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事件：
　　公司公告2025年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.47億元，同比下降4.80%，歸母凈利潤(rùn)3.08億元，同比增長(zhǎng)41.29%，基本每股收益0.51元。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　第一季度盈利能力改善顯著，合同負(fù)債同比大幅增長(zhǎng)
　　今年一季度，公司實(shí)施供應(yīng)鏈改革、自動(dòng)化產(chǎn)線(xiàn)迭代升級(jí)、工藝研發(fā)升級(jí)等項(xiàng)目的成果進(jìn)一步顯現(xiàn)，毛利率與銷(xiāo)售凈利率同比分別提升4.31和2.94個(gè)百分點(diǎn)，分別為34.29%和8.97%。2024年末，公司合同負(fù)債同比增長(zhǎng)96.60%，該指標(biāo)高增長(zhǎng)對(duì)業(yè)績(jī)的指引性已在今年一季度業(yè)績(jī)端有所體現(xiàn)。而今年一季度公司合同負(fù)債進(jìn)一步提升，同比增長(zhǎng)為168.51%，夯實(shí)后續(xù)業(yè)績(jī)改善基礎(chǔ)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~一季度為7.72億元，同比增長(zhǎng)270.91%，主要是預(yù)收下單貨款增加及購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少所致。
　　一季度木門(mén)產(chǎn)品收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，直營(yíng)渠道表現(xiàn)穩(wěn)健
　　分產(chǎn)品看，公司衣柜與櫥柜兩大核心產(chǎn)品一季度收入同比分別下降5.56%和8.49%，對(duì)應(yīng)收入分別為18.00億元和9.77億元。盡管衣柜和櫥柜收入承壓，但毛利率同比分別提升4.21和4.14個(gè)百分點(diǎn)，為公司整體毛利率水平提高提供支撐。此外，公司衛(wèi)浴與木門(mén)產(chǎn)品收入均有所增長(zhǎng)，同比分別增長(zhǎng)9.66%和0.98%。分渠道看，一季度公司經(jīng)銷(xiāo)店渠道實(shí)現(xiàn)收入25.86億元，同比下降1.28%，降幅較去年同期收窄3.67個(gè)百分點(diǎn)；直營(yíng)店渠道實(shí)現(xiàn)收入1.64億元，同比增長(zhǎng)10.21%。2024年，針對(duì)大宗業(yè)務(wù)渠道，公司以堅(jiān)守風(fēng)控底線(xiàn)為前提，挖掘各類(lèi)大宗業(yè)務(wù)新業(yè)態(tài)，非地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)近50%，同時(shí)公司強(qiáng)化大宗業(yè)務(wù)多品類(lèi)發(fā)展模式，帶動(dòng)多品類(lèi)大宗項(xiàng)目占比已超50%。今年一季度，公司大宗渠道收入4.96億元，同比下降28.61%，但毛利率同比提升1.48個(gè)百分點(diǎn)（去年同期為下降4.09個(gè)百分點(diǎn)）。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)
　　公司作為行業(yè)龍頭，大家居戰(zhàn)略深化推進(jìn)，并持續(xù)提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。在中性情景下，我們維持公司2025-2027年EPS為4.54元/4.84元/5.17元的預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為14.31倍，高于可比公司均值，但考慮到公司為行業(yè)龍頭企業(yè)，可享有一定估值溢價(jià)，故維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　市場(chǎng)需求變化的風(fēng)險(xiǎn)
　　家居行業(yè)屬于房地產(chǎn)后周期行業(yè)，受房地產(chǎn)銷(xiāo)售不景氣以及房屋銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)變化等因素影響，家具行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈，可能對(duì)公司業(yè)績(jī)達(dá)成以及終端銷(xiāo)售模式和渠道造成較大影響。
　　市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)
　　定制家具行業(yè)正處于從成長(zhǎng)期向成熟期的換擋期，加之上市公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放等因素相互交雜，為搶占更多市場(chǎng)份額，主流家居企業(yè)內(nèi)部存在競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。
　　原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)
　　公司生產(chǎn)的定制家具產(chǎn)品原材料包括刨花板、中纖板、功能五金件、石英石板材及外購(gòu)的部分電器，原材料價(jià)格變化對(duì)公司生產(chǎn)成本的影響較大。若未來(lái)原材料采購(gòu)價(jià)格發(fā)生劇烈波動(dòng)，可能對(duì)公司盈利水平帶來(lái)不確定性影響。
　　經(jīng)銷(xiāo)商管理風(fēng)險(xiǎn)
　　經(jīng)銷(xiāo)商專(zhuān)賣(mài)店銷(xiāo)售模式是定制家具行業(yè)主要的銷(xiāo)售模式，零售經(jīng)銷(xiāo)商渠道是公司最主要的銷(xiāo)售渠道。若出現(xiàn)經(jīng)銷(xiāo)商未按照協(xié)議約定進(jìn)行銷(xiāo)售、業(yè)務(wù)宣傳或者不履行銷(xiāo)售責(zé)任，可能對(duì)公司的品牌形象、客戶(hù)口碑帶來(lái)負(fù)面影響。