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2024年醫(yī)藥工業(yè)核心產(chǎn)品增速加快；醫(yī)藥商業(yè)板塊營收有望持續(xù)提升。
　　我們預(yù)測公司2024A-27E年?duì)I收/歸母凈利潤C(jī)AGR為13.94%/22.36%。
　　重申買入，下調(diào)DCF（WACC：8.4%）目標(biāo)價(jià)至47.12元。
　　2024年公司營收穩(wěn)健增長，分紅比例近九成：根據(jù)同仁堂2024年報(bào)告，公司全年?duì)I業(yè)收入185.97億元（+4.12%），凈利潤15.26億元（-8.54%）；扣非凈利潤為14.82億元（-10.55%），經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額7.61億元（-59.29%），公司實(shí)現(xiàn)基本每股收益1.11元/股（-8.55%），ROE為11.49（2023年為12.72）。根據(jù)公司2024年報(bào)告，公司分紅總額13.71億元，分紅比例高達(dá)89.86%。我們預(yù)計(jì)公司25E-27E年收入和凈利潤同比增長17.83%/12.31%/11.77%，21.27%/26.64%/19.28%。
　　醫(yī)藥工業(yè)增速領(lǐng)跑，核心產(chǎn)品穩(wěn)健發(fā)力：2024年，醫(yī)藥工業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)營收119.12億元，同比增長7.52%；毛利率同比下降3.22個(gè)百分點(diǎn)至43.75%。前五大產(chǎn)品（安宮牛黃系列、同仁牛黃清心系列、五子衍宗系列、六味地黃系列、金匱腎氣系列）實(shí)現(xiàn)營收56.07億元，同比增長13.22%，占醫(yī)藥工業(yè)營收的47.07%，帶動(dòng)醫(yī)藥工業(yè)增速超過了總營收增速。2024年，心腦血管類營收同比增長17.26%至51.46億元，毛利率同比下降8.31個(gè)百分點(diǎn)至49.31%；我們預(yù)計(jì)，24-27E醫(yī)藥工業(yè)板塊營收CAGR為13.29%。
　　醫(yī)藥商業(yè)加速布局，醫(yī)保藥店占比超六成：2024年，醫(yī)藥商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)營收112.30億元，同比增長9.60%；毛利率同比下降3.72個(gè)百分點(diǎn)至27.39%。截至2024年底，同仁堂商業(yè)共設(shè)立同仁堂藥店1251家（年內(nèi)凈增250家）。零售藥店中，有720家設(shè)立了中醫(yī)醫(yī)療診所，占比57.55%；有809家取得“醫(yī)療保險(xiǎn)定點(diǎn)零售藥店”資格，占比64.67%。鑒于公司品牌的影響力和醫(yī)保藥店的高覆蓋率，我們預(yù)計(jì)25E-27E醫(yī)藥商業(yè)板塊營收有望實(shí)現(xiàn)同比增長11.33%/11.73%/11.71%。
　　重申買入，下調(diào)DCF（WACC：7.3%）目標(biāo)價(jià)至47.12元：我們的目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2025年P(guān)/E為35x，高于行業(yè)平均24xPE估值水平。我們認(rèn)為公司作為非處方中成藥龍頭，理應(yīng)獲得估值溢價(jià)，加上其較高的分紅比例，我們維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）政策不確定性；2）中成藥原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；3）競爭日趨激烈。