經(jīng)預(yù)告增發(fā)/加速發(fā)行使用的特別國(guó)債和地方債外，結(jié)構(gòu)性政策工具依然充足。關(guān)注：1）基建鏈相關(guān)環(huán)節(jié)，如工程機(jī)械、民爆等；2）生育支持環(huán)節(jié)，如乳品、母嬰、輔助生殖等行業(yè)；3）食品飲料、商業(yè)超市、免稅消費(fèi)等民生需求直接相關(guān)環(huán)節(jié)；4）促銷費(fèi)未來(lái)可能從“兩新”的消費(fèi)品補(bǔ)貼擴(kuò)容至服務(wù)業(yè)，如文旅、餐飲、電影等；5）資產(chǎn)價(jià)格提振方向，如自來(lái)水等公用事業(yè)順價(jià)；6）首發(fā)經(jīng)濟(jì)、谷子經(jīng)濟(jì)等新消費(fèi)環(huán)節(jié)。
對(duì)非美地區(qū)擴(kuò)大開放
與2018年相比，2024年我國(guó)出口貿(mào)易伙伴結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著變化，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的出口依賴度明顯降低。其中我國(guó)對(duì)美出口占總出口比重從2018年的19.2%降至2024年的14.7%，降幅達(dá)4.5個(gè)百分點(diǎn)；中日韓自貿(mào)區(qū)貿(mào)易伙伴中，我國(guó)對(duì)日本出口依賴度亦顯著下滑，從2018年的5.9%降至2024年的4.3%；我國(guó)對(duì)歐洲主要國(guó)家出口占比保持相對(duì)穩(wěn)定，整體維持在11.5%左右。東盟及陸上絲綢之路國(guó)家正逐步成為重要出口伙伴。2024年，我國(guó)對(duì)東盟、陸上絲綢之路國(guó)家出口占整體出口比重分別達(dá)16.4%、20.3%，較2018年分別提升3.6pct、4.5 pct，發(fā)展中國(guó)家已成長(zhǎng)為不容忽視的出口力量。
4月8-9日中央周邊工作會(huì)議舉行，強(qiáng)調(diào)要“要聚焦構(gòu)建周邊命運(yùn)共同體，努力開創(chuàng)周邊工作新局面”；4月11日外交部發(fā)言人宣布，主席將對(duì)越南、馬來(lái)西亞、柬埔寨進(jìn)行國(guó)事訪問，決策層已加速推動(dòng)擴(kuò)大開放進(jìn)程。關(guān)注一帶一路、中歐合作、東亞自貿(mào)、海南自貿(mào)港等方向，相關(guān)環(huán)節(jié)包括港口、物流、跨境支付、跨境電商、國(guó)際工程、鐵路軌交、建筑等。
產(chǎn)業(yè)鏈自主化
貿(mào)易反制將帶來(lái)部分行業(yè)價(jià)格上漲，或推動(dòng)相關(guān)環(huán)節(jié)自主化：截至4月11日，我國(guó)對(duì)美加征關(guān)稅稅率提升至125%，在該稅率水平下，此前美國(guó)以經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)輸入中國(guó)的產(chǎn)品已不再具備性價(jià)比，部分對(duì)美進(jìn)口依存較高的細(xì)分可能迎來(lái)成本推動(dòng)的價(jià)格上漲，同時(shí)一些處于技術(shù)追趕階段的行業(yè)將加速本土化進(jìn)程；此外，我國(guó)分別于1月、4月對(duì)成熟制程芯片、醫(yī)用CT球管開啟反傾銷調(diào)查，有望促進(jìn)相關(guān)環(huán)節(jié)國(guó)產(chǎn)化。關(guān)注：模擬芯片及本土晶圓廠、血制品、部分農(nóng)產(chǎn)品（大豆、高粱、棉花等）、高端科學(xué)儀器、成核劑、半導(dǎo)體石英砂、CT球管等。
外部風(fēng)險(xiǎn)被
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