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公司24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利891.8/318.5億（同比+7.1%/+5.4%），24Q4營(yíng)收/歸母凈利212.6/69.2億（同比+2.5%/-6.2%）；25Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利369.4/148.6億（同比+6.1%/+5.8%），25Q1收入表現(xiàn)符合我們此前預(yù)期（同比+6%），歸母凈利略超預(yù)期（同比+4%），主要系費(fèi)效比提升。春節(jié)期間公司核心產(chǎn)品普五控量挺價(jià)、營(yíng)銷(xiāo)改革堅(jiān)決，普五批價(jià)保持穩(wěn)健，非標(biāo)產(chǎn)品貢獻(xiàn)增量，渠道信心逐步修復(fù)。24年分紅率穩(wěn)步提升至70%，對(duì)應(yīng)24年股息率4.5%，同時(shí)提請(qǐng)股東大會(huì)授權(quán)董事會(huì)制定25年中期分紅方案，彰顯對(duì)未來(lái)穩(wěn)健發(fā)展的信心。展望看，公司品牌價(jià)值突出，營(yíng)銷(xiāo)改革持續(xù)落地，高質(zhì)量發(fā)展有望延續(xù)?！百I(mǎi)入”。
　　主品牌量增驅(qū)動(dòng)表現(xiàn)穩(wěn)健，濃香酒噸價(jià)提升，渠道革新縱深推進(jìn)
　　產(chǎn)品端，24年五糧液/系列酒營(yíng)收678.8/152.5億（同比+8.1%/+11.8%），其中銷(xiāo)量同比+7.1%/+0.1%，噸價(jià)同比+0.9%/+11.7%，八代普五價(jià)格穩(wěn)定，預(yù)計(jì)1618、39度五糧液貢獻(xiàn)增量；系列酒集中打造四大單品。渠道端，24年經(jīng)銷(xiāo)/直銷(xiāo)營(yíng)收487.4/343.9億元（同比+6.0%/+12.9%），24年公司新增核心終端1.6萬(wàn)家，專(zhuān)賣(mài)店數(shù)量超過(guò)1700家，一季度落地專(zhuān)營(yíng)公司統(tǒng)籌優(yōu)化潛力市場(chǎng)；全年宴席市場(chǎng)精準(zhǔn)發(fā)力，主品牌/濃香酒宴席活動(dòng)數(shù)同比增長(zhǎng)30%/52%。25Q1普五批價(jià)穩(wěn)步回升，預(yù)計(jì)1618和低度繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，進(jìn)入淡季公司聚焦價(jià)格管理和營(yíng)銷(xiāo)改革。
　　盈利能力保持穩(wěn)健，25Q1現(xiàn)金流表現(xiàn)亮眼
　　24年毛利率同比+1.3pct至77.1%；銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+2.6pct至12.0%，我們判斷系加大營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用投入所致；管理費(fèi)用率同比基本持平；歸母凈利率同比-0.6pct至35.7%。25Q1毛利率同比-0.7pct至77.7%，銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率同比-1.0/-0.2pct至6.5%/2.8%，稅金及附加比率同+0.7pct至14.6%，使得歸母凈利率同比-0.1pct至40.2%，盈利能力保持穩(wěn)健。25Q1公司銷(xiāo)售回款382.3億元（同比+76%），經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~158.5億元（同比+2970%，系低基數(shù)影響）。25Q1末合同負(fù)債為101.7億（同比+51億/環(huán)比-15億）。
　　提質(zhì)增效，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司規(guī)劃25年?duì)I業(yè)總收入目標(biāo)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)保持一致，我們認(rèn)為公司品牌力突出，品牌價(jià)值有望穩(wěn)步提升，但綜合考慮外部需求恢復(fù)節(jié)奏，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-26年EPS 8.58/9.18元（較前次-8%/-10%），引入27年EPS為9.85元。參考可比公司25年平均16xPE均值（Wind一致預(yù)期），作為強(qiáng)品牌力龍頭，給予公司25年20xPE，目標(biāo)價(jià)171.60元（前值為186.81元，對(duì)應(yīng)25年20xPE），“買(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低于預(yù)期、食品安全問(wèn)題。