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事項(xiàng)：
　　衛(wèi)星化學(xué)發(fā)布2025年一季度報(bào)告，實(shí)現(xiàn)營收123.29億元，同/環(huán)比+40.03%/-7.81%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤15.68億元，同/環(huán)比+53.38%/-34.07%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤16.92億元，同/環(huán)比+59.17%/-13.65%。
　　評論：
　　價(jià)差同比提升，推進(jìn)降本增效?？偟膩砜?，公司去年投產(chǎn)的10萬噸/年乙醇胺、年產(chǎn)80萬噸多碳醇及部分技改項(xiàng)目貢獻(xiàn)全季度利潤，實(shí)現(xiàn)了營收利潤的同比大幅增長。從C3產(chǎn)業(yè)鏈來看，聚丙烯/丙烯酸/丙烯酸丁酯/雙氧水均價(jià)同比分別-0.2%/+29.2%/+0.6%/-20.6%，其中聚丙烯/丙烯酸/丙烯酸丁酯價(jià)差分別同比-7.0%/+110.1%/-19.3%。從C2產(chǎn)業(yè)鏈來看，EO/HDPE/聚醚大單體/苯乙烯/聚苯乙烯/乙醇胺均價(jià)同比分別+4.7%/-1.1%/+6.5%/-6.7%/-3.3%/-20.8%，價(jià)差方面，上述產(chǎn)品價(jià)差同比+37.1%/+7.8%/+17.8%/+7.8%/+24.0%/-62.9%。C3、C2兩大產(chǎn)業(yè)鏈多產(chǎn)品價(jià)差同比提升，助力公司盈利能力提升。25Q1公司實(shí)現(xiàn)銷售毛利率21.68%，同比+0.02pct，實(shí)現(xiàn)銷售凈利率12.71%，同比+1.12pct，凈利率改善增幅強(qiáng)于毛利率系降本增效的推進(jìn)，費(fèi)用率有所改善，四項(xiàng)費(fèi)用率同比合計(jì)優(yōu)化2.82pct。
　　乙烷供應(yīng)寬松，成本有望趨勢回落。24Q4，乙烷均價(jià)為21.96，25Q1乙烷均價(jià)上漲至27.32美分/加侖，4月初，乙烷價(jià)格呈現(xiàn)出下滑趨勢，價(jià)格從近期最高的30.8美分/加侖降至4月25日的23.00美分/加侖。從供需面來看，根據(jù)EIA預(yù)測，2025年美國乙烷凈出口量約53萬桶/天，較2024年增加約4萬桶/天，國際乙烷供應(yīng)有望進(jìn)一步趨于寬松，乙烷價(jià)格有望低位維持，在加征關(guān)稅的背景下，乙烷價(jià)格已有所下滑，助力公司緩解關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)。
　　沿產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)擴(kuò)張，設(shè)施配套不斷完善。產(chǎn)品品類方面，公司α-烯烴綜合利用項(xiàng)目已順利開工，項(xiàng)目總投資266億元，向下游延伸布局包含170萬噸高端聚烯烴、60萬噸聚乙烯彈性體、3萬噸聚α-烯烴等在內(nèi)的高附加值產(chǎn)品，利潤增量有望逐步兌現(xiàn)。產(chǎn)業(yè)鏈配套方面，公司已完成6+2共8艘新增ULEC船舶的租賃協(xié)議簽署，預(yù)計(jì)于27年內(nèi)陸續(xù)實(shí)現(xiàn)交付，有力保障α-烯烴項(xiàng)目原料需求。
　　投資建議：由于乙烷價(jià)格長期呈下行趨勢，公司未來幾年增量豐富，我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤預(yù)測分別為70.96、96.73、111.12億元，對應(yīng)EPS分別為2.11、2.87、3.30元，當(dāng)前市值對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為9x、7x、6x。采用相對估值法，參考公司歷史估值中樞，給予公司2025年12倍PE，對應(yīng)2025年目標(biāo)價(jià)25.32元，維持“強(qiáng)推”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：丙烷、乙烷價(jià)格大幅上漲，下游需求不及預(yù)期，產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期。