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江蘇銀行發(fā)布2025一季度報(bào)告，我們點(diǎn)評(píng)如下：25Q1營(yíng)收、PPOP、歸母利潤(rùn)同比增速分別為6.2%、7.9%、8.2%，增速較24A分別變動(dòng)了-2.56pct、+0.28pct、-2.60pct。業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)來(lái)看，規(guī)模增長(zhǎng)、息差走擴(kuò)、成本收入比及有效稅率下降形成正貢獻(xiàn)，其他收支、撥備形成一定拖累。
　　亮點(diǎn)：（1）存貸高增。資產(chǎn)端，25Q1末生息資產(chǎn)、貸款同比分別增長(zhǎng)23.9%、18.8%，增速較24A分別提升7.9pct、8.2pct。結(jié)構(gòu)上，零售信貸需求明顯回暖，25Q1末票據(jù)貼現(xiàn)較年初壓降281億元，零售貸款同比增長(zhǎng)10%，增速較24A提升6.6pct。負(fù)債端，25Q1末計(jì)息負(fù)債、存款同比分別增長(zhǎng)21.9%、16.0%，同比增速較年初分別提升6.6pct、3.2pct。（2）測(cè)算單季度息差邊際回升。測(cè)算25Q1單季度息差1.80%，環(huán)比24Q4上升12bp。資產(chǎn)端，受重定價(jià)影響，25Q1測(cè)算資產(chǎn)收益率環(huán)比下降7bp；負(fù)債端，測(cè)算25Q1負(fù)債成本率環(huán)比下降19bp，公司不斷加強(qiáng)定價(jià)主動(dòng)管理和高息產(chǎn)品管控，預(yù)計(jì)負(fù)債成本將持續(xù)改善，對(duì)息差形成有力支撐。（3）資產(chǎn)質(zhì)量前瞻指標(biāo)改善。25Q1不良率0.86%，較年初下降3bp，撥備覆蓋率344%，較年初下降7pct，撥備余糧充足。前瞻指標(biāo)看，測(cè)算25Q1不良凈生成率1.03%，同比下降33bp；關(guān)注率及逾期率均顯著下降，25Q1末關(guān)注率1.33%，較年初下降7bp；逾期率1.11%，較年初下降1bp。（4）中收持續(xù)回升。高基數(shù)效應(yīng)消退，25Q1中收同比增長(zhǎng)22%，預(yù)計(jì)理財(cái)業(yè)務(wù)將持續(xù)對(duì)中收形成有力支持。
　　關(guān)注：（1）關(guān)注利率波動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)擾動(dòng)。年初以來(lái)債市利率波動(dòng)加劇，交易戶浮虧，其他非息同比下降33%，25Q1公允價(jià)值變動(dòng)損失16億元；25Q1投資收益51億元，同比增長(zhǎng)30%，或兌現(xiàn)部分浮盈?？紤]到高基數(shù)，24A投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)/歸母凈利潤(rùn)分別為46%、12%，而25Q1末其他綜合收益余額/歸母凈利潤(rùn)TTM僅為22%，需密切關(guān)注其他非息對(duì)業(yè)績(jī)的擾動(dòng)。（2）資本充足率回落。25Q1末核心一級(jí)資本充足率為8.36%，環(huán)比24Q4末下降0.76pct。其一，債市波動(dòng)下，25Q1單季其他綜合收益下降29億元，削弱了核心一級(jí)資本；其二，資本新規(guī)影響消退后，RWA增速大幅提升，需關(guān)注內(nèi)生資本可持續(xù)性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司25/26年歸母凈利潤(rùn)增速分別為6.55%/6.94%，EPS分別為2.19/2.35元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)E分別為4.62X/4.31X，對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)B分別為0.64X/0.57X，綜合考慮公司歷史PB（LF）估值中樞和基本面情況，給予公司最新財(cái)報(bào)每股凈資產(chǎn)0.90倍PB，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值11.46元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)超預(yù)期下滑；（2）存款成本上升超預(yù)期；（3）國(guó)際經(jīng)濟(jì)及金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；（4）政策調(diào)控力度超預(yù)期。