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2025Q1經(jīng)營(yíng)向好，盈利能力穩(wěn)健改善，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收189.2億元（同比-16.9%，下同），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.0億元（-14.4%），扣非歸母凈利潤(rùn)23.2億元（-15.7%）；單季度看，2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.5億元（-4.8%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.1億元（+41.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)2.7億元（+86.2%）?？紤]到以舊換新政策持續(xù)及地產(chǎn)端回暖影響，我們維持2025-2026年并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為28.36/30.53/33.42億元，對(duì)應(yīng)EPS為4.66/5.01/5.49元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為13.9/13.0/11.8倍，大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，行業(yè)龍頭韌性彰顯，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　收入拆分：櫥柜、衣柜及配套品及木門(mén)收入承壓，整裝大家居穩(wěn)步推進(jìn)
　　分產(chǎn)品看，在地產(chǎn)下行壓力下各品類(lèi)收入出現(xiàn)下滑，2024年櫥柜/衣柜及配套品/衛(wèi)浴/木門(mén)收入分別為54.5/97.9/10.9/11.3億元，分別同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%。分渠道看，公司持續(xù)推進(jìn)整裝大家居戰(zhàn)略，直營(yíng)渠道收入維持穩(wěn)定，受整體行業(yè)景氣度影響，經(jīng)銷(xiāo)渠道及大宗業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)下滑，2024年公司經(jīng)銷(xiāo)渠道/大宗渠道/直營(yíng)渠道營(yíng)收分別為140.4/30.5/8.3億元，分別同比-20.1%/-15.1%/+0.6%。門(mén)店方面，截至2024年末公司共有門(mén)店7813家（-973家），其中歐派/歐鉑麗/歐鉑尼/鉑尼思門(mén)店數(shù)量分別為5077/975/941/546家，相對(duì)于2023年末分別-936/-103/-60/-126/+81家。
　　盈利能力：2024年毛利率上升、規(guī)模效應(yīng)減弱下期間費(fèi)用率承壓
　　公司2024年毛利率為35.9%（+1.8pct），期間費(fèi)用率為21.0%（+2.5pct），其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為10.0%/6.9%/5.4%/-1.3%，同比分別+1.3/+0.7/+0.5/+0.0pct；綜合影響下，公司2024年銷(xiāo)售凈利率為13.8%（+0.5pct）。單季度看，公司2025Q1毛利率為34.3%（+4.3pct），期間費(fèi)用率為21.8%（-2.7pcts），綜合影響下，公司2025Q1銷(xiāo)售凈利率為9.0%（+2.9pct）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求回暖不及預(yù)期；整裝拓展速度放緩；以舊換新不及預(yù)期。